公司治理、税收规避和现金持有价值——来自我国上市公司的经验证据

本文以我国2008-2012年沪深两市A股类上市公司为研究样本,采用剔除了盈余管理的会税差异作为衡量税收规避的指标,以及在综合考虑了股票回报率和企业净利润变动率的基础上确定现金持有价值,在委托代理理论的分析框架中,考察了税收规避对现金持有价值的影响以及公司治理机制在税收规避影响现金持有价值中的调节作用.研究发现,税收规避不会增加现金持有价值;公司治理机制在税收规避影响现金持有价值中具有一定的调节作用.这些研究结论对于深入研究税收规避与现金持有价值的关系,对于完善公司治理机制,抑制管理者和控股股东的代理问题,使税收规避能够增加企业价值,都具有一定的借鉴意义.     

管理者从军经历、融资偏好与经营业绩

从军经历管理者如何进行融资决策,给企业带来了怎样的影响?本文以2007~2014年中国A股上市公司为对象,实证检验了军队背景高管的融资偏好及其对企业经营业绩的影响。研究发现:第一,从军经历管理者提高了公司的负债和贷款水平,加重了公司的债务成本,降低了现金持有水平,所在公司的经营业绩更差;第二,从军经历管理者对企业融资和经营业绩的影响在非国有企业中更显著;第三,在分别使用倾向匹配得分和对高管变更进行考察,控制内生性问题后,我们发现本文的结论基本不变。本文的发现表明,军队背景高管偏好高风险,决策更为激进,具体表现为其所在企业的债务水平更高、债务期限结构更短、现金持有水平更低,最终给企业的经营业绩带来了负面的影响。     

管理者过度自信、内部控制与企业现金持有

  上市公司高额持有现金的现象一直都是学者关注的焦点，但已有关于企业现金持有的研究基本都立足于传统理性经济人的假设，忽略了管理者非理性特征的影响，与现实情况不相符。         在此背景下，基于行为金融学理论，从管理者非理性视角，系统分析并检验管理者过度自信对企业现金持有水平的影响机理以及内部控制对二者关系的调节作用，并进一步考察企业特征的情景效应、管理者过度自信与超额现金使用方式、现金持有价值与现金持有动态调整的关系。以2010年至2016年中国沪深股市A股非金融类上市公司的数据为研究样本，以管理者是否主动增持股票作为管理者过度自信的替代指标，运用Stata软件和多元回归分析方法验证假设。         研究结果表明，在控制其他可能影响企业现金持有水平因素的前提下，管理者过度自信与现金持有水平显著正相关，高质量的内部控制在二者关系中具有负向调节作用。进一步检验发现，管理者过度自信对现金持有水平的影响在融资约束高的企业、成长性高的企业和非国有企业中更加明显；对超额现金使用方式的检验表明，过度自信的管理者持有超额现金主要用于后续的研发投入。此外，股票市场投资者对管理者过度自信的企业所持有的现金给予了更高的估值，在内部控制质量高的企业中更明显；过度自信的管理者向上调整现金持有水平的速度明显快于向下调整现金持有水平的速度。         结合行为金融与传统公司财务，实现了跨学科之间的交融，丰富和拓展了管理者过度自信经济后果和现金持有影响因素领域的相关研究，具有重要的理论意义。研究结果还有利于管理者进一步理解其非理性特征对企业决策的影响，对他们在实际中如何制定企业现金持有策略具有一定的实践意义。     

年报文本信息复杂性与管理者自利——来自中国上市公司的证据

本文研究管理者出于自利动机的年报文本信息复杂性披露策略。研究发现,相比于业绩较好公司,业绩较差公司年报文本信息的复杂性更高,且上述关系在盈余管理空间小、管理层持股比例大、两职合一和法律风险低的公司中更为显著;进一步地,年报文本信息复杂性越高,管理者获得的超额薪酬越高;相比业绩较好公司,业绩较差公司年报文本信息复杂性的短期、长期市场反应更积极。研究表明,出于自利动机,管理者会操纵年报文本信息复杂性;文本信息复杂性操纵对数字信息操纵有替代作用,且管理层持股及公司内、外部治理均会影响文本信息复杂性操纵;通过操纵年报文本信息复杂性,管理者能够获取更高超额薪酬,并提高公司市场估值。本文首次基于中文年报文本信息大样本分析,为已有文本信息复杂性披露策略研究提供了实证证据,验证了数字信息和文本信息操纵手段间的替代效应,拓展了机会主义披露研究。本文的研究结论对于完善公司年报文本信息披露监管法规具有重要启示。     

分行业信息披露与公司股东结构——基于一项“准自然实验”的证据

基于沪深交易所交错发布上市公司分行业信息披露指引这一准自然实验，本文实证考察了分行业信息披露对公司股东结构的影响。双重差分模型的研究结果显示，分行业信息披露政策的实施显著增加了公司股东户数，拓宽了公司股东分布的广度。从内部构成来看，分行业信息披露政策的实施主要增加了个人投资者和境外机构投资者的持股，境内机构投资者持股随之减少。进一步的研究发现，上述非对称性影响在业务复杂度较高的公司样本中表现得更为明显。这些结论表明分行业信息披露有助于降低投资者(特别是个人投资者和境外机构投资者)的信息获取和解读成本，进而建立公平的市场信息环境。本文的研究为深入理解我国上市公司股东结构变化提供了一个新的视角，同时对正在进行的资本市场信息披露制度改革实践也具有良好的启迪。     

资源配置战略与企业现金持有

本文以2007—2019年A股上市公司为样本，考察资源配置战略对企业现金持有的影响。实证研究发现，相对于投资主导型企业，经营主导型企业更倾向于持有较多现金。进一步检验发现产权性质与市场地位分别对资源配置战略与现金持有之间的关系具有显著调节效应；投资机会和内部融资约束分别在资源配置战略对企业现金持有的影响中起到部分中介作用。本研究不仅拓展和完善了现金持有研究的理论认识，进一步丰富了相关领域的研究文献，而且对企业优化现金持有、提高资金使用效率和企业价值具有一定的参考意义。     

媒体报道与公司的超额现金持有水平

现金持有水平是公司的一项重要财务决策,时刻关乎企业的生死存亡,然而超额持有的闲置现金却容易被大股东和管理层随意挥霍甚至侵占,滋生严重的代理问题.本研究从代理理论视角出发,深入考察和检验了媒体报道对公司超额现金持有行为的影响.以2004年—2012年中国A股上市公司10 710个公司/年度观察样本为对象,本研究发现,媒体报道水平高的公司,其超额现金持有水平显著更低;同时,发达的制度环境会增强媒体报道对公司超额现金持有水平的边际影响,而激烈的产品市场竞争则会降低媒体报道对超额现金持有水平的边际影响.进一步还发现,公司的超额现金持有行为最终损害了公司的市场价值,而媒体报道能够降低公司持有超额现金对公司价值的负面影响.本研究不仅丰富和拓展了现金持有和媒体报道等领域的相关文献,而且对上市公司的现金持有决策具有重要的启示意义.     

反倾销制裁对现金持有政策的影响研究——来自我国上市公司的证据

近年来国际贸易保护主义越来越严重，特别是反倾销制裁给国际贸易摩擦受害国的微观企业带来怎样的影响，这是一项值得研究的重要课题.实证研究反倾销制裁对我国上市公司现金持有政策的影响，发现反倾销制裁会降低上市公司的现金持有水平.然后分别检验现金持有的融资约束机制和公司治理机制，但没有发现这两种机制的稳健性实证证据.进一步地，基于反倾销制裁对企业投资机会的影响，提出现金持有收益与成本的权衡理论，实证结果支持这一理论.最后发现面临反倾销制裁时上市公司降低现金持有水平会显著增加上市公司价值.研究结论增加现金持有政策的国际贸易研究新视角，而且为我国企业应对国际贸易摩擦制定公司金融政策提供借鉴.     

行业成长性影响公司现金持有吗?

行业成长性影响公司所处行业的投融资环境及其市场竞争格局,进而直接或间接作用于公司的现金持有行为。本文以2003~2012年沪深A股上市公司为样本,结合行业的竞争程度与公司的融资约束差异,系统考察了行业成长性与公司现金持有水平及其竞争效应的关系。研究发现,行业成长性与公司现金持有水平正相关,成长性行业的公司通过高额持有现金以满足占优投资的资金需求,最终实现了竞争效应;随着行业竞争强度与融资约束程度的提高,成长性行业公司会持有更多的现金,而其竞争效应亦更为显著。进一步检验发现,高成长行业中的公司实现的现金持有竞争效应提升了其现金持有的价值,而随着行业竞争强度与融资约束程度的提高,这种提升效应更显著。本文的贡献在于揭示了行业成长性何以是影响公司现金持有决策的关键因素,公司应结合其所在行业的成长性特征合理持有现金,从而才能在及时把握行业成长性带来的市场先机的同时有效抵御掠夺风险,进一步获取和巩固其产品市场竞争优势,持续提升公司价值。     

ESG表现对现金持有水平影响的实证研究

基于我国2011—2020年沪深A股上市非金融公司面板数据,实证检验ESG表现与现金持有水平之间的关系。研究发现:ESG表现显著降低了现金持有水平;相比国有企业,ESG表现更能显著降低非国有企业的现金持有水平;相比低市场化进程地区,ESG表现更能显著降低高市场化进程地区企业的现金持有水平。建议企业应提高对ESG表现的重视程度,积极完善ESG的披露和实践;有关监管部门应完善相关制度,营造良好的ESG披露及应用环境。     

市场化进程、多元化经营与公司现金持有

公司多元化经营伴生的内部资本市场和代理成本是影响公司现金持有决策的重要因素,转型经济的制度特征是公司实施多元化战略的主要背景。基于中国市场化进程,将多元化经营与公司现金持有问题相结合进行创新研究具有重要的理论价值和应用价值,以2004年至2009年的中国上市公司为样本,基于市场化进程,采用分组分析和多元回归方法,实证检验多元化经营对公司现金持有水平和价值的影响。研究结果表明,上市公司的多元化经营及其程度与公司的现金持有水平和价值显著负相关,市场化进程的推进进一步强化了公司多元化经营程度与现金持有水平和价值的负相关性。研究结论不仅有利于正确认识中国多元化公司的现金持有行为,而且有助于从现金持有水平及其价值的结果判断公司多元化经营的收益和成本以及市场化进程与内部资本市场的相互作用。     

机构投资者持股与上市公司违规行为的实证研究

本文采用部分可观测的Bivariate Probit估计方法,对2001年至2009年中国1729家上市公司进行回归检验,发现机构投资者持股比例降低了公司违规行为倾向,同时增加了公司违规行为被稽查的可能性。该结论在控制了机构投资者变量内生性的因素后仍旧稳健。进一步研究表明,相比公司经营违规,机构投资者对信息披露违规倾向的影响更强。另外,相比证券机构投资者,养老保险基金、社保基金、企业年金持股的公司中违规公司比例更低。除此以外,机构投资者对公司违规的抑制与检举作用并不受其它公司治理变量的影响。本文的研究表明中国机构投资者在预防与打击上市公司违规行为方面发挥了重要的作用,并且也为上市公司与监管部门提供了治理和防范企业违规的线索。     

企业现金持有量影响因素的实证研究——来自我国上市公司的经验证据

20世纪90年代末,国外企业出现持有大量现金与现金等价物的现象,为什么企业持有大量的现金与现金等价物,以及企业持有现金的后果等问题,逐步得到国外学者的关注而成为一个研究的热点,国外学者主要从权衡理论、信息不对称理论、公司治理机制,以及投资者的法律保护程度等方面展开现金持有量的研究.由于我国的经济与制度环境同国外有很大差别,我国证券市场的发展处于一个转型时期,内部人控制严重,资本市场还不完善,国外的实证结论直接移植到国内缺乏说服力.上市公司现金持有量的影响因素也逐步得到国内学者的关注,但我国的研究还处于起步阶段.本文在理论分析与文献梳理的基础上,以我国部分上市公司为样本,检验了我国上市公司的特质性因素和公司治理机制对公司现金持有量的影响.研究结果表明,公司现金持有量与财务杠杆、银行性债务、净营运资本负相关,与公司的投资机会正相关,权衡理论和优序融资理论得到了经验支持;国有股、董事会规模、股东保护程度与现金持有量负相关;经营者持股与现金持有量正相关;股权集中度、独立董事、以及领导权结构并没对公司现金持有量产生显著影响.本文从现金持有量的角度为我国上市公司治理的不完善性提供了证据,需要我们从股权结构、董事会特征等方面进一步完善公司治理机制,规范公司的现金持有行为.     

市场化进程、管理层权力与公司现金持有

股东与管理层的代理冲突是影响公司现金持有的关键因素,管理层权力的大小又体现了股东与管理层的代理冲突程度。本文运用2006-2010年我国上市公司数据,基于市场化进程的制度背景,实证检验了管理层权力与现金持有的关系。研究发现,管理层权力显著提高了上市公司的现金持有水平,但由管理层权力导致的高额持有现金产生了负面的价值效应,管理层权力对现金持有的影响与企业所在地区的市场化进程相关,市场化进程能够降低管理层权力与现金持有水平的正相关性,并进一步弱化管理层权力导致的高额持有现金的负面价值效应;进一步检验表明,权力强大的管理层所持有的高额现金恶化了公司过度投资,而市场化进程能够抑制管理层利用权力持有大量现金进行过度投资的行为。     

现金股利迎合能力的影响因素

  当资本市场表现出无效率的特征时，管理者能够通过迎合投资者非理性股利需求获得现金股利溢价。然而，不同公司具有的迎合能力有差别，迎合能力较强的公司更倾向于制定满足投资者非理性需求的现金股利政策。已有研究主要围绕公司股利迎合的对象展开，发现上市公司股利政策在一定程度上迎合了市场投资者、大股东甚至监管政策的要求，但缺乏对公司现金股利迎合能力的探讨。因此，有必要对公司现金股利迎合能力的影响因素进行研究。         基于行为公司财务理论，从自由现金流、资产流动性和生命周期阶段3个方面研究公司现金股利迎合能力。对不同特征的公司具有的现金股利迎合能力进行分析，基于股权分置改革后中国A股上市公司数据，研究现金股利迎合能力的影响因素。在此基础上，进一步探讨迎合能力不同的公司中现金股利迎合与盈余管理之间的关系。实证检验中运用Logit模型、Probit模型和Tobit模型考察不同迎合能力对公司现金股利支付倾向和支付水平的差异化影响，并采用多元回归方法检验现金股利迎合能力与公司盈余管理的关系。         研究结果表明，自由现金流、资产流动性和生命周期阶段影响公司现金股利迎合能力，自由现金流充裕、资产流动性高和成熟型的公司中现金股利溢价对现金股利政策的影响更强烈，这些公司更有能力迎合投资者非理性需求。进一步研究发现，公司实施现金股利迎合的同时也会进行应计项目的盈余管理，迎合能力强的公司更倾向于运用盈余管理配合现金股利迎合维持股票价格。         研究结果丰富和拓展了已有的公司迎合理论，有助于深入理解行为公司财务视角下的上市公司现金股利政策。同时，研究结果对于完善中国资本市场监管具有一定的借鉴意义。有关部门应当制定更为科学有效的现金股利监管政策，并引导和规范市场投资者行为，促进资本市场效率的提升。     

机构投资者信息搜寻、公开信息透明度与私有信息套利

本文利用特有的机构投资者私有信息搜寻数据,研究了机构投资者的信息搜寻、透明度与私有信息套利的关系。本文的研究发现,机构投资者的信息搜寻和信息披露的透明度降低了私有信息套利,而且机构投资者信息搜寻、信息披露透明度在私有信息套利严重的公司对降低私有信息套利的作用更加明显。同时,本文的研究结果也表明,机构投资者信息搜寻与信息披露透明度对私有信息套利存在交互效应,随着信息披露透明度的提高,机构投资者信息搜寻对私有信息套利的边际效应下降。     

基于资金供应链价值视角的最优现金持有方案研究

内部资金的配置不当常常引发公司高层的控制权争夺而损害公司利益。在投资项目中如何设计包含预期投资收入和现金分红比例组合要素在内的最优现金持有方案以提升公司价值成为公司所有者和高管共同面临的问题。本文借鉴报童模型,以公司所有者为先行者,建立了两者之间的斯塔克伯格博弈模型,分析最优现金持有方案的设置及其对公司所有者和高管的影响。研究发现:风险中性的公司所有者总会接受高管内部参股投资,并设置行业现金分红比例以给予高管资金使用方便;最优现金持有方案下,高管总会倾向于选择内部参股而不选择外部投资;此时,公司所有者的收益和资金供应链的效率都会提高,而高管选择外部引资是否能提高收益则取决于已有的薪酬合同水平。研究结论既支持了内部资金市场的"收集有利信息"假说,同时也对公司所有者在控制权私利倾向较强的职业经理人市场中如何科学决策有着重要的借鉴意义。     

国企混改如何影响公司现金持有?

国企在不断引入非国有资本发生混改过程中,既可能因硬化预算约束而强化企业融资约束,又可能通过形成多元股权融合而优化公司治理结构。那么,国企混改如何影响公司现金持有?本文基于我国A股2003～2015年国有上市公司平衡面板的经验证据表明:国企股权多样性、融合度与控制权转移对现金持有水平存在差异影响,仅股权融合度与现金持有水平正相关。除股权多样性外,融合度与控制权转移主要通过治理效应路径影响现金持有行为,股权融合度在抑制超额持现的过度投资、促使现金持有水平增加的同时,还促进了研发投入。控制权转移在减少超额持现的过度投资的同时,还增加了研发投入与股利支付。进一步研究表明,股权多样性因未优化现金持有行为最终也未带来企业价值的提升,股权融合度所优化的现金持有行为对企业价值的提升作用在现金持有水平较低时较为凸显,控制权转移在优化现金持有行为的同时亦明显提升了企业价值。上述发现在为时下进行的国企混改提供政策参考的同时,也为混改国企的现金持有决策提供了一定的经验借鉴。     

基于融资风险的现金持有与企业技术创新投入的关系研究

信息不对称条件下,现金能否作为保障技术创新投入的资金来源颇受理论界和实务界的关注。本文以2007-2013年沪深两市的非金融上市公司为样本,利用OLS和固定效应模型,对上市公司现金持有、超额现金持有与技术创新投入关系进行多元回归分析,研究结果表明上市公司的技术创新投入和现金持有以及超额现金持有呈正比,说明我国上市公司会提高自身的现金持有以应对技术创新的需要。进一步区分公司所面临的融资风险后,发现我国的民营上市公司、融资约束上市公司以及债务期限结构较短的公司技术创新投入和现金持有、超额现金持有之间的正相关关系更加显著。     

审计延迟、披露延迟与信息延迟:影响因素及差异性分析

审计延迟与披露延迟二者共同作用影响信息的及时性.本文将审计延迟、披露延迟与信息延迟纳入同一个框架研究其影响因素及差异性.实证检验结果显示,审计延迟比披露延迟对信息延迟的影响程度更高.监管压力显著增加了审计延迟和信息延迟的时滞,但对披露延迟没有影响.公司相对规模与审计延迟、披露延迟及信息延迟显著正相关.未预期盈利为正的公司审计延迟、披露延迟与信息延迟的时滞更短.我们还发现影响审计延迟与披露延迟的因素存在差异,有些因素如事务所规模和准则变化对审计延迟与披露延迟的影响是相反的,这种相反作用在对信息延迟的影响中相互抵消并使变量的相关性变得不显著.