股市流动性踩踏危机的形成机理与应对机制

中国股票市场2015年出现的股市异常波动,在金融活动中属于一类由严重流动性缺失而导致的恐慌性踩踏现象,探索其中的机理具有典型的学术和实践意义.本文基于“情景-应对”型风险管理思想、利用计算实验生成各种风险“情景”,揭示了高杠杆融资在投资者非理性行为和中国市场微观机制作用下引致股市流动性踩踏危机的机理.计算实验的结果刻画了2015年中国股市流动性危机中连续单边暴跌、流动性缺失大面积传染和危机后持续震荡的三个典型特征.实验表明融资杠杆在投资者的技术分析策略和适应性转换动态资产配置作用下,对市场泡沫的形成与破灭起到推波助澜的作用,并引起个股板块联动和流动性缺失传染,最终导致连锁强行平仓,从而引发了流动性踩踏危机;连续竞价的订单簿撮合机制和涨跌幅限制在股灾中加剧了流动性踩踏危机.据此,本文提出了保持低融资杠杆、引入临时做市商提供紧急流动性、通过大宗交易系统收购强行平仓头寸等应对措施来缓释流动性踩踏危机的新机制.     

股指期货市场的高频交易与价格发现

根据高频交易的特点,运用交易量和订单簿不平衡变化的极端分布构造了高频交易的代理变量,构建高频交易对价格发现效率影响的回归模型.通过利用2010年4月16日沪深300股指期货上市到2015年9月2日股指期货受限前的毫秒级别高频数据分析发现,高频交易对股指期货的永久价格冲击的影响显著为正,促进了价格发现;同时对瞬时定价误差的影响也显著为正,损害了瞬时定价效率.考察高频交易滞后项对瞬时定价误差的影响,发现显著为负,表明高频交易对瞬时定价误差的纠正具有一定的时滞性.因此建议我国股指期货应该尽快恢复正常交易,可以允许信息驱动型和套利型的高频交易,以提高市场流动性和竞争力;但需要严格限制订单流驱动型的高频交易以减少高频交易的负面影响.     

大数据合作资产估值模型与数字经济会计信息披露

数字经济情境下会计财务信息的价值相关性受到挑战,基于企业财务信息的传统估值理论及模型效力降低.本文基于大数据合作资产理论,通过能够反映大数据合作资产宽度的月活跃用户量和市场占有率、反映其深度的用户变现能力和用户粘性、以及同时反映其宽度和深度的颠覆力指数等指标刻画企业大数据合作资产的价值,由此,提出基于数字经济下互联网企业的相对估值模型,并选取短视频行业的非上市独角兽公司--快手、抖音及在美国上市的对标公司陌陌作为研究对象,验证该估值模型.研究结果表明:基于大数据合作资产理论的估值模型能有效评估数字经济下互联网平台类企业的价值;数字经济中大数据合作资产等相关信息表外披露具有重要价值,有助于推动会计财务理论和财务报告体系改革.本研究可对我国资本市场注册制改革以及科创板和创业板的上市信息披露制度建设提供重要启示.     

T+0交易制度的计算实验研究

利用计算实验方法考察T+0交易制度对市场质量的影响.实验结果表明,无论是在正常还是异常波动的市场中,相对于T+1,T+0制度降低了日内波动性、增加了日内流动性和定价效率,因而改善了市场质量.这是由于在T+1制度下,投资者买入股票后,如果当天的市场价格发生较大波动或其预测价格发生了变化,投资者无法进行日内卖出,只能把需要当天卖出的订单累积到下一天早盘集中卖出,从而导致市场价格发生大的波动,如果由此又触发其他投资者的止损点,会导致市场进一步下跌并加大市场波动.T+0制度则避免了上述问题,使得基本价值波动能够在日内消化,同时活跃的日内交易又改善了流动性,从而提高了市场质量.     

中国股票市场风格轮动效应及基于适应市场假说的解释

通过实证研究,将公司规模风格与账面市值比风格进行综合,并基于复合风格的动量收益构建了套利组合,以考察风格轮动的演化过程。进一步根据中国股市风格轮动的特点,从适应市场假说的角度,指出投资者根据市场环境变化而采取相应的投资风格,正是这种适应性的风格转换引致市场出现风格轮动效应。     

T + 0交易制度的计算实验研究

利用计算实验方法考察T + 0交易制度对市场质量的影响。实验结果表明,无论是在正常还是异常波动的市场中,相对于T + 1,T + 0 制度降低了日内波动性、增加了日内流动性和定价效率,因而改善了市场质量。这是由于在T + 1制度下,投资者买入股票后,如果当天的市场价格发生较大波动或其预测价格发生了变化,投资者无法进行日内卖出,只能把需要当天卖出的订单累积到下一天早盘集中卖出,从而导致市场价格发生大的波动,如果由此又触发其他投资者的止损点,会导致市场进一步下跌并加大市场波动。T + 0制度则避免了上述问题,使得基本价值波动能够在日内消化,同时活跃的日内交易又改善了流动性,从而提高了市场质量。