涨跌停之前的市场微观结构特征分析——基于股灾期间的研究

2015年6月至9月中国股市经历了急速下跌,期间多次出现“千股涨停”或“千股跌停”现象。以股灾期间深市A股允许融资融券股票发生的涨跌停为事件样本,按照事件股票的融资余额占比和市值规模严格匹配对照样本,实证分析涨跌停之前股票的交易活跃度、流动性、波动性和信息不对称程度等市场微观结构的变化特征,采用Logit模型回归分析这些市场微观结构特征与是否发生涨跌停之间的关系。 研究结果表明,交易笔数、已实现波动率和知情交易概率在涨跌停之前显著提升,对发生涨跌停具有较强且显著的正向影响。然而,市场微观结构特征对涨停和跌停的影响存在不对称性,对涨停的影响力度大于对跌停的影响。进一步,选取股灾期间非融资融券股票、股市正常时期和股灾不同阶段的涨跌停为事件样本,同样发现交易笔数、股价波动和信息不对称程度在涨跌停触发前显著提升以及对发生涨跌停具有显著正向影响。除此之外,股灾不同阶段的对比分析结果表明,杠杆交易削弱了市场微观结构特征对发生跌停的影响力。 研究结果还表明交易笔数在市场异常时将成为更好的信号传递指标,这对市场参与者来说具有较强的现实意义,即监管者可以更多关注股票交易账户的日内交易频率,重点监测存在多次小额交易行为的交易账户;投资者在选择交易时机时也应将交易笔数纳入参考指标,以获得更好的交易优势。     

股价涨跌停事后反应:异质信息的影响

本文以股价单日涨跌停事件为研究对象,检验了在基本面信息、概念信息、行业信息和其他信息下的股价事后反应。本文以分析师评级报告作为基本面信息的代表,以概念股和行业股异动作为概念和行业信息的代表。实证结果发现:涨停和跌停后,有基本面信息的样本组出现动量效应;涨停后,有行业信息和其他信息的对照组样本有相同的反转效应,概念信息样本组有更严重的反转效应;跌停后,所有信息下的样本都没有出现反转效应。本文的研究表明,涨跌停时,投资者对异质信息有不同的反应:投资者对基本面信息存在一定的反应不足;涨停时投资者对行业信息和其他信息反应过度,对概念信息反应过度更为严重;跌停时投资者对于所有信息都不存在反应过度。     

涨跌停板制度下中国A、B股市场波动的动态变化

试图从更深层次考察中国股市中引入价格涨跌停制度后市场波动性的动态变化.考虑到涨跌停板制度下收益率取值区间的限制对其分布形态的影响,不能通过截断无限区域的收益分布来替代,我们将GJR-GRACH模型扩展至混合β分布,以此来度量涨跌停限制后的市场波动的动态特性.实证结果表明引入价格涨跌停限制后两个分割市场(A、B股)中存在相反效应,即A股市场波动性大大降低,B股市场的波动性却显著增加.但从波动冲击的持续性而言,涨跌停限制极大地缩短了冲击持续的时间,提高了市场效率.     

基于ACD模型的中国股市日内流动性研究

本文以交易量持续期(市场吸收一定交易量所需要的时间)作为股票市场日内流动性度量指标,采用五个ACD模型研究了中国证券市场中日内流动性的特性及其最佳描述模型.实证结果表明WACD(2,1)模型拟合日内流动性序列的效果最理想,可以用来描述和预测流动性;同时还发现我国证券市场的流动性存在明显的聚类现象;流动性过程是一个均值回复过程,当前时刻的流动性对未来期望流动性有影响,其影响呈Weibull形式衰减.     

基于异质信念和卖空限制的分割市场股票定价

假定分割市场中投资者信息处理能力存在差异,推导了具有异质信念的两阶段定价模型,证明了异质信念和卖空限制是导致H股价格低于A股价格的原因之一,通过A股和H股市场交易数据的实证分析,表明了该模型的合理性和有用性,在一定程度上解释了中国分割资本市场股价的异象,有助于认识中国新兴资本市场的微观结构和市场特征.     

涨跌幅限制对股票流动性的影响分析

针对涨跌幅限制对股票流动性的影响存在不同的观点,实证研究了沪市的涨跌幅限制对股票流动性的影响.结果表明,无论采用传统流动性度量方法(交易股数和换手率)还是基于波动性的流动性度量方法,涨跌幅限制约束了股票当天的流动性,致使在以后的几个交易日股票的流动性优于其它股票,即涨跌幅限制存在流动性干扰效应.通过对3种流动性度量方法的有效性比较分析,得出基于波动性的流动性度量方法更适合度量沪市股票的流动性.     

LME与SHFE金属期货市场之间的信息传递效应研究

基于t分布的双变量EGARCH模型和日内信息传递速度模型,本文采用日数据对LME与SHFE金属期货市场之间的信息传递效应进行了实证研究.研究结果显示:LME与SHFE之间的期铜市场存在双向的价格引导关系和双向的波动溢出关系,而期铝市场存在双向的价格引导关系,但并不存在显著的波动溢出关系;同时,LME与SHFE之间的价格信息传递均是迅速的,一个市场的交易信息可以在日内被另一市场吸收;并且,无论在价格引导、波动溢出力度上,还是在信息传递速度上,LME市场均比SHFE市场具有更强的影响力,仍在信息传递中居于主导地位.     

连续指令驱动市场的信息交易概率:一种新的方法

通过构造"成交积极性"变量,提出了一种在连续竞价指令驱动市场中估计信息交易概率的新方法,运用有序probit方法和马尔科夫转换技术对模型进行了估计.对该方法与基于PIN框架的经典信息交易概率模型进行比较分析,同时研究了信息交易概率和资产收益波动、报价价差、成交持续期之关系的日内效应.研究结果发现,模型较之基于PIN框架的经典信息交易概率模型对价差具有更好的解释力;信息交易概率和资产收益波动、报价价差、成交持续期等股票交易特征之关系具有显著的日内效应.该结论经过面板回归模型检验具有稳健性.     

中国证券市场投资者处置效应的实证研究

处置效应是投资者在证券投资过程中出现的"卖盈持亏"的认知及行为偏差。作者利用广州某券商营业部在2006年11月到2008年10月的客户数据库和历史成交数据库,对中国股市投资者存在的处置效应进行了综合性实证研究。结果表明:中国证券市场投资者在整体水平、股指单边上涨阶段、股指单边下跌阶段都存在显著的处置效应,但从月份特征来看,处置效应并不具有显著性;个人和机构投资者都存在显著的处置效应;无论是从开户时间、性别、年龄或者是交易规模来看,不同特征的投资者都呈现出了显著的处置效应;具有不同的完全卖出交易频率的投资者都存在显著的处置效应。文章还对各种情形的处置效应的差异性进行了比较。     

交易者市场到达率及影响因素研究

将交易者市场到达率看作与市场状态相依的变量,实证研究了上海证券市场知情与非知情交易者的市场到达率及其影响因素.首先运用EKOP模型假设,选取2003.7.1至2003.12.31上海证券市场高频分笔交易数据,对知情与非知情者的到达率(交易强度)进行了度量;其次研究了各种宏观、微观市场特征对交易者到达率的影响.实证结果表明:非知情交易者的到达率与市场收益正相关,知情交易者的到达率主要受买(卖)交易量和供给(需求)弹性的影响,且这种影响只存在于同期之间.与非知情交易者不同,知情者较多的观察微观公共信息.     

基于向量GARCH模型的国际证券市场波动溢出研究

以向量GARCH模型为基础,研究了国际证券市场中上海A股市场、香港市场和美国市场的均值溢出效应和波动溢出效应,并且给出了中国证券市场发展的政策建议。研究结果表明,三个市场均不存在单向的均值溢出效应,上海A股市场和美国证券市场存在双向的波动溢出效应。上海A股市场和美国证券市场存在波动溢出效应,反映了中国资本市场和美国资本市场融合程度的加强。     

周内效应和月度效应：中国证券投资基金市场的实证研究

对中国证券市场中开放式基金和封闭式基金的周内效应、月度效应和月内效应进行了实证检验,并与指数基准进行了比较.结果表明,中国基金市场存在一定的日历效应.上海基金指数和大部分样本开放式基金周一日收益率相对更高,上半月的日收益率均值低于下半月的日收益率均值;封闭式基金在3月和8月的月收益率分别达到了年内各月的较大、较小水平.     

中国证券投资基金羊群行为的进一步研究

根据投资基金中报和年报中的投资明细数据,采用文献[1]的检验方法,对模型进行了更加切合实际的扩展,实证检验了中国投资基金的羊群效应,发现中国投资基金在只买不卖方面的羊群效应高于美国互助基金相应的羊群效应,在既买又卖和只卖不买方面并不高于美国互助基金的买的羊群效应。中国投资基金对各种股本组合、信息技术股票和新股的只买不卖交易中存在比较明显的趋同性。在其他两种交易行为中不存在这种现象。投资基金的投资重心是中、大盘股,这将有利于整个证券市场的稳定。投资基金的投资行为与大盘的走势密切相关。     

知情交易概率与风险定价——基于不同PIN测度方法的比较研究

分别采用EKOP模型、VPIN模型和VWPIN模型测度了中国证券市场个股的知情交易概率,并实证检验了知情交易概率因子在资产定价中的作用.研究结果表明,基于物理时间和交易量加权的VWPIN模型结合了经典EKOP模型和VPIN模型的优点,可以更简单地估计个股日内任意时间窗口下的信息不对称程度.进一步,关于资产定价的检验结果表明,在控制相关影响因素之后,采用VWPIN模型估计得到的知情交易概率因子与个股收益率之间呈现显著的正相关性,符合理论预期.     

基于时间特性的中国股市交易集群性特征的研究

本文以自回归条件久期模型(ACD)为基础,选择标志我国股市交易集群性特征的代理变量,建立了刻画该特征的实证模型,检验了我国上海证券所个股的交易过程中集群性问题.实证结果表明,我国证券市场交易过程中的集群性是由于以私人信息为基础的信息交易所引起的,私人信息的进入导致了证券市场在时间方向表现出更大的波动性.     

限制交易的不完全市场下的金融创新演进过程

金融创新的扩散引起金融创新市场交易结构的改变。根据物种演进理论,在限制交易的不完全市场框架下,本文通过数理推导的方法建立了金融创新的演进模型,该模型揭示了在交互作用的多工具的金融市场中,金融创新的演进依赖于市场经纪人的行为特性、套期保值机会的出现、足够的市场交易规模以及金融市场的完善程度。     

日内高频状态下信息冲击驱动跳跃模式研究

本文基于等成交量划分采样时段的日内知情交易概率计算方法,构建测度日内高频状态下信息冲击的双维度指标,并结合BNS理论框架下的日内跳跃识别方法,从更为微观的视角考察了中国A股市场日内信息冲击驱动跳跃行为的模式。实证结果表明,日内信息冲击对于跳跃的发生具有一定的驱动作用并且没有公司规模效应,进一步研究发现跳跃幅度随着信息冲击双维度指标的增大而增大的变化模式。     

卖空限制对股票市场收益非对称性的影响——基于上海和香港的实证比较研究

利用改进的BB法则划分股市的波动周期,运用EGARCH-GED模型比较研究了上海和香港股票市场的非对称性问题.通过研究发现,上证综指的收益分布从长期来看呈负偏,而恒生指数呈正偏;在熊市中两个市场均存在"杠杆效应",在牛市中香港市场坏消息的影响仍然更大,而上海市场则存在"反杠杆效应".出现这一差异主要由于上海证券市场缺乏卖空机制,影响了价格对坏消息的吸收,这一结果能够解释我国内地股市"暴涨暴跌"的现象.     

带有市场交易信息和随机微观噪声下的杠杆效应研究

在风险管理中杠杆效应的现象广泛存在，也是金融计量学中的重要议题。高频金融市场中蕴含着丰富的交易信息，而这些信息并不能都看作随机噪声，因此探讨利用市场交易信息并在带有随机噪声模型下研究杠杆效应具有重要意义。本文在带有市场交易信息和随机微观噪声相结合的模型下研究了杠杆效应，提出了新的杠杆效应估计，该估计具有n^1/8的收敛速度，同时给出了估计的方差和相关的定理。通过模拟分析得出利用广泛的市场微观信息可以更有效和更精确地对杠杆效应进行估计，模拟的结果表明本文提出的杠杆效应估计具有更好的渐近正态性和更小的偏差。最后将提出的估计应用到实证分析中，发现杠杆效应对未来一天波动率的预测具有显著性影响。     

涨跌幅限制与股票价格行为分析

对于股票在达到涨跌幅限制后价格如何变化的解释有两种假设:信息假设和过度反应 假设. 通过对1997 年到2000 年上海证券交易所股票在达到涨跌幅限制后隔夜期间与交易期 间的非正常收益进行检验,以揭示达到涨跌幅限制后股票的价格行为. 结果表明在达到涨跌幅 限制后的隔夜期间股票价格存在价格持续现象,而在交易期间存在价格反转现象. 这个结果一 方面说明了沪市存在着过度反应,另一方面也说明了上海证券交易所10 %的涨跌幅限制在限 制噪声交易者的过度反应有一定的作用.