利率期限结构的三因子高斯动态模型及应用

国内文献主要集中于仿射模型在我国利率期限结构中的应用,对高斯动态期限结构模型(Gaussian Dynamic Term Structure Model, 简称GDTSM)的研究几乎是空白。基于JSZ规范化形式,本文首次构建了三因子高斯动态期限结构模型,并基于极大似然估计法给出了模型参数的估计过程。利用该模型对2008年1月4日至2012年4月28日上海银行间同业拆放利率(Shanghai Inter Bank Offered Rate, 简称SHIBOR)的期限结构展开实证研究,同时对模型估计误差项进行多层次分解,重点探讨了利率期限结构的内在结构特征。研究结果显示:(1)三因子GDTSM模型能够很好地拟合和预测SHIBOR市场利率;(2)水平因子和斜率因子是短期利率期限结构的主要影响因素,曲度因子是长期利率期限结构的主要影响因素。作为利率期限结构实证研究的技术基础,三因子高斯动态期限结构模型为国债及其衍生品定价和风险管理提供一种新的技术支持。     

基于局部线性逼近的利率期限结构动态NS模型

采用统计学中新近发展的局部线性逼近方法对利率期限结构动态NS模型进行改进,提出了基于局部线性逼近的动态NS模型;并实证比较了改进后的模型与原模型的样本内拟合效果和样本外预测能力。结果表明,改进后的模型无论是样本内拟合效果,还是样本外预测能力都明显优于原模型。     

无套利Nelson-Siegel模型在中国国债市场的实证分析

无套利Nelson-Siegel模型形式上具有Nelson-Siegel模型的简约性,本质上是满足无套利假设的仿射类动态模型。本文以Fama-Bliss方法获得的上交所国债利率期限结构为研究对象,利用卡尔曼滤波法方法实证分析了无套利Nelson-Siegel(AFNS)模型在中国国债市场的适用性。研究发现估计出的AFNS模型能够很好反映我国国债市场利率期限结构的动态特征,模型中的三个状态因子能更有效地描述中国国债收益率的水平、斜率和曲率因子的动态变化,而收益率调整项的非线性作用使得该模型能有效减少对中国国债长期收益率的拟合误差。和动态Nelson-Siegel模型的对比分析表明,相关因子假设的无套利Nelson-Siegel模型样本内拟合能力更佳,独立因子假设的无套利Nelson-Siegel模型则具有最优的样本外预测能力。     

利率期限结构的动态机制:由实证检验到理论猜想

作为最成功的经验模型之一,Nelson-Siegel族模型被认为能够更好地拟合利率期限结构的动态特征,并成功地将利率期限结构与宏观经济因素联系起来。已有的实证结果表明,宏观经济变量能够较好地解释Nelson-Siegel族模型中水平和斜率因子的变化,却无法很好地解释曲度因子的变化特征。本文基于Nelson-Siegel族模型对中国国债收益率数据进行拟合,研究宏观经济变量对三类潜在因子的影响,实证判别曲度因子具有的"椭圆"形内生周期性特征,并给出其形成机理的经济学猜想,认为经济变量的时变特征是外生冲击和内生性逻辑两种成因共同作用的结果。本文认为Nelson-Siegel族模型之所以成功,是因为模型的潜在因子恰好能够刻画利率期限结构关于宏观经济变量变化的预期及其自身的内生周期性特征,其中水平和斜率因子刻画了影响利率期限结构的外部冲击,即人们基于宏观经济变量变化的预期成分,而曲度因子则反映了利率期限结构自身变化的内生性逻辑,即"椭圆"形的周期成分。     

利率期限结构指数样条模型实证研究

利率期限结构问题是金融领域的一个基本问题,尤其在中国利率市场化过程中,研究利率期限结构对中国金融市场的发展和完善有着重要的理论和实践意义.利用中国国债市场的数据对指数样条函数模型进行实证研究,并与其他模型进行比较分析.结果表明,指数样条函数模型能较好地降低国债定价误差,并能预测国债市场隐含的起息日为未来无限远时的远期利率,通过图形进一步验证了指数样条法更适合作为中国利率期限结构的拟合方法;利用该模型构建中国国债市场1999年～2006年具有代表意义的6条利率曲线,表明中国短期利率变化幅度大于长期利率变化幅度,中国国债长期即期利率偏低,2000年以后中国国债利率期限结构曲线移动幅度比较小且几乎持平.     

动态Nelson-Siegel模型与无套利约束相容吗？——来自中债国债收益率曲线的经验证据

实践上成功的动态Nelson-Siegel利率期限结构模型,存在不能排除无套利机会的理论缺陷,而符合金融理论的无套利仿射模型却在实证绩效上表现不足。通过对两个模型的估计和比较,本文旨在检验动态Nelson-Siegel模型能否在中国国债市场产生与无套利约束相容的收益率曲线。采用中债即期收益率数据的实证研究显示,中国国债市场存在显著的时变性风险价格,确认了期限溢价的存在,但无套利约束并未明显地改善预测绩效。此外,利用模拟收益率数据的检验发现,无套利模型下的载荷参数估计量,在统计上显著不同于来自于动态Nelson-Siegel模型的载荷,即无证据表明中国国债市场的动态Nelson-Siegel收益率曲线与无套利性是相容的。     

条件异方差动态Nelson-Siegel利率期限结构模型及其应用

动态Nelson-Siegel(DNS)利率期限结构模型将方差设定为常数,不能刻画收益率序列的条件异方差,降低了数据拟合和预测能力。本文用GARCH模型设定DNS模型观测方程条件异方差,基于适应状态空间模型用广义自回归得分(GAS)设定转移方程条件异方差矩阵,提出具有时变方差的GAS-DNS模型,将Rapisarda等的矩阵分解方法应用于协方差矩阵分解及再参数化保证协方差矩阵的正定性。采用中国银行间市场13种期限国债收益率数据进行实证分析,极大似然比检验表明,将DNS模型误差项方差矩阵时变化能够显著提高模型的对数似然值;以MAE、RMSE、MAPE和TIC为标准进行比较,显示GAS-DNS模型的收益率曲线样本内拟合效果和样本外预测能力均比DNS模型有显著提高。本文提出的GAS-DNS模型是对DNS模型的实质改进,鉴于利率期限结构模型和利率预测在实际应用中的重要性,本文的模型改进具有应用价值。     

中国利率期限结构的理论与实证研究——基于无套利DNS模型和DNS模型

随着中国利率市场化进程的推进和利率衍生产品的丰富,利率作为证券定价的核心变量之一,如何对其进行有效预测成为资产定价的关键。无套利DNS利率模型是在DNS模型的基础上发展而来,理论研究表明它是受约束的高斯仿射过程。本文以2005-2012年上交所国债价格月度数据隐含的利率期限结构为样本,利用准极大似然法对无套利DNS模型和DNS模型进行估计,研究结果表明:无套利DNS模型兼顾了仿射利率模型的无套利条件和DNS模型实证效果;它保持了DNS模型的预测优势,所有期限的预测误差都在1.5个基点以内;模型常数调整项的特征是随着利率期限的延长,调整力度逐步增强。     

双斜率因子动态Nelson-Siegel利率期限结构模型及其应用

利率期限结构是利率产品定价的基础和核心,对利率市场化具有重要意义。根据我国债券市场的特点,本文对动态Nelson-Siegel模型进行扩展,引入第二个斜率因子,构造双斜率因子动态利率期限结构模型,增强收益率曲线近端的静态拟合和动态预测能力。本文提出的模型嵌套了动态Nelson-Siegel模型,是对动态Nelson-Siegel模型的实质性推广,极大似然比检验证明了第二个斜率因子引入的必要性。本文以状态空间模型的卡尔曼滤波构造样本似然函数,采用双折线优化算法计算模型参数的极大似然估计。基于我国银行间市场债券交易收益率数据的实证分析表明,双斜率因子模型能够显著改善动态Nelson-Siegel模型对收益率曲线近端的拟合能力,同时对短期预测能力也有改善。此外,第二个斜率因子反映出宏观经济活动对利率期限结构的滞后影响,扩展后的模型能捕捉我国利率期限结构更多的动态变化特征,给相关主体提供更具价值的参考信息。     

银行间债券市场国债收益率曲线拟合模型选择——基于Nelson-Siegel拓展模型的实证研究

本文通过选取银行间国债市场2006年3月1日至2009年4月8日共778个交易日的日收益数据分别采用DL、DBC两个模型来进行实证分析,实证发现DBC模型对我国利率期限结构的拟合效果更佳。     

中国利率期限结构平滑样条拟合改进研究

在FNZ模型和Waggoner模型的基础上,结合中国国债市场的发展现状,从拟合对象、粗糙度惩罚项的函数形式、参数估计方法、最优化目标函数形式以及估计样本等五方面进行修正和改进,提出利用可变粗糙度惩罚项三次平滑样条改进模型来拟合中国的利率期限结构,并利用上交所国债市场2002年1月1日至2003年12月31日的国债收盘价格数据对该模型进行实证研究.结果发现,笔者提出的改进模型能够较合理、有效地估计较为完整的中国静态利率期限结构.     

卡尔曼滤波法模拟和预测沪市国债期限结构

以多因素CIR为基础,运用卡尔曼滤波模拟和估计沪市国债利率的期限结构.卡尔曼滤波方法可有效处理不可观察的向量(状态向量),能综合多因素CIR模型的时间序列特性和横截面信息,可以充分利用可获得的期限结构的其他各种信息.采用的国债利率为用息票剥离方法得到的零息票利率,原始数据为1997年6月27日～2003年2月25日期间交易所的国债现货和国债回购的周交易价格数据,源自中国国债网.多因素模型能很好地刻画收益率曲线的动态变化,统计结果支持四因素CIR模型.实证发现,中国国债期限结构先升后降、而后再次升降,呈明显的驼峰状;长期利率与短期利率差距不大,收益率期限结构扭曲.这也表明合理的国债利率期限结构的确尚未形成.     

我国动态利率期限结构的实证研究——基于离散时间的三因子QTSM模型的应用

本文在扩展的卡尔曼滤波法及拟极大似然估计法的基础上,首次把离散时间下三因子二次方形式的动态利率期限结构模型应用于上交所国债期限的研究,并在二次方利率期限结构框架内比较了常数型、仿射型和二次方型市场风险函数对不同利率期限结构的拟合效果.我们发现二次方市场风险对1年期利率拟合的最好;对2年期利率的拟合,常数型和仿射型市场风险比二次方市场风险表现更佳;而对3、4、5年期利率的拟合,仿射型市场风险表现最好.     

基于利率期限结构模型的中国可转换债券定价分析

选取上海证券交易所国债,基于样条函数模型推导出无违约利率期限结构,进行有效性检验;选取上海证券交易所可转换债券推导出违约利率期限结构,并与无违约利率期限结构对可转换债券的定价效果进行比较;针对目前国内可转换债券定价均假设利率恒定、没有考虑利率变化的现状,将无违约利率期限结构与Black-Scholes期权定价模型相结合,提出了可转债定价的一般模型,并用此模型对歌华转债进行定价实证分析,结果表明,两者均存在一定的偏差,可见利率期限结构模型对中国可转换债券定价相对有效.     

基于多因子仿射利率期限结构模型的国债定价

本文构建了具有平方根扩散特征的三因子仿射利率期限结构模型,给出了基于卡尔曼滤波法的模型参数估计过程,利用蒙特卡罗模拟对我国国债进行定价预测,并与Longstaff-Schwartz模型、Vasicek模型、Cox-Inger-soll-Ross模型的定价效果进行实证比较.结果表明多因子模型要优于单因子模型,双因子模型要略优于三因子模型,从而为我国国债合理定价提供技术支持.     

利率期限结构估计模型的比较——基于沪深交易所国债

本文沿着数量模型方法的思路,以上海和深圳证券交易所的国债价格为研究对氛利用三次样条函数和NsS模型构造中国国债的利率期限结构,对我国国债利率期限结构进行分析与评价.     

以1年期储蓄存款利率为状态变量的跳跃型广义Vasicek模型

1年期储蓄存款利率被认为是中国利率体系的基准利率,可将其作为影响市场利率期限结构的状态变量.市场利率不同于官方利率,它们还受其他经济变量的影响.这些其他经济变量对市场利率的影响用1年期市场利率与1年期储蓄存款利率的差别来反映,把它作为影响市场利率的另外一个状态变量.分别用跳跃过程和均值回复过程描述这两个状态变量的变化.在仿射模型的框架下,它们决定了市场利率期限结构.本文给出了该模型下市场利率期限结构的分析表达式,并利用MCMC方法对模型进行了实证分析.实证表明该模型能够很好地拟合市场利率期限结构样本观测值的统计特征.实证分析还发现,债券的超额回报率显著受官方利率调整风险和市场利率随机波动风险的影响.     

上交所国债市场利率期限结构及其信息价值

首先利用Nelson Siegel参数估计模型求出上交所债券市场债券价格隐含的利率期限结构,发现债券市场隐含的利率期限结构呈现两种典型形状:1996年前为逆向的利率期限结构,1996年后为上升的利率期限结构,然后实证检验了预期假设对上交所国债市场的解释能力,发现预期假设不成立,利率期限结构对以预测债券的回报率,最后实证发现,充分利用利率期限结构信息,债券回报率的可预测性可达50%以上。     

基于多阶段随机规划模型的国债动态积极投资策略

本文提出国债组合投资的多阶段随机规划模型,导出基于未来利率市场不确定信息的具备动态调整特点的国债组合主动投资策略。该模型采用基于利率水平、斜率和曲率"三位一体"的离散情景树刻画未来利率期限结构动态演化过程,其中特别考虑了广义货币供给变动的影响;通过最小化国债组合收益的条件风险价值,对国债组合进行主动动态调整;同时兼顾国债投资安全性、流动性和收益性等要求,实现了国债组合投资管理中利率风险规避和收益能力的有效匹配。实证研究表明,与传统久期配比免疫模型相比,该模型确定的最优策略不仅能够为国债组合提供更强的抵御利率风险能力,而且能够稳步提升其收益空间,为金融机构实现国债投资的主动管理提供决策支持。     

仿射模型、广义仿射模型与上交所利率期限结构

本文以上交所利率期限结构从1996年6月至2003年2月的周样本数据作为分析对象,发现样本期内利率期限结构的平均形状是上斜的,而短期利率的基本趋势是下降的,说明长期债券具有较高的风险金。然后利用卡尔曼滤波法,实证分析了连续时间的两因子仿射、广义高斯仿射利率模型。结果表明模型下的利率期限结构与实际观测到的利率期限结构形状基本相同,说明模型能够反映利率期限结构的横截面特征。但两个模型对1,2,3,5,7年期利率的预测误差表现出一定序列相关性,说明模型还不能够很好地描述利率期限结构的时间序列特征。