控制权私有收益的实证分析

通过1998年～2004年间发生的54个非流通股协议转让事件估计中国上市公司的控制权私有收益,用两个指标来度量控制权私有收益,第一个指标是协议转让的每股价格相对于每股净资产的溢价,第二个指标是协议转让的溢价总值与企业净资产的比率.研究发现,买方为获得上市公司的控制权平均支付的每股溢价达45%,平均总溢价水平达17%.进一步对控制权私有收益的影响因素进行横截面分析发现,股权转让规模和交易完成后买方的持股比例越大控制权私有收益越高,业绩较差的企业的控制权私有收益反而较高,其他大股东和债权人可以在一定程度上制约控股股东攫取控制权私有收益.研究结果表明,掌握了企业控制权的大股东能够排他性地享有控制权私有收益.     

合理控制权私有收益与超额控制权私有收益——基于中小股东视角的解释

引入小股东容忍水平,从小股东角度对大股东控制权私有收益进行划分,将控制权私有收益区分为合理控制权私有收益与超额控制权私有收益,对大股东侵害和控制权私有收益理论做出相应的调整,探讨了适度控制权私有收益的合理性,并结合模型对该思想进行验证.研究表明,一定的条件下,大股东会选择一个能使小股东保持沉默的水平来获取合理控制权私有收益,保持控制权私有收益的可持续性.合理控制权私有收益对大股东经营与管理公司具有正向激励作用,而超额控制权私有收益具有侵害性质,会使得大、小股东收益受损,同时公司价值下降.     

上市公司控制权私有收益相关研究综述

随着近年对公司治理研究的深入,控制权私有收益已成为控股股东与小股东之间的核心问题。本文拟从上市公司控股股东的控制权私有收益构成与来源出发,对如何量化以及防止过大的控股股东的控制权私人收益进行了理论分析,使得我们对控股股东的控制权私有收益有个清晰的认识。     

上市公司控制权私有收益的产生环境分析

在世界范围内,控制权收益都成为了公司治理的顽疾,侵害了大部分股东和债权人的利益,也不利于金融市场健康发展。本文通过对导致上市公司控制权私有收益产生的内外部环境分析,试图挖掘控制权私有收益产生的背景和动因,并提出在我国当年的公司治理环境下上市公司的控制权私有收益问题。     

地方保护主义、股权转让方式与控制权私有收益:基于大宗股权协议转让的经验证据

本文以股改之前七年内引发控制权变更的非流通股协议转让事件为样本,区分本地并购与异地并购、相关并购与多元化并购,对实际控制人通过转让控制权攫取私有收益的程度进行研究发现,地方政府实际控制人,以及普遍受到地方政府干预的非政府实际控制人将控制权转让给异地、异行企业时获得的转让溢价更高;支付较高控制权转让溢价的并购方实施内幕交易的程度更严重,获得的累计超额收益更多。     

代理冲突、公司治理因素的激励约束效应与资本配置效率

以发生控制权转移的非金融类上市公司为研究样本,检验了公司治理因素的激励-约束效应在控制权私有收益影响资本配置效率过程中的治理效果,发现公司治理的约束机制能显著抑制控制权私有收益引起的非效率资本配置,激励机制对过度投资有显著的缓解作用,但对投资不足的抑制作用不明显。     

控制权私有收益研究

很多研究表明,控股股东经常可以得到与其所持股份比例不相称的、比小股东多的额外收益。这部分额外收益是大股东利用控制权谋求的私利,是大股东对小股东实施侵害所获得的收益,即所谓的控制权私有收益。它的大小表明了控股股东对其他股东侵害的程度。获取控制权私有收益往往成为控股股东经营管理的主要动机。     

股权控制、投资规模与利益获取

基于资本投资形成控制权收益的理论阐释,实证考察了不同国有股权控制特征下资本投资对控制权收益的影响. 1)整体而言,投资规模与控制权收益正相关. 2)资本投资对控制权收益的影响在不同股权控制分类下呈现显著差异,但对大股东持股比例不敏感;3)地方企业集团所控上市公司,其控制权收益对固定资产和股权投资规模的敏感性最高,分别为央企上市公司的10倍和6倍,为地方国资委上市公司的3.3倍和1.9倍;4)地方企业集团上市公司的资本投资在形成高控制权收益的同时,侵害了公司价值.上述研究为进一步完善股权分置改革后的上市模式选择,加快市场化进程以促进资本投资的私有利益外部化等方面提供了理论和经验依据.     

我国家族上市公司控制权私人收益的影响因素研究

当家族利益与上市企业利益相分离时,家族有动机攫取控制权私人收益。采用控股股权转让与非控股股权转让的溢价差来度量控制权私人收益的方法,实证研究发现我国家族上市企业的控制权私人收益水平达到30.56%;控制权私人收益水平与资产负债率显著正相关,与企业规模显著负相关,与控股股权转让比例存在不稳定的正相关关系,与股权离散度和大股东制衡不相关。研究结果说明我国家族上市企业的公司治理存在着结构形式完整,控制权配置不合理的缺陷。     

基于控制权私有收益视角的可转债融资的治理效应研究

通过在职消费、过度投资、自由现金流和现金股利支付4个变量间接测度管理者攫取的控制权私有收益,并运用中国A股市场数据实证检验权益、债务和可转债3种不同融资方式下(横向比较)以及可转债发行前后(纵向比较)企业控制权私有收益的差异。研究结果表明,可转债发行将导致在职消费和自由现金流的降低以及现金股利支付的增加;但在抑制管理者过度投资中可转债并未发挥积极作用。研究结果为优化我国企业融资结构,完善内部公司治理提供了理论支持;同时,也将为促进我国资本市场金融创新提供新的证据。     

管理者留任影响控制权变更吗?

本文主要研究管理者留任是否影响控制权变更,通过分析国有上市公司控制权变更过程中的交易价格溢价,研究企业高管是否存在压低交易价格换取留任的自利行为。我们对1993～2005年共13年国有上市公司控制权转让的样本进行实证分析,发现管理者留任将影响控制权变更,国有上市公司控制权交易溢价越低,董事长和总经理留任的机会就越大,全体高管人员留任的比例也就越大;与非国有上市公司相比,国有企业的高管人员在控制权变更过程中谋取私利的行为更明显;与非控制权转让的公司相比,国有企业董事长的留任会降低控制权交易的溢价水平。本文为规范上市公司控制权转移行为、保护投资者权益提供了实践依据。     

公司创业投资支持企业控制权配置实证研究

控制权治理是公司治理的重要内容,由控制权配置带来的控制权收益是激励投资家物质资本和企业家人力资本投入的重要手段。基于不完全契约理论,从控制权收益和企业家人力资本的视角,研究公司创业投资支持企业的控制权配置问题。分析创业企业中公司创业投资者与企业家的控制权收益构成和类型以及企业家的人力资本专用性和专有性特征,厘清公司创业投资者与企业家各自私人收益、货币收益与其拥有的企业剩余控制权和特定控制权之间的对应关系。根据控制权共享收益来源,构建基于企业家人力资本专用性和专有性的控制权共享收益函数,分析控制权私人收益和战略收益、企业家人力资本专用性和专有性以及控制权收益与人力资本交互作用对公司创业投资支持企业剩余控制权和特定控制权配置的作用机理。以公司创业投资支持的110家不同行业上市企业3年数据为样本,运用面板数据混合回归模型,实证检验控制权收益、企业家人力资本及其交互项对中国经济背景下公司创业投资支持企业两类控制权配置的影响。 研究结果表明,公司创业投资者拥有的特定控制权和剩余控制权与企业家人力资本专用性正相关,与企业家人力资本专有性负相关,企业家控制权私人收益对公司创业投资者获得创业企业特定控制权比例具有正向影响,公司创业投资者控制权战略性私人收益对其自身获得创业企业特定控制权比例具有负向影响;企业家控制权私人收益正向调节企业家人力资本专用性与公司创业投资者剩余控制权占比之间的关系,负向调节企业家人力资本专有性与公司创业投资者剩余控制权占比之间的关系;公司创业投资者战略性私人收益负向调节企业家人力资本专用性与公司创业投资者剩余控制权占比之间的关系,正向调节企业家人力资本专有性与公司创业投资者剩余控制权占比之间的关系。由于不同产业类型的创业企业会给公司创业投资者和企业家带来不同的控制权收益,进而导致双方对控制权的关注程度和类型发生变化。同时,处于不同发展阶段的创业企业,公司创业投资者和企业家对剩余控制权、特定控制权关注的重点也不相同。因此,需要对不同类型的创业企业进行控制权分类治理。 研究结论为完善公司创业投资支持企业的控制权治理、提升控制权激励效果进而促进被投资创业企业发展具有重要的理论参考价值。     

实验市场中的股权结构、信息与控制权收益

实验室环境下的决策过程研究可以较好地考察决策变量的行为基础和动态临界值.本文以中国股市中的股权结构为背景,在实验框架下考察了股权结构、信息披露和控制权收益的关系.文章先从理论上计算股东的夏普利值并以此代表股东控制权.再分不同设置变量来实验地考察控制权收益.结果表明:(1)股东控制权越平均,控制权收益越少;大股东与小股东形成"核"联盟的机会越多,其取得控制权的机会越少.(2)信息对控制权收益的影响主要体现在信息在联盟的形成和维持中的作用.(3)大股东夏普利值的高低和信息情况决定了联盟的方式.(4)控制权溢价并不一定就是控制权收益,也许只是大股东为防止自身利益被侵害而支付的成本.(5)信息不完全不一定是坏事,部分信息的隐含更能增加公司的分配效率.     

大股东控制权成本补偿与超控制权私利约束机制

对控制权私人收益作了新的理论解释,并进一步提出了大股东的控制权成本需要得到合理的补偿,大股东侵害小股东的实质是攫取超控制权私利。私有非货币性收益是对大股东控制权成本的补偿且对小股东无害的最好选择。增加大股东掏空行为成本可以有效遏止大股东攫取超控制权私利。     

融资约束、代理冲突与中国上市公司非效率投资行为研究

本文以中国上市公司2000—2009年的实际数据,就我国上市公司融资约束、代理冲突与非效率投资行为三者之间的相互关系展开研究。结果显示,在不同的股权性质与公司规模特征的企业中,由控制权私有收益引发的投资行为扭曲具有不同的表现方式:公司非效率投资行为同时受到由控制权私有收益引起的融资约束和代理冲突的作用,这两种影响的相互作用共同决定了企业的投资行为状态;国有上市公司和非国有上市公司都拥有较高的投资—现金流敏感性,但表现在投资决策行为上却各不相同,国有上市公司整体上呈现出过度投资,而非国有上市公司则表现出投资不足;相对大规模公司而言,小规模公司可能呈现出更高的投资—现金流敏感性,并呈现出投资不足的非效率投资行为,而大规模公司则更可能表现出过度投资的非效率投资行为。     

上市公司控制权溢价水平及影响因素研究

控制权溢价水平的高低对于股权转让和股票交易具有重要影响。本文以2001年9月到2003年9月期间236起上市公司非流通股控制权交易为样本，通过对比控股权交易价格和小额股权交易价格，研究上市公司控股权交易溢价及其影响因素。结果发现，上市公司控制权交易相对于小额股权交易而言具有较高的溢价水平，溢价率为14．04％。在已经发生的控制权交易中，交易后半年内发生行业变更的控制权交易比没有发生行业变更的交易具有更高的溢价水平，平均超额溢价率为6．92％。同时通过对影响控制权溢价的因素进行分析，发现上市公司股权转让前的总资产规模、流通比例与控制权溢价呈显著负相关，未分配利润与控制权溢价显著正相关，而负债水平（资产负债率）与流通股本则未通过显著性检验。     

专用性投资、信任与创业企业控制权治理

基于控制权收益交互作用视角,研究创业投资模式下的异质性创业企业控制权治理问题,分析控制权共享收益和私人收益综合影响下投资家投资专用性和合作双方信任度对创业企业剩余控制权和特定控制权治理的作用机理,以193家不同产业类型创业企业为样本,运用混合回归模型,实证检验投资专用性、信任及其交互作用对异质性创业企业两类控制权治理的影响。研究结果表明,由于异质性企业的控制权收益类型和大小存在差异,导致投资专用性和信任对不同产业类型创业企业控制权治理的影响存在差异;创业企业家控制权私人收益较大、创业投资家的战略收益较小时,创业投资家获得的剩余控制权与其投入资本的专用性、合作双方间的信任度呈非线性倒U形关系;创业企业家控制权私人收益较小、创业投资家的战略收益较大时,创业投资家获得的剩余控制权与其投入资本的专用性、合作双方间的信任度呈非线性U形关系;投资专用性与合作双方信任度的交互项与创业投资家拥有的剩余控制权和特定控制权负相关,在高新技术创业企业样本中交互效应尤为显著。     

现金流权与控制权分离对控制权私有收益影响分析

在集中的股权结构下,上市公司控股股东享有的控制权可能超过其持有的现金流权,造成控制权和现金流权的"两权分离"。两权分离使得终极控制股东有能力侵害小股东利益。本文以70家发生股权交易的上市公司为样本,对现金流权、控制权、现金流权与控制权分离影响控制权私有收益情况进行实证研究。试图为我国上市公司治理结构的完善以及中小股东利益保护提供一些有益的思考。     

心理所有权理论对职业经理职务侵占行为的一个解释

本文比较系统地述评了心理所有权理论,并对影响心理所有权的一些因素进行了不完全的初步的实证分析。在此基础上,对职业经理职务侵占行为进行了新的解释。由于所有权和控制权的分离或企业主与经理人分享企业控制权,使掌握控制权的职业经理人常常认为自己的期望收益低于实际收益,从而导致侵占行为的发生。其发生的机理是:所有权决定了公司制度,公司制度决定了经理人的实际收益;而经理人在行使控制权时,会产生心理所有权,进而产生收益期望。一旦实际收益低于他们的期望收益,经理人就有可能产生侵占倾向或行为,并且,这种实际收益和期望收益之间的差别越大,侵占倾向就越高,经理人就越有可能实施侵占行为。     

基于不完全契约的高新技术风险企业控制权结构选择及其影响因素研究

文章从风险企业家与风险投资家风险偏好、风险投资家干预行动、控制权私有收益以及分阶段融资等方面对Gebhardt-Schmidt(2006)与Jean-Etienne(2008)模型进行综合与扩展,比较分析了相机控制与联合控制两类控制权配置结构的适用范围与影响因素。理论研究得出,风险投资家的监控干预成本、风险企业家的融资额与控制权私人非货币收益、风险投资家在重新谈判中的讨价还价能力与持有的企业赎回权、项目失败时风险企业的清算价值以及风险投资家风险规避系数,与联合控制的选择概率正相关、与相机控制的选择概率负相关;风险投资家战略目标的实现度与联合控制的选择概率负相关、与相机控制的选择概率正相关。