终极所有权结构对资本结构选择的影响——来自中国上市公司的经验证据

本文使用中国非金融上市公司截面数据,应用一系列OLS实证检验终极所有权结构对资本结构选择的影响。研究发现,终极所有权结构确实影响资本结构选择。具体而言:(1)现金流量权与债务水平正相关;(2)控制权与债务水平负相关;(3)控制权和现金流量权的分离度与债务水平负相关;(4)控制权超过现金流量权的公司具有显著低的债务水平;(5)终极控制股东是国有公司的债务水平显著低于终极控制股东是民营等非国有的公司;(6)董事会成员中终极控制股东派出的董事越多的公司具有相对多的债务水平。本文提供的经验证据支持这样的论点——在控制权超过现金流量权的情况下,终极控制股东会利用手中的控制权"掏空"上市公司,股权融资偏好和减少债务融资以摆脱对"隧道"行为约束的效应明显。     

终极控制股东对债务期限结构选择的影响:来自中国上市公司的经验证据

本文结合中国制度背景,从代理成本视角理论推演终极控制股东与债务期限结构之间的关系.采用包含2004-2008年间可连续获得相关信息的1076家在深、沪上市的非金融公司组成的平衡面板数据(总共5380个观察值),在控制相关变量下应用广义最小二乘法(GLS)、参数和非参数检验等方法实证检查终极控制股东对债务期限结构选择的影响.研究发现,终极控制股东确实影响债务期限结构选择.具体而言:(1)终极控制股东控制权高的公司具有显著短的债务期限;(2)终极控制股东控制权和所有权的分离度与债务期限显著负相关;(3)与终极控制股东是家族等非国有公司相比,终极控制股东是国有的公司具有相对多的长期债务.总的来说,本研究提供的经验证据支持这样的论点:“与长期债务相比,短期债务在处理公司治理方面具有比较优势;债务期限的缩短可以减缓终极控制股东与债权人之间的代理冲突,抑制终极控制股东的掠夺行为”.     

终极控制权、现金流量权与企业价值——基于隐性终极控制论的中国上市公司治理实证研究

在探寻上市公司“终极控制权”的基础上,分析具有隐性终极控制权的上市公司中的终极控制股东的控制权、现金流量权对公司绩效和价值的影响程度,进而度量隐性终极控制股东对于中小投资者利益的影响.实证结果表明我国上市公司普遍存在隐性终极控制股东,并通过金字塔结构等方式使其终极控制权与现金流量权产生偏离,且偏离幅度与上市公司的市场价值负相关,不同类型的终极控制股东控制的公司有显著差异.     

终极所有权结构对权益资本成本的影响——来自中国上市公司的经验证据

采用三种模型(GLS模型、ES模型和OJ模型)度量上市公司权益资本成本,以2004-2007年连续4年均能获得相关资料的中国非金融类上市公司构成的面板数据为研究样本,在控制相关变量下,基于代理成本和信息不对称视角实证检验终极所有权结构与权益资本成本之间的关系.研究发现,终极所有权结构是影响权益资本成本的重要因素之一.具体而言:(1)现金流量权与权益资本成本显著负相关;(2)控制权和现金流量权的分离度与权益资本成本显著正相关;(3)与终极控股股东是非国有控股的公司相比,终极控股股东是国有控股的公司具有相对高的权益资本成本.     

终极产权、控制方式与审计委员会治理需求——一项基于中国上市公司的实证研究

本文基于我国上市公司对审计委员会制度的自愿性治理需求这一特殊视角,系统地考察了蕴蓄不同代理成本的终极控制人特征对审计委员会需求的决定方式与后果。实证研究发现:(1)第一大终极控股股东控制权比例(V)与审计委员会(AC)的引入概率之间呈现显著负相关关系,但在现金流量权与控制权分离严重(CV≥20%)的公司中表现为显著正相关关系,而其现金流量权比例(C)与审计委员会的引入概率之间表现为正相关关系,但并不显著;(2)给定终极控制权比例(V),其对审计委员会需求的抑制作用,在终极控制人的不同产权性质之间表现出显著差异:政府控制的公司比非政府控制的公司更为显著,地方政府控制的公司比中央政府控制的公司更为显著;(3)即便是同为政府控制者,在其不同控制权行使方式下,进一步衍生出抑制效应的差异,即:国有资产管理机构参与控制权行使的公司比国有实业公司参与控制权行使的公司更为显著。这些发现意味着,不仅一般意义上的股权结构(集中程度)影响着我国上市公司对审计委员会的需求动因,而且施予其法律形式背后的深层经济实质因素,如控制权性质、行权方式等,进一步抑制或激发了对审计委员会的需求。     

民营上市公司终极股东控制与资本结构决策

以2005年中国269家民营上市公司为样本,实证检验了资本结构决策中存在的终极股东代理问题.研究发现,终极股东的控制权、制衡度和现金流权与受控公司资产负债率显著负相关.这表明,在受控民营上市公司资本结构决策中,终极股东控制权比例和制衡度越高,股权融资给终极股东带来的控制权稀释风险越低,终极股东偏好股权融资;终极股东现金流权比例越低,终级股东承担的债务破产风险越小,终极股东偏好债务融资.研究结论一方面支持资本结构具有公司治理效应,另一方面证实了终极股东在资本结构决策中确实存在主动规避治理效应的动机和行为.     

控制权和现金流量权偏离下的公司价值和公司治理

本研究运用La Porta et al追踪公司"最终控制权"的方法,通过分析终极控制股东的控制权与现金流量权偏离对公司价值的影响程度,来衡量控制股东对于小股东财富剥夺的程度.实证研究发现我国上市公司的终极控制股东普遍运用投资公司控股、金字塔结构的方式获取控制权,并因此而使其控制权与现金流量权产生偏离,且偏离幅度越大,上市公司的市场价值就越小,终极控制股东对小股东剥削的程度就越大,其中又以终极控制股东为家族企业的上市公司最为严重.     

终极控制权、现金流权与公司全要素生产率

全要素生产率是衡量企业要素转化能力的基础性指标,能反映公司治理效率和经营管理水平的变化,有关终极控制股东的治理因素与其存在一定的内在联系。建立平衡面板数据模型,使用2003年～2007年中国制造业上市公司的实证数据,研究终极控制权、终极控制权与现金流权分离程度、终极控制股东类型对公司全要素生产率的影响。研究结果显示,终极控制权在低水平时与公司全要素生产率正相关,产出增长效应占优;在高水平时与其负相关,产出替代效应占优,两者呈倒U型曲线关系。当产出增长效应向产出替代效应转化时,政府控制的公司转化的临界值最高、其他类型的次之、自然人或家族的最低。终极控制权与现金流权的分离程度、政府终极控制股东对公司全要素生产率均有显著负向影响。建议完善公司治理机制,提高终极控制链的信息披露质量,对终极控制股东形成有效监管,加强产出增长效应,弱化产出替代效应,以提升公司的全要素生产率。     

中国上市公司终极控制权及其与东亚、西欧上市公司的比较分析

本文运用终极产权论对上市公司的控股主体进行分类,通过追踪上市公司终极控制股东,发现在1260家样本公司中,终极控制股东拥有的控制权平均为43.67%,而其投入的现金流平均只有39.33%,就是说控制股东投入的现金流显著小于其获得的控制权,有4.34%的差异,两者的比值为0.890。在三种终极控制股东中,家族企业投入了相对较少的现金流量,却取得了相对较多的控制权,控制权和现金流量权的偏离达到了49.16%。同时,通过对中国上市公司和东亚、西欧国家的上市公司进行比较分析,得出了许多有意义的结论。     

现金流权与控制权分离对控制权私有收益影响分析

在集中的股权结构下,上市公司控股股东享有的控制权可能超过其持有的现金流权,造成控制权和现金流权的"两权分离"。两权分离使得终极控制股东有能力侵害小股东利益。本文以70家发生股权交易的上市公司为样本,对现金流权、控制权、现金流权与控制权分离影响控制权私有收益情况进行实证研究。试图为我国上市公司治理结构的完善以及中小股东利益保护提供一些有益的思考。     

终极控制权与资本结构决策

以2004～2008年我国上市公司为研究对象,从终极控制人的视角实证检验了终极控制股东特征对公司资本结构的影响。研究表明,负债融资扩大了终极控制股东可控制的资源,便利了其攫取行为,且不会导致控制权的稀释,终极控制股东两权分离程度与资本结构显著正相关。较高的现金流权能够有效制约终极控制股东通过扩大负债融资获取私有收益的行为,终极控制股东现金流权对其两权分离程度与资本结构间的关系具有显著的调节作用。与非国有控制公司相比,国有终极控制股东通过扩大负债融资获取私有收益的动机相对较弱,其两权分离程度对资本结构的正向影响也相对较小。     

债权治理机制、企业特征与成长性——来自中国中小上市公司的经验证据

本文以中国中小上市公司2002～2005年的经验数据为样本,采用结构方程模型探讨了债权治理机制的4个主要维度:偿债能力、债务融资程度、资产期限、债务期限,并对债权治理机制、企业特征因素与企业成长性的关系进行了理论和实证分析.结果显示,中小企业债权综合治理机制对企业成长并没有产生应有的促进效用,其中偿债能力与企业成长性负相关;资产期限结构的影响作用不显著;债务融资和债务期限结构对企业成长有促进作用;企业特征的异质性显著影响债权治理水平和企业成长性.     

资产流动性与债务期限结构——来自中国上市公司的经验证据

目前,资产流动性对债务期限结构的影响在理论上存在很大争议,主要有"正向影响"、"负向影响"和"倒U型影响"三种观点。本文以我国沪深两市A股市场1998-2009年间12110个公司年度观测值为样本,采用资产交易强度衡量资产流动性,实证检验了上述三种观点。结果表明,资产流动性越高的公司债务期限越长,即资产流动性正向影响债务期限结构,支持了较高的资产流动性能够增加公司清算价值从而延长债务期限的经典理论。     

Does employee welfare affect corporate debt maturity?

This study examines the effect of employee well-being on the corporate debt maturity structure of U.S. firms. It hypothesizes that a firm's degree of commitment to employee welfare affects its debt maturity structure. Using a sample of 19,347 firm-year observations over the period 1991–2014, we find evidence that firms with higher employee welfare scores prefer long-term debt over short-term debt. This relationship is more pronounced for firms operating in human-capital-intensive industries and firms with lower labor union-membership rate. Our findings are robust to endogeneity concerns and insensitive to the use of alternative regression methods, variable measurements, and sample compositions. This paper provides novel evidence on the role of employment policies and practices in explaining variations in debt maturity.     

公司治理影响债务期限结构类型吗?——来自中国上市公司的经验证据

本文采用面板数据,应用Logit模型和排序选择模型实证检验公司治理机制如何影响债务期限结构类型。研究发现公司治理确实对债务期限结构类型具有显著影响。经验结果大多支持治理水平高的公司,其内部人（管理者,控制股东）受到更严格的监督,债务供给者（银行）更愿意为其提供长期债务,其更倾向使用高的债务期限类型的论点。     

中小企业债权治理评价与成长性研究——来自中国中小上市公司的经验证据

债权治理处于公司治理体系的内核,债权治理评价是公司治理系列评价的重要受体。本文在对国内外文献进行评述的基础上,构建中国中小上市公司债权治理评价指数,并籍此从偿债能力、债务融资、资产期限、债务期限四个纬度对205家中小上市公司样本的治理状况进行分析评价,并从不同企业特征因素的视角,对债权治理状况进行分组研究。同时,匹配中小上市公司成长性评价体系,对两类指数进行综合相关性和回归研究。结果显示债权治理总体状况偏低,不同所有制下有较大差异,债权治理与公司成长性呈倒U型关系。高偿债、低债务融资均不利于公司成长,债务期限和资产期限结构的不平衡使其对成长性影响不显著。公司规模、公司质量和实际所得税率是影响债权治理水平和公司成长性的重要特征因素。     

An agency approach to debt maturity of unlisted and listed firms in the European setting

This study analyses the debt maturity of two groups of companies – unlisted and listed – throughout the period 2005–2013. The research takes an agency costs approach to explore the determinants of firms' debt maturity structure for a set of five countries, chosen for being representative of the European Union (France, Germany, Italy, Spain and the United Kingdom). Agency costs, as well as institutional and macroeconomic factors, turn out to be decisive in explaining firms’ financial policies regarding debt maturity, during the economic crisis that started in 2007–2008. Our findings indicate that contracting costs had a greater impact on unlisted firms during the post-crisis subperiod than on their listed counterparts. Additionally, the economic effect of this has been estimated, corroborating the overall findings of the study.     

控制权、现金流权与公司价值——基于企业生命周期的视角

本文以2005-2008年间我国752家上市公司为样本,借鉴现金流组合方法对上市公司所处生命周期进行界定,从企业生命周期的角度考察了不同性质的最终控制人控制权、现金流权及两权分离程度对公司价值的影响。研究发现,最终控制人控制权与公司价值负相关;而现金流权也与公司价值负相关,这与西方学者结论不同,主要是因为我国特殊的股权结构--第一大股东持有的股份多数为非流通股,导致了高现金流权并不能起到相应的激励作用;两权分离程度在成长期和成熟期越大会造成公司价值的降低,而在衰退期则有利于公司价值的提升;最终控制人为非国有性质的公司,相对于国有性质的公司在成长期和成熟期更有利于公司价值的提升,而衰退期则相反。