股权激励抑制了投资不足吗?——来自中国上市公司的经验证据

文章以2009—2012年间在沪、深两地上市的A股上市公司为研究样本,采用实证研究方法,分析了股权激励对投资不足的抑制作用。研究发现,我国上市公司同时存在投资过度与投资不足的现象,但投资不足更加普遍,同时,相对于非激励公司,激励公司的投资不足更加严重,即股权激励未能通过抑制企业非效率投资而间接达到降低代理成本的预期目的。研究成果对实务界和理论界正确认识股权激励的实施效果有一定的参考意义。     

我国上市公司非效率投资的度量

通过构建上市公司非效率投资行为的度量理论模型,利用2007-2000年的数据,分析了我国上市公司的非效率投资行为.研究结论表明:尽管我国上市公司既存在过度投资现象又存在投资不足问题,但从统计样本来看,投资不足问题更为显著;进一步从行业来看,受金融危机和融资约束的影响,我国上市公司投资的行业分布明显不足,与国家的产业政策密切相关,且不同的行业投资具有较大的差异性.     

债务融资、债务结构与公司过度投资行为——来自我国上市公司的经验证据

文章以我国A股市场上市公司为研究对象,实证研究了债务融资对过度投资行为的抑制作用.研究发现:我国上市公司普遍存在着严重的过度投资现象,债务融资及其构成特征整体上并未对公司的过度投资行为起到抑制作用.通过进一步按最终控制人性质分组检验发现,债务融资比例与银行借款在国有控股公司不但没起到抑制过度投资行为的作用,反而还恶化了公司的过度投资行为,债务融资比例与银行借款在非国有控股公司中起到了制约过度投资的作用,商业信用和长短期债务在国有与非国有控股公司中仍没起到制约公司过度投资行为的作用.     

公司治理对上市公司过度投资约束效应的实证研究

现代企业中自由现金流处于经理人控制之下,经理人有机会和动机将资源投入到那些能给自己带来私人收益但损害公司价值的投资项目,如果公司治理机制不能发挥其应有的约束效应,企业将面临过度投资风险.目前中国市场经济尚处于不成熟阶段,加之股权结构过于集中,上市公司过度投资倾向十分明显.对中国上市公司的实证研究发现,独立董事比例的增加并没有使上市公司过度投资减少,高额的经理人薪酬也未缓解上市公司过度投资状况,而董事会专业委员会时上市公司过度投资起到一定程度的约束作用.总体而言,上市公司治理机制尚未对"过度投资"发挥"实质性"约束作用.     

产品市场竞争对企业过度投资的影响——基于沪深A股上市公司的实证研究

以2003-2011年中国A股上市公司为样本,构建预期投资模型,深入研究了产品市场竞争这一外部治理机制与上市公司过度投资之间的关系。研究发现,我国上市公司存在严重的过度投资问题,企业的过度投资程度与产品市场竞争程度显著负相关,即保持市场竞争态势有助于抑制企业过度投资行为。     

生产性服务业集聚与地方经济发展——基于中国省级数据的实证研究

本文基于2007-2016年我国31个省市自治区数据,通过对生产性服务业集聚程度的计算,考察了生产性服务业的空间集聚对各省经济发展的影响。回归结果表明,生产性服务业存在着过度集聚的负向作用,这一过度集聚带来的区域内产品同质化以及过度竞争减缓了产业的发展以及地方经济的繁荣。进一步的分样本检验则表明,过度集聚现象主要存在于东部沿海地区,内陆地区产业集聚程度并未饱和。此外,在金融保险、房地产以及交通运输仓储和邮政业都普遍存在产业过度集聚现象。本文研究为生产性服务业的过度集聚所产生的负向外溢效应提供了实证经验,也为我国如何应对生产性服务业的过度集聚、缓解产业集聚拥挤效应以及如何稳定我国生产性服务业以及地方经济的可持续发展提供了理论依据。     

公司债券对上市公司非效率投资的影响

公司债券融资逐渐成为上市公司外部债务融资的重要渠道，借鉴Richadson的投资模型，以沪深两市非金融类上市公司2007~2011年的数据为样本，实证考察公司债券融资对上市公司非效率投资的影响。结果显示：我国上市公司非效率投资现象普遍存在。公司债券融资对上市公司“股东—债权人”冲突的加剧作用大于对“股东—管理者”冲突的缓解作用，从而加剧了上市公司的过度投资行为；同时公司债券融资改善了上市公司的外部融资环境，缓解了其投资不足。     

大股东资金占用对上市公司投资效率的影响研究

近年来受到政府政策影响,国内融资环境持续收紧,导致上市公司资金占用问题越发严重。文章采用2006年至2021年A股上市公司的相关数据,研究两类资金占用问题对企业投资效率的影响,结果表明:企业经营性资金占用水平越高,投资过度现象越严重;企业集团会加剧经营性资金占用对投资过度的影响;企业非经营性资金占用水平越高,投资不足现象越严重;企业集团会减弱非经营性资金占用对投资不足的影响。上述研究结论表明,资金占用会以不同形式影响企业投资效率,企业集团的存在会进一步影响上述关系。最后,文章提出一些优化企业治理和投资决策的建议。     

农业上市公司IPO募集资金投向变更动因研究——一个Logistic回归模型

研究了农业上市公司IPO募集资金变更的影响因素，通过构建Logistic回归模型，发现该行业中非流通股持股比例越高，公司首发募集资金规模越大，公司越容易变更募集资金投向；公司息税前利润越高，越不容易随意变更募集资金投向。而农业上市公司闲置资金、公司规模和再发行哑变量对募集资金是否变更没有显著影响。实证结果证实了农业上市公司中存在大股东委托代理问题，对于IPO资金的使用存在一定的随意性。     

员工持股计划抑制了企业非效率投资？

员工持股计划重启是我国资本市场助力企业维持人力资源禀赋、建立长效激励机制的一项重要制度安排。以2014—2018年沪深A股上市公司为样本，探究员工持股计划实施对企业非效率投资的影响。研究发现：员工持股计划并未达到抑制企业非效率投资的理想效果，反而加剧了企业的过度投资，但对投资不足的正向影响并不显著；在市场化程度欠发达地区，员工持股计划与非效率投资的正向效应更为显著；进一步分析发现在大股东定向受让、股东赠予方式下，高管认购比例能够显著抑制企业的过度投资。研究结论证实了当前我国员工持股计划长期激励效应不足的现状，为监管层完善相关制度提供了理论支撑，同时对投资者决策具有一定的警示作用。     

非效率投资计量模型有效性检验——基于经济周期阶段性研究简

运用事件研究法,通过上市公司发布投资公告产生的公告效应来检验非效率投资计量模型的有效性。为了消除经济周期阶段的不一致性对公告效应的影响,文章以2008年9月30日为作为节点,划分经济周期不同阶段,以2007年10月1日至2009年9月30日发布投资公告的上市公司作为研究样本,分析上市公司发布的重大投资公告对股价产生的公告效应。研究证实：经济繁荣时期上市公司发布投资公告产生负的公告效应,经济萧条时期发布投资公告则产生正的公告效应;根据Richardson残差度量模型将样本划分为投资不足和过度投资两组样本,证实了投资不足组样本公司发布投资公告产生正的公告效应,过度投资组发布投资公告则产生负的公告效应;市场投资者具备识别包括系统因素和非系统因素造成的企业非效率投资的能力。     

银行长期贷款促进了企业投资效率的提高吗

企业性质、政府干预程度以及外部市场竞争度存在差异的情形下,银行长期贷款对企业投资效率有不小影响。研究发现：银行长期贷款的存在弱化了负债对企业投资的刚性约束效应,且在国有企业中,这种弱化效应更加明显,从而使得国有企业拥有更高的投资水平;银行长期贷款的存在弱化了负债融资对过度投资的刚性约束效应,降低了企业的投资效率;在政府干预程度强的地区,银行长期贷款不能形成对企业过度投资行为的有效约束,使得企业更容易出现非效率投资;产品市场竞争的加剧,增强了银行长期贷款对过度投资的刚性约束作用,提高了企业投资效率。     

市场化进程、代理成本与公司过度投资行为

该文以我国沪深A股上市公司2003—2009年的数据为研究样本,在双重代理成本的分析框架下,实证检验了市场化进程和代理成本对公司过度投资行为的影响。研究结果表明,我国上市公司因过度投资存在很强的投资现金流敏感性,两类代理成本都会加剧公司的过度投资行为;而市场化进程能够抑制公司过度投资的同时,还能降低双重代理成本对公司过度投资的影响。     

政府干预、政治联系与民营上市公司投资

本文以2004～2006年中国沪深两市的民营上市公司为研究对象,实证检验了政府干预、政治联系对民营上市公司的投资活动的影响。研究发现,当地地方政府、中央企业和异地地方政府对民营上市公司的投资过度活动没有显著影响。当地地方政府干预对民营上市公司投资不足没有显著影响,而中央企业和异地地方政府对民营上市公司投资不足有显著影响。这说明,中央企业和异地地方政府可以作为制度的替代机制保护民营上市公司不受当地政府干预的影响。     

我国文化企业的多层次直接融资模式探析

近年来,我国各生命周期阶段文化企业的直接融资模式总体上呈现出以少数几种内源直接融资为基础、各类外源直接融资为主的多层次趋势。其中,外源直接融资在初创期和成长早期以非正式资本市场各种私募股权融资为主、债权融资为次;成长后期和成熟期则以正式资本市场丰富的公募股权及债权融资为主,以特殊的私募股权及债权融资为次。然而,目前绝大多数早期未上市文化企业通过非正式资本市场吸纳私募法人股权资本和创业投资、私募股权投资基金、文化产业投资基金等私募机构股权基金的直接融资通道不畅。基于文化产业关联的文化企业可持续发展战略、更完善的资本退出渠道以及文化产业投资基金回归股权投资的本位功能有益于解决这一难题。     

市场竞争如何影响国有上市企业创新产出？——兼论“限薪令”的调节效应

构建新发展格局,实现高质量发展亟须提升我国国有企业技术创新能力。创新不仅需要资本的支持,而且需要公司治理的保障。基于3543家A股上市企业2003—2019年的非平衡面板数据,实证检验了在资本市场治理下,市场竞争能否促进国有上市企业创新产出,“限薪令”又如何影响竞争与国有上市企业创新的关系。研究发现,市场竞争的加剧显著改善了国有上市企业创新产出,并且“限薪令”的实施强化了市场竞争对国有上市企业创新的正向影响。机制检验结果表明,市场竞争通过削减国有股东带来的政策性负担进而促进了国有上市企业创新产出。但是,市场竞争只有对公司治理水平较高的国有上市企业才能形成创新效应。可见,产权并非企业创新的直接决定因素,治理质量较高的国有上市企业可以通过市场竞争推动创新发展;同时,“限薪令”存在正外部性,能够与市场竞争在国有企业创新治理方面实现协同效应。     

政府补贴、资本结构与企业研发投入的关系 ——基于信息技术产业的实证研究

基于2014—2018年信息技术产业上市公司的面板数据,采用逐项回归法,研究政府补贴、资本结构与信息技术企业研发投入的关系,且将资本结构作为调节变量,探讨资本结构对两者关系的调节作用,并进一步分析三者之间关系在不同所有制性质企业之间的差异。研究结果表明,政府补贴对信息技术企业的研发投入具有显著的正向推动作用,资本结构与企业研发投入呈负相关关系,同时,资本结构对政府补贴和企业研发投入之间的关系起负向调节作用,且非国有企业比国有企业显著。为此,信息技术企业应完善自身资本结构,合理举债,提高盈利能力,为研发活动预留充裕资金;政府应加大对信息技术企业,尤其是非国有企业的研发投入补贴,在资金以及政策上给予支持。     

激励目标异质性与高管薪酬契约——来自国有企业分类的经验证据

国有企业在整个国民经济中处于十分重要的地位,其高管薪酬契约也广受关注。以2007—2019年我国国有上市公司为研究样本,将国有企业分为公益类和商业类,研究了不同类别国有企业薪酬业绩敏感性的差异及实现路径。研究发现:(1)公益类国有企业比商业类国有企业薪酬业绩敏感性更低；(2)公益类国有企业因为承担超额雇员、过度投资而降低了薪酬业绩敏感性。进一步研究发现,在市场化程度较低的地区,公益类国有企业比商业类国有企业承担更多的冗员和过度投资,从而降低了薪酬业绩敏感性；企业规模越大,公益类国有企业和商业类国有企业冗员负担、过度投资和薪酬业绩敏感性差异越显著。因此,考核国有企业高管时可以将政策性指标纳入考核范围,且合理设置财务业绩指标和政策指标的结构和比例,从而使薪酬契约发挥最优的激励效果。