股权再融资与大股东控制的“隧道效应”——对上市公司股权再融资偏好的再解释

我国上市公司具有明显的股权再融资偏好,现有的研究往往把股权再融资偏好主要归因于融资成本、企业资本规模、自由现金流、净资产收益率和控股股东持股比例等因素,我们认为这些因素并不能完全解释上市公司的股权再融资特征。基于大股东控制权隐性收益的视角,本文建立了一个模型来分析上市公司的股权再融资行为,并认为股权再融资偏好的根本原因在于大股东可以通过“隧道行为”获得中小股东无法得到的隐性收益。本文以1998￣2002年间的配股公司为样本,分别从投资效率、大股东资源侵占和非公平关联交易的价值效应3个方面考察了大股东的掠夺行为,结果表明股权再融资之后大股东通过各种“隧道行为”侵害了中小股东的利益。大股东凭借对上市公司的超强控制能力,掌握一切可能的利益制造机会和利益输送机制,以中小股东“输血式”的资本供给为代价,加速其资本积累和增值过程,从而形成中国上市公司特殊的股权再融资特征。     

上市公司控制权制衡与关联并购的关系研究

基于前人对于控制权制衡的研究及我国的现实情况,作者提出了上市公司控制权制衡与关联并购行为之间关系的假设,并运用我国上市公司1998-2004年间的关联并购数据,对假设进行了二项逻辑回归分析。本文验证了第一大股东投票权指数越大即基于博弈的控制权越大关联并购行为越少;附属于集团公司的上市公司更倾向于关联并购行为。基于股权比例的竞争力指标与关联并购行为发生的关系并不明显;第二大股东投票权指数越大,关联并购行为越多,从而证明上市公司大股东之间存在一定的共谋关系。     

重大资产收购关联交易中的大股东“掏空”行为研究

采用实证分析的方法,以上市公司和大股东之间的重大资产收购关联交易为研究点,通过事件研究法,对关联交易公告日前后的市场反应进行检验,从而证实大股东确实存在通过关联交易"掏空"上市公司的行为,进而损害了投资者的利益.通过实证检验发现,当上市公司大股东以较复杂的持股方式控制上市公司时,此时其控制权和现金流权的分离度大,"掏空"上市公司、侵害投资者利益的动机大大增强.同时,对上市公司最终控制人类型作了详细的划分,并在模型中分别加以回归,得出相应的结论.最后,针对以上检验发现的问题,给出了有关对策建议.     

委托代理理论视角下大股东侵害行为的机制分析

本文从委托代理理论的视角出发,分析了大股东与中小投资者之间的委托代理关系。从模型推导出作为代理人的大股东是否选择侵害中小投资者的行为关键取决于其获得的控制权私人收益的大小。中国上市公司由于对大股东的约束机制存在缺陷导致了大股东可以低成本的获得私人收益是存在大股东侵害问题的重要原因。     

我国上市公司大股东减持行为分析

随着中国社会主义市场经济的不断进步,股份制在现有的经济体制中占据重要地位,是以对于上市公司大股东在交易过程当中的各类交易行为分析具有重要的意义。本文通过研究上市公司大股东减持行为,认为进一步控制大股东不转让控制权而通过减低控股比例而获取私利的行为,可以端正我国的证券交易市场。     

控制权、业绩与利益输送——基于五粮液的案例研究

针对近年一些从公司业绩角度研究公司治理的文献,本文引入Johnson等(2000)有关利益输送的观点,从大股东控制与利益输送角度对公司治理展开一般性讨论。我们的讨论倾向于在我国资本市场上,由于缺乏对中小股东利益加以保护的法律,加之相应约束大股东的市场机制尚未建立,大股东控制更多地导致侵害中小股东利益行为的利益输送现象。在此基础上,我们以五粮液公司与五粮液集团之间1998～2003年的利益往来情况为案例加以佐证。     

大股东利益输送与投资者保护--一个分析框架

大部分国家的企业股权是相当集中的,现实中控股股东有时无助于监督管理者,而且还会掠夺小股东,使公司治理趋于恶化.大股东通过各种手段对上市公司进行利益输送,对上市公司造成危害,也损害了中小股东的利益.通过一个理论分析框架研究认为,在我国市场上能对大股东的利益输送行为进行投资者保护的力量主要有其他股东力量、机构投资者、独立董事和外部审计师等.     

我国上市公司业绩决定机制实证分析

本文依据我国上市公司治理结构定义了5种公司治理类型 ,并在实证分析的同时论述不同治理类型的公司业绩决定机制。本文认为 ,在我国目前经济发展阶段和资本市场条件下 ,没有所有权经营权代理、没有所有权代理有经营权代理治理类型 ,要比有所有权代理有经营权代理、有所有权 (经营权 )代理治理类型有效率。没有关联交易的上市公司 ,其业绩与人力资产提供者报酬显著相关;与第一大股东持股比例相关 ,但不显著。有关联交易的上市公司 ,其业绩与第一大股东持股比例显著相关 ,与人力资产提供者报酬不相关。     

多个大股东与企业现金持有

以2008-2018年中国A股上市公司为研究样本,实证检验多个大股东对企业现金持有行为的影响效应及作用机理。研究发现,多个大股东并存增加了企业现金持有,这种增加效应主要出于大股东的“预防性动机”和“战略性动机”;而且其影响在民营企业和市场化程度高的地区更加明显。这种“高持现”并非大股东之间“共谋”的结果;相反,多个大股东股权结构通过增加企业现金持有提升了企业价值。因而,上市公司应结合自身企业特点,引入多个大股东并存的治理机制,发挥大股东积极的公司治理作用;同时,保持充足的现金储备,把握市场机遇,在竞争中获取优势地位。     

大股东控制下的资本投资与利益攫取研究

基于资本投资形成控制权收益的理论阐释,结合我国上市公司大股东攫取控制权收益的自利动机和市场风险分析,本文以2001-2005年沪深两市A股市场发生了非流通股交易的公司作为考察对象,从固定资产投资和股权投资两个方面对大股东的控制权收益攫取进行了实证研究,并进行了稳健性检验.研究发现,大股东不仅通过资本投资形成了控制权收益,而且资本投资规模越高,增加等量资本投资所攫取的控制权收益越低;尽管通过股权投资攫取控制权收益的隐秘性较高、成本较低,但由于增加了控制链的代理层级,控制性股东的收益占有程度也较低;大股东的自利性资本投资行为不仅挤占了中小投资者的共享利益,而且形成了从增加资本投资、形成更高控制权收益到损害企业价值的传导机制.根据经验结论,本文提出了相应的政策建议.     

现金股利与公司治理的契合——基于代理理论

本文基于代理理论,研究上市公司现金股利政策与公司治理之间的关系.公司治理在根本上是对代理问题的治理,是对代理人机会主义行为的治理.现金股利能够缓解股东与经营者、大股东与小股东代理冲突,发挥公司治理效应.     

完善公司治理确实能抑制大股东的控制私利吗

本文采用流行的终极所有权方法对我国上市公司大股东控制私利进行了量化,并在此基础上采用2004和2005年1099家上市公司的样本数据检验了公司治理状况对于大股东控制私利的约束效果.我们的研究表明,公司治理整体上与大股东控制私利呈现倒U型的曲线关系,这种公司治理的总体效果是监事会治理和经理层治理两种治理机制对于大股东控制私利作用的叠加,除此之外的四种治理机制并没有起到约束大股东控制私利的显著作用.此外我们还发现,不同的公司特征也在不同程度上影响着大股东控制私利.     

大股东掏空上市公司的根源及其治理

根据对大股东掏空上市公司行为机理的分析,本文认为国有股“一股独大”的股权结构是造成国有控股股东滥用控制权、掏空上市公司的根本原因。这决定了我们必须在深化国有产权制度改革、减持国有股、完善股权结构,进而改进公司治理机制的基础上,加强制度建设,采取多种措施清欠大股东占款,遏制大股东侵占上市公司资金行为的再发生,实现上市公司质量的全面提高。     

委托—代理制下上市公司治理结构的实证分析

在证券市场迅速发展的过程中,上市公司经营形势整体逐年下降,本文通过实证分析发现存在如下问题:国有股一股独大的畸形股权结构仍没解决,内部主导型董事会占主体及大股东的内部控制导致存在内部人控制问题,外部接管市场虽有初步发展,还存在制度方面的限制。针对上市公司诸多的治理缺陷,优化上市公司治理结构的当务之急是减持国有股,积极推进独立董事制度建设,逐步完善外部市场约束机制,通过政策引导使并购主体多元化,并购行为市场化,最终实现上市公司治理效率的提升。     

利益输送——五粮液案例分析

针对近年来我国证券市场中大股东侵占中小股东事件的频繁爆发,本文引用Johnson关于利益输送的观点,结合我国的股权集中程度比较高的特点,利用五粮液案例分析了五粮液股份公司和五粮液集团公司之间的利益输送行为。     

代理冲突、公司治理因素的激励约束效应与资本配置效率

以发生控制权转移的非金融类上市公司为研究样本,检验了公司治理因素的激励-约束效应在控制权私有收益影响资本配置效率过程中的治理效果,发现公司治理的约束机制能显著抑制控制权私有收益引起的非效率资本配置,激励机制对过度投资有显著的缓解作用,但对投资不足的抑制作用不明显。     

股权制衡对关联交易和关联销售的持续性影响

本文专注于企业经常发生的四种关联交易:关联销售、采购、提供及接受劳务.研究公司治理的重要特征——时第一大股东的股权制衡——时此类关联交易发生的规模,以及关联销售收入持续性的影响.根据中国沪、深两市制造业A股2002-2004年报披露的10大股东以及一致行动人信息,作者调整计算前两大股东集团的控股比例,并且将第二大股东集团持股超过一定比例的公司定义为具有股权制衡的公司.研究结果表明存在股权制衡的企业关联交易规模比较小,此外.利用年报附录中披露的关联交易详细信息,本文将关联交易区分为与第一大股东集团发生的以及与其他关联方发生的关联交易,发现股权制衡对关联交易规模的抑制作用仅仅是由于与第一大股东集团之间的关联交易减少所导致的,与其他关联方的交易规模并不受股权制衡的影响.最后,文章还将公司的销售分为两部分:与关联方进行的销售以及与非关联方的销售,研究股权制衡对各自持续性的影响,结果发现股权制衡可以提高关联销售的持续性,具有股权制衡公司发生的关联交易体现出更强的持续性.     

大股东控制下的关联投资:“效率促进”抑或“转移资源”

在我国资本市场上,上市公司与其控股股东之间的关联投资是一种常见的投资现象,也是一种重要的关联交易形式。本文从"效率促进"和"转移资源"的视角对我国大股东控制下的上市公司关联投资进行分析。以2002￣2004年的样本数据为依据,研究结果表明:上市公司的关联投资与企业绩效呈现负相关关系,关联投资并未增加企业价值,而是成为控股股东转移上市公司资源的一种渠道。进一步,当上市公司前一年发实施了IPO或SEO,EBIT较高时,关联投资与企业绩效呈现负相关关系;而当上市公司ROE为负或3年平均ROE在6%￣8%之间时,关联投资与企业绩效显著正相关,说明控股股东会根据上市公司可供转移的资源多寡,通过关联投资将资源转出或转入上市公司,以实现控制权私利的最大化。     

二级委托代理问题研究:来自委托理财的经验证据

将中国上市公司的委托理财行为,作为二级委托代理问题的典型代表,文章运用Logistic回归方法研究了2000年到2004年的上市公司委托理财,发现两类因素——公司层面的因素和所有权层面的因素,会影响这种组织关系的建立:"自由现金量"与委托理财发生概率显著正相关,而传统的"自由现金流"理论没有得到实证证据的支持;第一大股东持股比例越高,越可能发生委托理财,重要股东数越多,发生委托理财的概率越低。在控制了资产负债率、公司规模等变量之后,结果依然不变。     

定向增发新股整体上市与上市公司短期股票价格的实证研究——来自中国证券市场集团公司整体上市数据的经验证明

本文通过理论上对上市公司向集团公司及其关联企业定向增发新股实现集团公司整体上市的研究,发现集团公司整体上市可以降低集团公司及其关联企业与上市公司的关联交易、减少集团公司内部的同业竞争、巩固大股东的控制权,从而提高整体上市后的上市公司的业绩,本文采用实证研究的方法验证了上述理论研究的结论。