天使还是魔鬼?——分析师媒体荐股的市场效应

利用证券分析师在《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》上发布的荐股信息,研究分析师媒体荐股的市场反应、效率及其对财富流动的影响.结果表明:1)媒体荐股信息对市场,特别是对个人投资者的行为产生了强烈影响;2)媒体荐股信息公布后,被推荐股票存在显著为负的超额收益,这一现象在下跌行情时表现尤为突出;3)媒体荐股信息影响了市场财富的流动,个人投资者依赖于荐股信息的买入行为给他们带来了显著损失.研究结果一方面说明媒体发布的荐股信息质量低下;另一方面也证实媒体荐股行为中存在内幕交易和利益输送的现象,直接导致个人投资者的财富流向机构投资者.     

投资者付费评级机构跟踪能改善股票市场信息质量吗——来自分析师预测的证据

“投资者付费”模式能够提高债券市场信息效率,本文研究了其对股票市场信息质量的影响。本文利用2010年投资者付费评级机构中债资信成立这一外生冲击,以分析师预测度量股票市场信息效率,发现投资者付费评级机构的跟踪降低了分析师预测偏误、分歧度与乐观偏差。上述结论对一系列替换设定稳健。机制上,投资者付费评级机构跟踪提高了企业的信息披露质量,进而影响分析师预测表现。在控制了信用评级质量改善与投资者付费评级机构自有信息等潜在机制后,信息披露质量改善的机制仍然存在。进一步看,分析师跟踪人数并没有减少,分析师预测的公共信息增多,而投资者付费评级提高分析师预测表现的作用在拥有公共信息少的分析师组中更加显著;这意味着信用评级机构向分析师提供了可以利用的公共信息。本文为债券和股票市场的信息传递提供了直接的证据,同时也为政府监管部门加强债券市场基础设施建设、引入双评级制度及提高投资者付费评级跟踪比例来促进股票资本市场与多层次资本市场发展提供了理论支持。     

分析师极端荐股表现与声誉获取

本文以卖方分析师在《新财富》最佳分析师评选中获奖作为其声誉获取的代理变量，实证研究了分析师股票推荐的极端表现对其声誉获取的影响.发现：1)在控制分析师年度平均股票推荐表现后，其年度最佳(最差)股票推荐表现进入全市场年度最佳(最差)表现，对其获奖概率有显著正面(负面)影响；2)分析师的已有声誉对上述机制具有放大作用——对曾经获奖的分析师而言，其年度最佳(最差)股票推荐表现进入全市场年度最佳(最差)表现，对其获奖概率的正面(负面)影响更大；3)分析师的年度最佳股票推荐表现和最差股票推荐表现对其获奖概率的影响非对称——分析师的最佳和最差股票推荐表现同时进入全市场年度最佳和最差表现，对其获奖概率有正面影响；4)荐股报告发布前一段时间的股票原始收益率和超额收益率进入全市场年度荐股最佳表现，对其获奖概率也有显著正向影响.     

IPO 市场中风险投资家策略的演化博弈分析

在 IPO 市场中,由于风险投资家和外部投资者之间存在事前信息不对称,导致风险资本退出过程中普遍存在逆向选择问题,而声誉的激励效应和监督机制的惩罚效应可以减轻和规避此类问题．运用演化博弈理论与方法,研究了具有有限理性的不同类型风险投资家与外部投资者之间策略选择的互动机制,探讨了声誉的激励效应和监督机制的惩罚效应对不同风险投资家的有效性,及其如何引导和制约风险投资家的策略选择,并给出了相关建议,为解决风险投资中的逆向选择问题提供了理论依据．     

分析师社交媒体在信息传播效率中的作用——基于分析师微博的研究

利用分析师开通微博这一现象,探究社交媒体能否有助于提高分析师信息传播效率.主要结果表明:首先,与未开通微博的分析师相比,分析师在开通微博后,其信息传播效率显著提升,而分析师停止在微博发布消息后,提升效应随之消失;其次,分析师微博的关注度越高,信息传播效率越高.进一步发现,信息传播效率的提升效应仅适用于明星分析师和机构投资者持股比例高的公司,说明微博信息的供求双方主要是明星分析师和机构投资者.总之,本研究为探讨分析师社交媒体在资本市场中的作用提供了证据支持.     

分析师文本语调会影响股价同步性吗?——基于利益相关者行为的中介效应检验

文章考察了分析师研究报告的文本语调对股价同步性的影响与作用机制.首先爬取2006年至2018年中国A股上市公司377644份分析师研究报告,随机选出10434句文本并人工分为积极、中性、消极三类形成语料库,以此训练11种机器学习方法并比较各方法的预测准确性,最终选择朴素贝叶斯方法估计出分析师研究报告的文本语调.实证分析发现,分析师积极的文本语调显著降低了所追踪公司的股价同步性.这一结果与已有多数研究结论不同,但在做空机制欠发达的中国资本市场,个体选择性知觉理论为此提供了很好的解释.进一步地,中介效应检验结果表明,分析师积极的文本语调通过激励公司发布更多公告、引导机构投资者买入和吸引其他分析师发布研究报告,显著降低了股价同步性.该研究对于投资者关注研报语调指标、上市公司加强信息披露、政府部门完善资本市场制度均具有重要启示.     

证券分析师预测“变脸”行为研究——基于分析师声誉的博弈模型与实证检验

在金融市场上,证券分析师的预测行为通常会发生偏差． 在股市高涨时,分析师随波逐流,常常发表过度乐观的预测; 而当泡沫消退时,分析师则会掉头转向,发布与之前形成强烈反差的盈余预期或股票推荐． 对于这种分析师基于市场状态而发布忽高忽低预测的“变脸行 为”,传统的理论观点无法做出完整清晰的解释． 本文试图将行为金融理论中日渐兴起的迎合理论纳入分析框架,运用声誉博弈分析的方式建立分析师迎合行为模型． 该理论模型表明: 为了提高自己的声誉以获得更多的利益,分析师会迎合投资者的先验信念而故意发布有偏的信息． 基于中国的实证研究则为上述理论预期提供了有力的证据,表明了该模型的合理性和有用性,有助于认识激励机制扭曲下分析师预测行为发生系统性偏差的现象．     

IPO市场中风险投资家策略的演化博弈分析

在IPO市场中,由于风险投资家和外部投资者之间存在事前信息不对称,导致风险资本退出过程中普遍存在逆向选择问题,而声誉的激励效应和监督机制的惩罚效应可以减轻和规避此类问题.运用演化博弈理论与方法,研究了具有有限理性的不同类型风险投资家与外部投资者之间策略选择的互动机制,探讨了声誉的激励效应和监督机制的惩罚效应对不同风险投资家的有效性,及其如何引导和制约风险投资家的策略选择,并给出了相关建议,为解决风险投资中的逆向选择问题提供了理论依据.     

分析师荐股更新利用管理层语调吗?——基于业绩说明会的文本分析

本文基于2005~2012年上市公司年度业绩说明会互动平台的相关文本信息研究发现,管理层净正面语调提高了分析师更新其荐股报告的可能性及更新人数比例,并会提高分析师荐股评级水平及其变动;而由于分析师乐观性偏差的存在,管理层正面语调对分析师荐股评级水平及其变动有显著正的影响,而负面语调则没有显著影响。本文进一步研究发现,业绩说明会与年报披露间隔时间、语调可靠性在一定程度上显著影响分析师利用管理层语调更新其荐股行为;经验丰富的分析师、非明星分析师、来自小券商和工作更为繁忙的分析师相对更充分或更有可能利用业绩说明会语调来更新其荐股行为。这些发现表明,业绩说明会管理层语调是有信息含量的,且分析师对此进行了一定程度的利用。     

机构投资者持股压力下证券分析师乐观倾向研究

荐股评级出现乐观倾向,是当前全球证券分析师行业存在的一个突出问题。基于欺诈三角理论,本研究从压力、机会和合理化解释三方面对分析师荐股评级乐观倾向成因进行了理论分析,并以2010～2012年间中国证券分析师发布的21054个荐股评级数据为研究对象进行了实证检验。结果表明机构投资者持股比例越高,证券分析师越倾向于发布乐观的评级报告,而且在乐观评级情况下,分析师所推荐股票达到或者超过其预测的概率越高。本文的研究有利于投资者更为科学地审视分析师的荐股评级,并为监管部门提供政策参考。     

顶级券商的明星分析师荐股评级更有价值么?——基于券商声誉、分析师声誉的实证研究

利用2003—2009年《新财富》杂志评选作为分析师声誉和券商声誉代理变量,结合超过54000条分析师推荐评级样本,从投资者角度检验了券商声誉、分析师声誉与分析师荐股评级价值之间的短期关系和长期关系,研究结果发现:在评级公告日,"买入/增持","中性","减持/卖出"评级分组的超常收益率与分析师声誉和券商声誉之间存在不同的影响规律。通过长期关系检验还发现牛市阶段,非顶级券商明星分析师"买入/增持"评级的投资价值高于顶级券商明星分析师,但在熊市阶段,非顶级券商非明星分析师"买入/增持"评级投资价值最高,顶级券商明星分析师投资价值最低。顶级券商和非顶级券商的明星分析师"中性"评级投资价值低,投资者容易错失投资机会。顶级券商明星分析师"减持/卖出"评级投资价值最高;非顶级券商明星分析师"减持/卖出"评级投资价值最低。最后提出了维护分析师证券研究报告独立性的四条政策建议。     

股票分析师的羊群行为对公司股价同步性的影响分析

股价"同涨同跌"是我国股票市场的一种重要现象。多股集体"暴跌"会给公司和投资者造成严重的损失,因而股价同步性的问题受到监管者和学术界的广泛关注。本文以2010-2017年股票分析师对上市公司做出的预测为主要研究对象,验证了股票分析师的羊群行为与公司股价同步性间的关系,讨论了机构投资者和市场情绪的作用机制。实证结果表明我国股票分析师的羊群行为是"非信息驱动"的真羊群行为,这种行为降低了市场上的特质信息含量,从而增加了公司的股价同步性。上述关系在熊市中更为显著,并且分析师与机构投资者之间的利益冲突会加剧其羊群行为对股价同步性的影响。本文的研究对理解如何降低股价崩盘风险、提高我国股票市场的信息传递效率具有十分重要的理论和实践意义。     

社交新媒体、业绩预告与资本市场效率——来自深沪两市投资者e互动的证据

业绩预告作为提示风险、调整市场预期的关键信息,从前瞻性视角为提高资本市场效率提供了条件。面对我国投资者信息解读不足的情况,如何积极发挥业绩预告的有效性成为亟待解决的问题。本文以官方社交新媒体平台“投资者e互动”为背景、采用文本度量方法检验信息技术环境下,投资者信息能力对业绩预告市场反应的影响,以此来研究资本市场效率问题。研究发现,投资者e互动显著降低了业绩预告市场反应,提高了资本市场效率,且在损失厌恶程度较高、信息环境质量较差时作用更为显著。进一步分析表明,投资者e互动通过增加投资者信息能力和交易行为,促进了盈余信息的价格发现过程。本文结论表明,社交新媒体是提升市场有效性、减弱信息披露市场冲击的重要制度安排,为全面深化市场化改革提供了微观思路。     

中国式融资融券制度安排与分析师盈利预测乐观偏差

2010年开始实施的融资融券制度是中国资本市场重要的制度创新,旨在引入卖空机制以提高资本市场运行效率,但是两融的实际交易数据却显示,相较于融资交易,融券交易仅占两融交易的1%左右,由此,融资融券的这种非对称交易对资本市场会产生何种后果值得深入研究。本文从资本市场的重要信息中介——分析师角度切入,采用双重差分模型研究融资融券制度对分析师盈利预测行为的影响,结果发现,融资融券制度的实施不仅没有改善分析师的预测准确度,反而导致分析师发布乐观性的盈利预测,而分析师盈利预测的这种乐观偏差正是来源于火热的融资交易。进一步研究表明,上述现象在牛市的外部市场态势、机构持股比例较高的利益冲突情形下更明显,而分析师的声誉能够起到缓解作用。分析师通过发布乐观性盈利预测提升了标的股票换手率,并且对标的股票发布乐观性盈利预测的分析师更可能被评为明星分析师。在卖空机制作用有限的背景下,分析师发布的乐观性盈利预测最终加剧了标的公司的股价崩盘风险。本文的研究表明,融资融券制度下非对称性的融资交易促使分析师为了提高交易佣金和自身职业发展发布带有乐观偏差的盈利预测,最终反而损害了资本市场的定价效率,这对监管层在预防融资追涨炒高等投机行为的同时切实降低市场卖空摩擦具有重要启示。     

证券监管效率和承销商声誉——基于南方证券“麦科特事件”的案例研究

本文以“麦科特事件”为研究对象,分析了证券监管对承销商声誉资本的影响,从一个侧面考察了我国证券监管的效率。实证结果表明,证券监管通过影响目标承销商未来的市场份额,给承销商的声誉资本带来了负面影响。但成熟市场上显示的承销商声誉和IPO客户声誉的关联性在本文的案例分析中没有得到验证。我国证券监管在信息传递方面的缺陷以及投资者对承销商声誉的不关注,导致监管行动对承销商声誉的间接惩罚效应不足。我们认为,直接处罚和间接处罚并进,对于促成承销商声誉机制的形成、提高证券监管的效率具有重要的理论和现实意义。     

投资者异质信念与上市公司盈余信息的甄别——基于A-H股分割市场的实证分析

本文采用2002-2006年A-H股市场季度盈余信息披露前后股票超额收益的面板数据分析,研究了投资者异质信念对股票定价的影响。研究认为:中国大陆会计准则执行的结果与国际会计准则执行的结果没有明显差异;A股、H股投资者能够正确识别各自交易所披露的盈余信息;A股市场存在明显的盈余公告前私人信息,并且这种信息对股票定价的作用一直持续到盈余公告后,国外投资者的信息获得劣势仍然比较明显;以机构投资者为主体的H股市场在信息处理能力上高于以个人投资者为主体的A股市场;投资者的异质信念显著影响股票定价;交易机制是导致分割市场间股票定价差异化的原因之一。     

投资者非持续性过度自信与股市反转效应

与欧美市场普遍存在的中期动量效应所不同,我国股市表现出显著的中期反转特征。基于我国市场投资者结构与行为特征,本文构建了信息质量模型,系统研究了投资者在非持续性过度自信行为模式下股票市场的反转效应,利用分析师关注度与资金流向分别表征市场的信息质量与投资者行为,实证检验了模型的预测。结果表明:(1)投资者的非持续性过度自信行为是我国股市整体表现中期反转特征的主要原因;(2)信息质量越低,投资者对新消息的过度自信越强,其非持续性过度自信程度越高,股票的反转效应越明显。这一结果为我国提高信息披露质量、完善市场结构、加强分析师队伍和机构投资者的建设提供了理论与实证支持。此外,结合分析师关注与资金流向,反转策略能够有效获得市场超额收益。     

市场信号如何提升竞价排名机制的经济效率?——基于搜索引擎平台数据的实证分析

“魏则西事件”将网络搜索引擎平台的主要商业模式——竞价排名的经济效率问题推向风口浪尖.本文以搜索引擎平台企业为例,构造包括搜索引擎平台、销售商、消费者三方主体的博弈模型,考察在互联网信息非对称条件的市场环境下,搜索引擎平台竞价排名机制的消费者福利效应,进而探究销售商真实地报告产品质量的激励机制,解析市场信号提升竞价排名机制经济效率的作用机理;并结合产业实践数据进行实证检验.研究发现,信息不对称的市场环境下,竞价排名机制引致的销售商竞价均衡,完全不能协助消费者识别销售商产品质量,致使消费者福利因销售商逆向选择而遭受损失;在植入由销售商构建的市场信号后,竞价排名机制引致的销售商竞价均衡,可协助消费者识别最高付费位置的销售商产品质量,进而局部地改善竞价排名机制的消费者福利效应,从而将竞价排名机制经济效率提升至中等水平;但搜索引擎平台没有激励主动为销售商设计市场信号.据此建议,相关规制部门应当约束搜索引擎平台行为,使之完善市场信号识别机制;激励高质量销售商提高产品质量,竞争更优付费位置,进而提高市场信号向消费者传递产品质量信息的效果;同时,搜索引擎平台还应持续评估并优化自身的信誉评价机制.     

管理层股权激励与企业未来盈余定价——来自中国资本市场的证据

本文探讨管理层股权激励对企业未来盈余定价的影响,并进一步将企业未来盈余分解为行业成分和公司特质成分,考察股权激励对不同成分未来盈余定价的影响,以及不同模式股权激励对上述关系影响的差异。利用实施股权激励的中国A股上市公司2006-2016年间的数据,本文发现：（1）股权激励提高了当期股票收益率与企业未来盈余的相关性。说明管理层股权激励有助于投资者对企业未来盈余定价;（2）管理层股权激励并不影响投资者对行业成分未来盈余定价,但会加速投资者对公司特质未来盈余定价;（3）管理层的股票型激励有助于投资者对企业未来盈余定价,同时也能加速投资者对公司特质未来盈余定价,但股票期权激励并无上述作用。研究结果意味着,整体而言股权激励能够缓解管理层与股东之间信息披露的代理问题,激励管理层向外部投资者披露更多高质量的公司基本面信息,从而降低投资者对公司特质未来盈余信息的搜寻成本,最终通过加速公司特质未来盈余信息融入股价来促进投资者对企业未来盈余定价。本文揭示了管理层股权激励促进投资者对企业未来盈余定价的微观机制,同时,研究结论对提高中国证券市场的信息效率提供了重要的理论参考。     

分析师社交圈、利益冲突与研究报告文本信息

通过创新性地量化分析师研究报告中的文本信息含量和分析师身处的金融社交圈,研究分析师在“圈子”里所面临的利益漩涡对其研报信息含量的影响.发现：分析师凭借所经营的社交圈在提高其研究报告文本信息以获取市场信任的同时,也通过更乐观的荐股评级达到职业发展的目的,且分析师会在“博取市场信任”与“职业生涯发展”之间进行动态权衡.权衡的结果是,在职业生涯发展目的实现的基础上,深度社交圈为其提供了更多的信息来源,反映为更高的研究报告信息含量以进一步博取市场信任,且其在社交圈中的议价能力亦随之提高.上述结论为评价分析师研究报告信息含量提供了新的视角,同时为社交圈对分析师行为影响的研究提供了新的证据与补充.