内部控制信息披露与市场反应研究——来自中国沪市上市公司的经验证据

本文以2006-2009年沪市A股上市公司为研究对象,实证考察了内部控制信息披露的市场反应。研究发现,从总体上看,我国上市公司内部控制信息披露具有明显的市场反应,但从不同侧面看,内部控制信息披露的市场反应存在显著差异:从披露内容看,内部控制有效引起股票价格上涨,而内部控制缺陷则引起股票价格下跌;从披露类型看,强制性披露较自愿性披露更具有价值相关性;从披露详略看,详细披露会引起股票价格上涨,而简单披露则不一定。此外,与单独的强制性披露或自愿性披露的市场反应相比,内部控制强制性披露和自愿性披露交互影响的市场反应更加显著。据此本文认为,在进一步加强强制性披露的日常监管的同时完善自愿性披露的激励政策,是当前规范我国上市公司内部控制信息披露行为和提高内部控制信息披露质量的关键。     

基于公司年报披露的交易量与信息不对称研究

在资本市场中,信息的经济意义表现得最为突出,主导这个结果的关键因素是上市公司的信息披露与投资者对上市公司的估价之间存在着较大程度的关联性.定期报告作为市场中非常重要的信息来源,其披露的盈余信息应是投资者最关注的信息,以公司年报信息披露为事件,研究了交易量对于年报披露事件的反应以及超常交易量与信息不对称指标的关系.实证研究表明,与国外发达市场不同,在年报披露前,中国证券市场上的股票交易量不减反增,而且在信息不对称的情况下继续交易,投资者并没有选择延迟交易以降低风险,这说明中国股票市场上的投资者并不理性.     

不同交易量股票价格的信息调整速度差异研究

本文以交易量为划分标准,对不同交易量股票价格对信息的调整速度差异进行实证研究:首先将信息划分为公共信息和公司特有信息,发现高交易量股票对两者的调整速度均大于低交易量股票,但对后者的调整速度差异受公司规模因素影响。随后,本文进一步将公共信息细分为好消息和坏消息,发现与国际成熟市场不同的是,无论对好消息还是坏消息,高交易量股票的调整速度均显著高于低交易量股票。     

预测信息披露与盈余管理

本文从信息披露的角度出发,通过一个委托-代理模型分析预测信息的披露与盈余管理的关系。我们的分析认为,由于我国上市公司管理层披露的预测信息在一定程度上减少了管理层与投资者间的信息不对称程度,且管理层故意错误地披露预测信息需要承担额外的成本。因此,在一定的条件下,管理层披露预测信息将有利于减少管理层盈余管理行为。相关的实证研究数据也证实了我们的结论。     

上市公司信息披露与资本成本：来自中国证券市场的经验证据

以沪深股市502家公司为研究对象,对上市公司信息披露与资本成本的相关性进行了实证检验。研究表明,对于采取保守盈余政策的366家公司,盈余保守度与资本成本显著负相关,而对于采取激进盈余政策的136家公司,盈余激进度与资本成本没有显著关联。结论:高质量的信息披露可以降低上市公司的资本成本,良好的公司治理有助于提高经营绩效。     

审计延迟、披露延迟与信息延迟:影响因素及差异性分析

审计延迟与披露延迟二者共同作用影响信息的及时性.本文将审计延迟、披露延迟与信息延迟纳入同一个框架研究其影响因素及差异性.实证检验结果显示,审计延迟比披露延迟对信息延迟的影响程度更高.监管压力显著增加了审计延迟和信息延迟的时滞,但对披露延迟没有影响.公司相对规模与审计延迟、披露延迟及信息延迟显著正相关.未预期盈利为正的公司审计延迟、披露延迟与信息延迟的时滞更短.我们还发现影响审计延迟与披露延迟的因素存在差异,有些因素如事务所规模和准则变化对审计延迟与披露延迟的影响是相反的,这种相反作用在对信息延迟的影响中相互抵消并使变量的相关性变得不显著.     

自愿披露的信号失灵和甄别-基于内控规范实施的视角北大核心CSSCI

自愿披露本质上是信号传递的过程,若披露内容失真则构成信号失灵。已有研究多将自愿披露视为一种行为,很少关注披露内容本身是否可靠,但实际上信息质量是披露行为的基础。因此,如何甄别自愿披露的信号是否失灵是值得深入探讨的问题。以中国内控规范强制实施为背景,对自愿披露内控报告释放的信号进行甄别。选取2008年至2018年主板上市公司为研究样本,采用多元回归分析和双重差分方法进行实证检验。考察内控规范强制实施对上市公司盈余质量的影响;在此基础上,定义内控规范强制实施前自愿披露内控审计报告的公司为先行者、自愿披露内控评价报告的公司为类先行者、其余公司为守约者,考察3类公司的盈余质量在内控信息披露制度变更前后的变化。具体而言,以守约者为基准,分别比较先行者和类先行者的盈余质量相对于守约者的变化轨迹,判断先行者和类先行者自愿披露释放的信号是否能够反映公司真实质量,进而回溯甄别信号是否失灵,从而提供自愿披露信息可靠性的直接证据。研究结果表明,内控报告的强制披露能够有效提升上市公司盈余质量;先行者的盈余质量在自愿披露阶段高于守约者,在强制披露阶段提升幅度低于守约者;类先行者的盈余质量在内控规范强制实施前后始终与守约者无显著差异,类先行者的盈余质量更趋同于守约者而非先行者。自愿披露背景下,经过第三方鉴证的内控审计报告能够有效传递信号,未经第三方鉴证的内控评价报告存在扭曲信号的风险,审计师具有信号甄别的作用。进一步发现,不只“四大”,非“四大”鉴证也能够抑制信号失灵。研究结果提供了自愿性披露信息可靠性的直接证据,辨析了经过第三方鉴证和未经第三方鉴证的信息质量差异,补充了内控规范实施效果的实证证据,丰富了第三方鉴证的相关研究。     

从信息披露角度对盈余管理的研究

本文通过从虚假信息披露和选择性信息披露两个角度对盈余管理手段进行研究,试图提出从信息披露角度对盈余管理进行规范的一些方法。     

盈余管理与股票价格——一个文献综述

本文通过总结盈余管理与股票价格相关性研究的成果,对今后的研究提出了展望:一是研究外部环境预期的变化对盈余管理的影响;二是利用最新的非预期股票收益模型来研究盈余管理与股价的关系。     

审计委员会与信息披露质量:来自中国上市公司的经验证据

本文选择深交所信息披露考评结果与证券分析师盈余预测精度作为上市公司信息披露质量的衡量指标,使用2006年深市上市公司的相关数据,实证检验了审计委员会与上市公司信息披露质量之间的关系.研究发现,与未设置审计委员会的上市公司相比,设立审计委员会的上市公司具有更高的信息披露质量,审计委员会的独立性对提高上市公司信息披露质量有着积极的促进作用.本文的政策含义是,在进一步完善资本市场的过程中应重视上市公司审计委员会建设.     

Corporate social responsibility disclosure and market valuation: evidence from Spanish listed firms

Using a sample of listed Spanish companies pertaining to the IBEX35 index for the period 2007–2011, this paper examines whether those firms with higher CSR disclosure ratings are more valued by market participants. This study also complements the literature addressing the value relevance of CSR disclosure by further analyzing not only the direct effects of CSR reporting on stock prices but also its indirect effects through its interaction with main accounting variables (i.e., earnings and book value of equity). CSR reports can also affect stock price indirectly because the sustainability report may be perceived by investors to be a source of further and complementary information regarding the nature, composition and trends of the traditional value-relevant accounting variables. Finally, this study also analyzes whether CSR disclosure by firms operating in environmentally-sensitive industries is assessed differently by market participants than CSR disclosure by companies operating in other industries. By using a modified Ohlson (Contemp Account Res 1:661–687, 1995) model, it is found that CSR disclosure do have both a direct and indirect effect on stock prices by modifying the value-relevance of earnings and book value of equity. Moreover, CSR disclosure by companies operating in environmentally-sensitive industries is associated with higher market valuations than CSR disclosure by companies operating in nonsensitive industries. This may be due to the fact that CSR disclosures provide information that allow investors to make better assessments of the increased risk related to potential litigation and future environmental liabilities, thereby reducing information asymmetries and the risk of adverse selection.     

管理层股权激励与企业未来盈余定价——来自中国资本市场的证据

本文探讨管理层股权激励对企业未来盈余定价的影响,并进一步将企业未来盈余分解为行业成分和公司特质成分,考察股权激励对不同成分未来盈余定价的影响,以及不同模式股权激励对上述关系影响的差异。利用实施股权激励的中国A股上市公司2006-2016年间的数据,本文发现：（1）股权激励提高了当期股票收益率与企业未来盈余的相关性。说明管理层股权激励有助于投资者对企业未来盈余定价;（2）管理层股权激励并不影响投资者对行业成分未来盈余定价,但会加速投资者对公司特质未来盈余定价;（3）管理层的股票型激励有助于投资者对企业未来盈余定价,同时也能加速投资者对公司特质未来盈余定价,但股票期权激励并无上述作用。研究结果意味着,整体而言股权激励能够缓解管理层与股东之间信息披露的代理问题,激励管理层向外部投资者披露更多高质量的公司基本面信息,从而降低投资者对公司特质未来盈余信息的搜寻成本,最终通过加速公司特质未来盈余信息融入股价来促进投资者对企业未来盈余定价。本文揭示了管理层股权激励促进投资者对企业未来盈余定价的微观机制,同时,研究结论对提高中国证券市场的信息效率提供了重要的理论参考。     

基于非参数日内跳跃检验和高频数据的公司信息披露对股市价格波动影响研究

本文以2012年1月4日至2013年12月31日之间的共481个交易日作为样本期间,以样本期间上交所发布的“上证180”成分股中的上市公司的经营公告、财务报告及证券分析师根据上述信息披露的股评三种信息为主要研究对象,从验证方法选择、高频数据选取、信息考察窗口优化及基于面板数据多元Logistics回归模型构建等四个方面将跳跃与不同信息相联系,分析股价波动与不同信息披露的关系。研究结果表明,当信息范围为公司特定的经营公告、财务报告及分析师建议时,经营公告是最具影响力的信息披露渠道,而分析师建议并不是引起股价异常波动最重要的信息。同时,本文研究揭示仅有20%的跳跃与此类信息披露相关,当解释变量覆盖代表宏观信息“系统性事件”和行业、板块信息的“行业事件”时,也仅40%的价格跳跃发生和信息披露有关。本文的研究不仅表明哪一种信息可能更具有投资价值,而且揭示在此研究基础上继续探究引起股价异常波动的其他起因事件可能更具有重要意义。     

基于投资者异质信念的均衡资产定价模型研究

在行为金融框架下,采用投资者在价格期望方面存在的意见分歧来表征投资者异质信念,构建投资者异质信念下的均衡资产定价模型,从理论上证明投资者异质信念是影响资产价格的重要因素,投资者信念差异程度与均衡价格同向变动,并以封闭式基金折价为例说明该模型对金融市场价格异象的解释力.为检验理论模型的结论,选取中国股票市场数据构建计量经济模型,对投资者异质信念程度及其波动性对资产价格的影响进行实证分析,实证结果支持理论模型的结论.实证结果还发现,投资者异质信念的条件波动性变量系数显著,对股市收益率有显著的影响,说明投资者异质信念的波动对股市价格指数有显著的溢出效应,信息的传递效率会影响投资者的意见分歧程度,因此有效的信息披露机制能够更好地减少异质信念带来的股价高估问题.     

股票名称与股票价格非理性联动——中国A股市场的研究

本文利用中国A股市场中独特的配对股票样本对股票价格间的"非理性联动"现象进行了研究,并探讨了导致这种非理性联动的原因。本文发现:(1)仅名称相似,但没有其他相关性的配对股票收益率之间存在很高的正相关性;(2)比较名称变更前后股票收益率相关性的变化发现,名称变更对股票之间的联动性具有显著影响;(3)与机构投资者相比,个人投资者更容易对名称相似的配对股票产生混淆;另外,投资者情绪变化幅度越大,配对股票之间的联动性越高,说明投资者情绪变化对配对股票之间的联动起到了放大作用;除此以外,对配对股票来说,如果一只股票价格变动反映的是"坏消息"("好消息"),则该股票收益率对另一只股票的收益率具有更高(低)的解释力,意味着投资者由于损失厌恶而对"坏消息"的反应程度要大于对"好消息"的反应程度。     

Is stock price a good measure for assessing value-relevance of earnings? An empirical test

Recently, a growing body of literature has created a widespread impression that financial statements have lost their value-relevance because of a shift from traditional capital-intensive economy into a high technology, service-oriented economy. In particular, the claim is that financial statements are less relevant in assessing the fundamental value of high technology, service-oriented firms/activities, which are by nature knowledge-intensive. These conclusions are based on past studies that examine the association between accounting numbers (i.e., earnings and book values) and stock prices and show that, in general, the association between accounting information and stock prices has been declining, over time. These findings have been interpreted to be the result of a decline in value relevance of accounting. We examine the predictive content of stock prices and accounting information, as against the contemporaneous association between accounting information and stock prices. We find that while both the predictive content of earnings and prices declined over time, the predictive content of price signals declined by even more. Our analysis suggests that the declining association could be the consequence of increased noise in stock prices over time resulting from increases in trading volume driven by non-information based trades, and not just a decline in the predictive content of earnings. More importantly, this conclusion is consistent with the insights of the noisy rational expectations equilibrium framework analysis, i.e. that increased noise has caused the predictive content of prices to degrade over time. Overall, our evidence suggests that stock prices may not be an appropriate benchmark for gauging the information content of accounting earnings.

投资偏好与“特质波动率之谜”——以中国股票市场A股为研究对象

与价格走势平平的股票相比,投资者更愿意选择过去价格变化幅度较大的股票。这种投资偏好是否是产生“特质波动率之谜”的原因呢？本文以中国股票市场A股为研究对象,首先验证中国股票市场“特质波动率之谜”的存在性。随后组合分析和Fama-MacBeth横截面回归分析发现,价格极差可以在一定程度上解释但不能完全解释“特质波动率之谜”。横截面回归结果表明,在价格极差、最大日收益率、换手率三者的共同作用下,特质波动率与股票预期收益之间的负向关系不再显著。由此,对某些特殊股票的投资偏好可能是产生“特质波动率之谜”的主要原因。     

锚定比率可以衡量股价高估吗？——基于崩盘风险视角的经验证据

股价高估指的是公司市场价值超出其内在价值的现象,但如何衡量内在价值一直存在争议。借鉴行为金融文献中锚定效应的概念,结合中国资本市场的特殊性,本文提出了锚定比率(简称"RPR")这一新的股价高估指标。为了证实该指标的有效性,本文利用事后的股价崩盘风险进行了相关检验。结果表明:第一,锚定比率与股价崩盘风险正相关;第二,更少的分析师跟踪、更多的散户持股以及更高的股票流动性均会强化锚定比率对股价崩盘风险的影响;第三,在控制常用的股价高估指标、两类代理问题和管理层"捂盘"行为后,本文的结果依然成立;第四,利用崩盘事件,本文证实了锚定比率会加剧股价下跌的程度,且长期来看股价会保持"惯性"而非"反转"。本文的研究表明投资者做决策时对股价高点存在明显的锚定效应,丰富了锚定效应在中国资本市场中的运用。更重要的是,本文提出了一个可能更适合于中国资本市场的股价高估指标,该指标意味着资本市场定价机制的不完善是导致股价高估和频繁崩盘的重要原因,这对于改善资本市场定价效率、降低股价崩盘风险有一定的启示作用。     

社交网络、 投资者关注与股价同步性

随着以微博、微信为代表的社交网络信息平台在中国的崛起,形成了新媒体时代下信息资讯生成与扩散的完整传播链条,深刻地影响着金融市场参与主体的学习认知习惯、投资决策理念、交易行为模式,最终影响不同金融资产的价格波动规律.本文在新媒体时代情景下,以社交网络信息披露与传播平台为切入点,基于信息关注度、信赖度、更新频率等三层维度,构建社交网络微博信息质量指标体系,研究社交网络信息质量与股价同步性的内在关联关系.研究表明:微博信息质量与股价同步性有着显著的高度负向线性关联性,并且呈现出非线性U型关系.即随着社交网络信息质量水平的提升,股价同步性逐渐降低到达最小值,而后又逐渐提高.研究结论为证明上市公司社交网络微博平台对股价同步性有较强影响力,提供了中国金融市场的证据.