证券内幕交易法律规制的完善

内幕交易是—种严重的交易欺诈行为，这种行为只能使小部分掌握内幕信息者非法获利，广大股民却因此受损，更重要的是对整个国民经济造成的损害。我国一开始就十分重视对内幕交易的法律规则，证券立法几科已经形成一个典型的控制内幕交易的制度要求的所有条件。但是关于认定内幕交易的立法还存着相当大的不足之处，有必要予以完善。     

试论我国证券市场内幕交易及其完善

操纵市场和内幕交易对于一个市场来说是致命的，它直接挑战的是证劵市场的“三公”原则，一个内幕交易泛滥的市场是不会有什么光明的前途的。本文从法律的角度透视好分析了我国证劵市场滋生内幕交易的性质、危害和社会成因，并提出相关的完善意见。     

“内幕交易罪”基本概念的比较性研究

在中国证券市场设立之初,由于监管法律的缺失,内幕交易等证券欺诈的犯罪行为愈加猖狂。虽然我国于1997年修订刑法时将内幕交易、泄露内幕信息的行为犯罪化了,并于翌年出台了《证券交易法》对其进行规制,但是,迄今为止很难看出上述规制机能够有效的运作。而内幕交易等证券欺诈行为严重打击了投资者的信心,使投资者变成了投机者,弱化了市场吸收闲散资金的能力,使证券市场不能够良好的运作。本文根据我国现有的对"内幕交易罪"基本概念的规定,结合美国已经成型的制度规定,站在维护我国金融管理秩序的立场上,完善我国现有的对"内幕交易罪"基本概念的规定。     

内幕交易与股价同步性

关于内幕交易的好处和坏处以及监管的必要性是金融研究领域的热门话题。内幕交易破坏了市场秩序,损害了其他投资者的利益。然而,有一种观点却认为内幕交易对于将公司层面的特质信息更及时、更精确地融入股价有重要贡献,因而提升资本市场效率。基于该逻辑,内幕交易“似乎”客观上能带来公司特质信息,并呈现出较低的股价同步性。 基于股价同步性的分析,利用2007年至2015年中国A股上市公司的数据,采用Stata软件以及控制行业和年度固定效应的OLS回归分析方法对内幕交易与股价同步性的真实关系进行实证检验。将知情交易概率作为测量内幕交易的指标,重新考察内幕交易对股价同步性的影响。在此基础上,进一步分析信息环境等因素对上述关系的影响。为了使研究结论更有说服力,从宏观、中观、微观3个层面考察信息环境的调节作用,尝试将内幕交易对股价同步性的影响区分为长期影响和短期影响,以更全面、更客观地认清内幕交易的真实影响。 研究结果表明,内幕交易的确能降低当期股价同步性。但是,内幕交易的信息传递属于一种非正式渠道,其作用会受到信息环境的影响。当信息环境较好时,内幕交易对当期股价同步性的负向影响会削弱;当信息环境较差时,内幕交易对当期股价同步性的负向影响会加强。进一步研究发现,内幕交易会导致其他投资者的逆向选择并提升未来股价同步性,最终降低资本市场的效率。 进一步探索内幕交易的真实影响,并在一定程度上反驳了内幕交易可以提升资本市场效率的说法,有利于提升广大投资者和监管部门对中国资本市场的认知。     

证劵市场内幕交易的防范措施

不论是对证券市场还是对我国整体经济的发展,证券市场的内幕交易,都有着非常大的危害,所以,防范内幕交易势在必行。本文首先对证券市场内幕交易的危害进行了简要分析,然后从多个方面证券市场内幕交易的防范措施进行了论述。     

内幕交易行为预测:理论模型与实证分析

内幕交易行为的复杂性、难以甄别性和处罚滞后性,是各国证券监管当局面临的"执法困境"。针对内幕交易监管难题,论文从市场微观结构角度构建了一个内幕交易行为"预测模型—概率测度—行为甄别"的分析框架,试图通过市场微观结构机制和数据挖掘方法,对我国股市存在的内幕交易及时进行预测和甄别。实证检验表明,"股改"后的全流通市场中,上市公司重大事件背后隐藏着基于私人信息的内幕交易行为概率;应用支持向量机模型(SVM)对内幕交易行为具有较好的预测效果,从而为证券监管部门及时制止内幕交易行为和打击内幕交易犯罪提供金融学支持。     

信息不对称:股票市场内幕交易规制优化实施

内幕交易导致股票市场资源配置效率降低,对其进行规制可以减小造市者的逆向选择问题。实施内幕交易规制涉及到规制成本,优化实施就是要在规制收益与实施成本间进行权衡,谋取最优实施方案。本文探讨在规制者目标为以调整资产组合为目的而交易的不知情投资者期望效用最大化的情况下,实施政策的优化组合问题。     

证券投资主体市场操纵行为的经济学分析

中国证券市场是一个新兴的资本市场,由于市场因素、制度建设以及市场监管等多方面原因,中国股市也像许多成熟证券市场早期所经历的那样存在市场操纵现象,个别操纵行为危害严重。有关市场操纵问题的研究起源于国外发达资本市场。众多研究表明,实践中基于交易和基于行为的操纵手段获利的可能性很小,而基于信息特别是内幕消息的市场操纵在证券市场中更为普遍。证券投资主体的市场操纵行为主要是掌握内幕信息的人,利用信息而进行的证券交易,目的是以个人特有的优势在证券市场榨取暴利。由于市场操纵行为利用了大部分投资主体并不了解的消息而获取实际利益,所以,它是一种不公平的证券交易。同时,这种行为十分危害证券市场的信息效率功能,直接使得证券市场资源配置功能失效,由于这种行为不利于证券交易市场的正常运作,因此,建立和完善有效防范操纵行为的机制是保证证券市场稳定发展的必然要求,对我国证券市场的健康发展也有重要意义。本文试图从经济学的角度对市场操纵行为进行研究,从而得出对我国证券市场具有借鉴意义的结论。     

中国股市庄家交易操纵的模型与政策分析

本文在有限理性的假设下建立了行为主动庄家的交易操纵模型,此模型不仅考虑了正反馈交易者的羊群效应,同时还体现了套利者的两种不同作用。通过该模型捕捉到了庄家操纵时的市场价格波动情况,揭示了其交易策略,最为关键的是给出了庄家交易操纵获利的条件。根据这个模型,羊群效应是庄家进行交易操纵获利的关键,我们分析了羊群效应形成的条件。而且,基于此模型对中国股市进行了政策分析。     

增发博弈中流通市场交易操纵模型与实证研究

承销增发新股中承销商是否存在交易操纵行为是涉及到市场信息效率的关键问题.从国内发行核准制度和无市商的电子交易机制出发,流通市场承销商与策略交易者的博弈行为研究表明,纯操作均衡是唯一的均衡,即承销商始终选择流通市场交易操纵行为,此时流通市场净指令流的信息失效,增发公告后流通市场信息缺乏效率.同时,本文也通过首日流通市场中收盘价和交易量回归,以考察承销商是否存在增发实施前的交易操纵行为.实证表明,增发首日交易量与承销商信誉无关,且难以用公开信息预测,预示承销商交易操纵行为;另外,收盘价与交易量无关,交易量没有信号效应,这与纯操纵均衡相符.本文从实证角度验证了模型结论.结论表明现行发行核准制驱使承销商操纵增发前流通市场交易价格,这要求监管当局修正或者重新设计股票发行制度.     

异质信念下内幕交易者市场操纵行为研究

在竞争性理性预期均衡的框架下,建立起非知情交易者异质信念下风险资产定价模型,推导出关于风险资产的贝叶斯线性均衡价格函数,并基于此研究内幕交易者市场操纵行为,揭示操纵手法。研究结果表明非知情交易者的信念偏差对交易需求、均衡价格以及内幕交易者的操纵策略均有重大影响,而对市场深度没有影响。内幕交易者通过散布虚假消息使得非知情交易者成为虚假消息的跟随者可实现获利;内幕交易者在散布虚假消息时需要考虑非知情交易者的整体信念偏差;在线性均衡下,均衡价格与内幕交易者散布的虚假消息呈线性正相关。     

Insider Trading With a Random Deadline

We consider a model of strategic trading with asymmetric information of an asset whose value follows a Brownian motion. An insider continuously observes a signal that tracks the evolution of the asset's fundamental value. The value of the asset is publicly revealed at a random time. The equilibrium has two regimes separated by an endogenously determined time T. In [0, T), the insider gradually transfers her information to the market. By time T, all her information has been transferred and the price agrees with the market value of the asset. In the interval [T, ∞), the insider trades large volumes and reveals her information immediately, so market prices track the market value perfectly. Despite this market efficiency, the insider is able to collect strictly positive rents after T.     

产品异质条件下排污权交易市场支配力对系统均衡的影响研究

日趋臻显的行业细分趋势和显著的外向型经济发展特点等在很大程度上决定了我国区域排污权交易系统内不存在显著的产品竞争。鉴于此,在产品异质条件下,通过考虑产成品市场与排污权交易市场之间的关联影响,首先从理论层面分析了社会最优的排污权配置状态;进而,构建了主导企业与从属企业之间的主从博弈模型,通过分析特定排污权市场价格下从属企业的最优行为特征,深入剖析了主导企业的策略性行为及其对系统均衡的影响。结果表明：市场支配力对系统均衡的影响具有多样性与复杂性;特别是,为了获取更大的额外收益,主导企业存在作为卖家时选择"溢价"与作为买家时"抑价"两种排污权价格操纵形式,并不可避免地导致系统均衡与社会最优配置状态的偏离,而从属企业却会蒙受巨大损失;其中,初始排污权禀赋是影响主导企业最优决策的重要因素。最后,通过量化分析对结论进行了验证,并细致展现了主导企业产污系数和治污成本等变动对系统均衡的影响。     

基于市场冲击成本与机会成本的算法交易策略

提出了一种估计交易策略机会成本的方法,分析了同时考虑市场冲击成本和机会成本的投资者,在总交易成本最小的目标下制定最优交易策略的问题。研究结果表明,如果投资者只考虑冲击成本,或者虽然同时考虑机会成本但若所有交易时期指令的成交概率都相等,那么投资者最优的算法交易策略仍然是采用著名的交易量加权平均价格(VWAP)交易策略;对于所有交易时期指令的成交概率不一致但交易者能预先预期总的可执行指令大小的特殊情况,得到了此问题的解析解;对于各交易时期指令成交概率并非都相等的一般情形,通过数值示例发现,对于不同交易时期指令的成交概率分别为递增、递减和U型3种不同情形,投资者同时关注市场冲击成本和机会成本时指令提交策略(MIOC)的总交易成本均小于VWAP交易策略。     

Information in Securities Markets: Kyle Meets Glosten and Milgrom

This paper analyzes models of securities markets with a single strategic informed trader and competitive market makers. In one version, uninformed trades arrive as a Brownian motion and market makers see only the order imbalance, as in Kyle (1985). In the other version, uninformed trades arrive as a Poisson process and market makers see individual trades. This is similar to the Glosten–Milgrom (1985) model, except that we allow the informed trader to optimize his times of trading. We show there is an equilibrium in the Glosten–Milgrom‐type model in which the informed trader plays a mixed strategy (a point process with stochastic intensity). In this equilibrium, informed and uninformed trades arrive probabilistically, as Glosten and Milgrom assume. We study a sequence of such markets in which uninformed trades become smaller and arrive more frequently, approximating a Brownian motion. We show that the equilibria of the Glosten–Milgrom model converge to the equilibrium of the Kyle model.     

沪市知情交易概率(PIN)特征与风险定价能力

本文以EKOP模型为基础,研究了沪市股票知情交易概率的特征,并检验了知情交易概率的风险定价能力。结果显示,在我国股票市场上,知情交易概率作为定价因子是有解释力的,但是知情交易概率对收益产生的却是负效应。这一结果不仅与理论上信息不对称需要风险补偿相反,而且与美国市场上的实证结果也相反。本文结合案例分析,提出该实证结果出现的原因在于我国股市所特有的庄家与散户博弈的赢利模式。此外,本文的实证结果也不同于之前对我国市场的研究,产生差异的原因在于模型估计方法、回归方法和样本区间的不同。     

基于订单驱动市场下信息结构与金融资产价格均衡研究

依据我国证券市场订单驱动连续竞价交易机制,在引入信息结构及投资者看法差异的基础上建立序贯交易理论模型,研究金融资产价格的形成过程,并研究信息结构各方面对价格形成的影响。理论结果表明,信息存在、信息分布和信息组成对买卖价差产生不同影响,其影响结果不仅取决于信息结构自身,也受到投资者构成、看法差异以及信息量值的影响。随后基于中国证券市场进一步验证了理论模型的结论。     

股票市场透明度、信息份额与价格发现效率

股票市场透明度是交易机制设计的一个重要方面,这关系着资本市场能否有效促进价格发现及其效率。2003年12月8日深圳证券交易所买卖盘揭示范围由三档变为五档,股票市场透明度增加。基于信息份额模型,本文研究了市场透明度的增加对价格发现效率的影响。结果表明,新增加的两档报价向市场传递了边际信息含量,有助于投资者做出理性投资决策;同时,交易价格偏离有效价格的定价误差显著减小,收益自相关性程度降低,交易价格更加趋向于有效。因此,市场透明度的增加促进了资本市场价格发现及其效率的提高,为今后市场透明度的改革提供了有意义的参考意见。     

供应链企业间的知识市场及其交易模型研究

本文在达文波特企业内部知识市场理论的基础上,提出供应链企业间也存在知识市场,并对其构成及运作过程进行了分析.然后,以委托代理理论为定量分析工具,考虑了知识出售企业出售知识的积极性、各企业对于知识交易的风险偏好、知识交易的中介成本以及外部环境等影响知识跨企业边界交易的多种因素,构建了供应链企业间知识市场的交易模型.最后.通过对模型结果的分析指出:供应链各节点企业应加强相互信任与合作.优化企业知识体系,建立良好的信息技术基础设施,提高知识市场的交易水平.