投资者真的是理性的吗——行为金融学对法玛的“市场有效假说”的质疑与挑战

美国著名经济学家尤金·法玛在1970年提出的"市场有效假说"是现代金融学的重要理论基石,而"理性经济人假设"是该假说的核心。但是,现实金融市场上诸多"异象"使得市场有效假说常遭人质疑和挑战。在这种情况下,以心理学和社会学等为基础,且以人的"有限理性"为研究对象的"行为金融学"对这些金融"异象"的解释与分析就显得相当有说服力,有效地解决了当代主流金融学理论的许多问题,并提出了今后金融学研究的方向和思路。     

现代金融学理论的疏漏与分歧

基于理性人假设的有效市场理论认为证券价格总是可以充分反映可获得的信息。传统金融学的绝大多数研究领域,尤其是证券分析理论,都是在这一学说及其应用的基础上建立起来的。然而从上个世纪80年代开始,这一理论受到了空前的质疑,首先是来自噪音学派关于交易成本的批评,随后是来自行为金融学关于有限套利和噪音交易等更为严厉的质疑。本文从现代金融学理论的分歧入手,讨论资产价格决定因素的不同解释,分析了传统金融学与行为金融学的关系,认为有效市场理论与行为金融学两者本是同一理论体系的两个方面,相互补充和完善,而不是相互排斥。     

行为金融理论的前沿发展

行为金融学就是以新的人性模式来研究不确定性环境下投资者决策行为的科学。它是对传统金融学如有效市场理论、套利定价理论等的创新,也反映了现代金融学研究的最新发展。而且行为金融理论地位的上升和理论的渐趋成熟也预示着金融理论研究范式与方法上的变革,预示现代经济学大变革的开始。本文试图对行为金融学作一点介绍,以便开拓学界的视野。     

基于市场摩擦的信息反映效率研究--信息漏出与渗入假说

本文从现代金融学理论发展出发, 讨论传统金融学与行为金融学的分歧, 并从Fama理想市场条件下市场有效性与现实市场摩擦存在的矛盾入手, 提出“信息漏出与渗入假说”, 解释了实证检验中市场异象存在的原因。同时, 认为噪音交易和信息收集成本是市场存在“信息漏出效应”的主要原因,而现实市场价值序列与价格序列具有共同期望导致有效市场假说实证检验中证据与异象同时存在。     

布场非有效性：基于理性或行为金融学

证券市场的信息有效性问题一直是有争议的问题。系统地讨论有效性问题及市场的异常现象 ,指出目前的行为金融学虽是解释异常现象的一种新思路 ,但较之标准的理性框架 ,行为金融学还有一定的局限性。证券市场的异常现象说明“市场有效性假说”还不是一个令人满意的竞争性市场理论 ,标准的理性框架还有待于进一步发展。     

股市波动之谜研究文献述评

股票的高波动不能被有效市场理论所解释,有学者称之为“股市波动之谜”。股市波动之谜研究的是股价变化,即股市收益率的方差。最近十多年,解释股市波动之谜的学者很多。他们分别从含有一个代表性行为者的均衡模型,含有不同行为者的均衡模型,行为金融学模型等三个角度来展开的。在中国还没有学者尝试用一个统一的资产定价框架来解释中国股市风险溢价和股市波动。     

上市公司非理性融资的行为金融学分析

上市公司非理性融资行为严重损害了债权人和中小股东利益,扰乱了证券市场的定价和运行秩序.其非理性行为主要表现为非理性股权融资偏好、将募集资金大量闲置等.行为金融学针对传统理性模型的缺陷,基于"非理性人"和"非有效市场"两个前提假设,认为人们在决策和判断时会出现诸多行为偏差.行为金融学为观察我国上市公司资金大量闲置提供了一个新视角,并解释了我国上市公司股权融资过度的原因.     

行为金融学与有效市场假说的争论

作为现代金融学的核心理论,有效市场假说多年来一直占居金融领域的统治地位。然而,该理论对金融市场上出现的许多异象却无能为力。行为金融学对有效市场假说的理论提出了系统性的挑战,对有效市场假说无法解释的金融异象进行了独特的诠释,并逐步发展了自己的理论模型和应用体系。     

制度金融学的起源:从门格尔到克洛尔

本文试图对涉及制度因素的早期货币金融理论加以梳理,据此探究制度金融学的理论渊源。基于对新古典金融学基本假设与理论困境的重新认识,首先确认长期被新古典学派推崇的瓦尔拉斯(Walras)均衡框架难以成为讨论货币金融问题的合适基础,因此金融学的制度分析便应运而生。随后对在制度金融学基本分析框架形成过程中具有启蒙与奠基意义的相关经典理论进行梳理与评论,主要涉及门格尔(Menger)的货币演进范式及其货币内生起源观点的制度含义;希克斯(Hicks)的交易成本货币理论与金融制度演进观点;克洛尔(Clower)以构建货币理论微观基础为核心并试图在新古典金融学与制度金融学之间建立逻辑联系的相关观点以及尼汉斯(Niehans)等的补充与扩展等。     

行为金融与投资者情绪:一个市场实证视角的综述

行为金融学在投资者异质、信念偏差、非标准偏好等假设下更加现实地刻画了投资者行为。行为金融学与新古典金融学对投资者刻画的差别部分表现为投资者情绪。从大量研究结论来看,正是投资者情绪导致了证券市场中的"异象",因此,从行为金融视角出发研究投资者情绪,对于解读证券市场,认识资产价格形成机制,提供政策建议等都具有十分积极的意义。     

与时俱进的经济学和管理学

工业革命的结果 ,促使经济和管理在社会实践中发生了根本的变化 ,也使经济学和管理学获得广阔的发展空间 ;信息革命产生了新的“产业革命” ,对现代的经济学和管理学产生了直接的影响 ;由于经济与管理的现代化发展 ,金融学从经济学中独立出来 ,从而形成了经济学、管理学、金融学三足鼎立的局面 ;本文分析经济学和管理学的产生和发展 ,也从与时俱进的角度对信息社会条件下现代经济学和管理学的发展作努力的探索。     

"无效市场"条件下的股东控制权分析--公司治理理论的行为金融学视角

美、英等国的公司治理模式对代理人的监控机制建立在高度发达的股票市场基础上 ,其理论基础是有效市场理论与投资者的理性预期能力。行为金融学认为 ,在股票市场定价无效率的基础上 ,资本市场的竞争无法对代理人形成有效的约束 ;无表决权优势的股东个体在面对代理人机会主义行为时 ,缺乏对其进行有效控制的机制。公司制度中股权资本直接退出机制的有无及其效率的高低 ,是市场主导型公司治理模式有效与否的关键     

现代金融学理论的缺陷与解决路径

标准金融学与行为金融学的根本分歧是市场是否具有有效性。作为标准金融学基石的有效市场假说的致命缺陷是检验时点有效,即在任何一个时点上证券价格都即时、准确地反映所有信息,这一理想化的约束条件不仅使该理论的应用价值大打折扣,也使其存在着巨大的理论缺陷。行为金融学正是抓住这一点对其提出了质疑和挑战。在推翻标准金融学的理论假设后的行为金融学也没有建立一个比标准金融学更有实际应用性的学说体系,其应用性甚至远远落后于被其否定的以CAPM、APT、OPT等为代表的标准金融学理论。市场有效周期理论认为,市场有效是一个时期而不是一个时点,通过实证研究可以对该理论进行检验。市场有效周期理论的重要价值主要是在解决标准金融学和行为金融学的分歧上实现了重大突破。     

经济学语境下的法律问题——法经济学的新发展

法经济学,尤其是基于理性选择理论的主流法经济学已然取得了相当的成功,法律的经济分析不仅得到法学界的青睐;而且获得了经济学界的认可.科斯和贝克尔分别获得1991和1992年度诺贝尔经济学奖即是明证.进入20世纪90年代以后,法经济学的研究似乎进入了一个比较"沉闷"的时期,没有出现新一代的"领军人物",也没有出现具有"突破性"的新的研究文献;更多的是主流理论的应用及非主流的声音.但尽管如此,在近10余年法经济学运动相对平寂的研究背景中,仍有值得关注的学术亮点,其中"法和金融学"与"行为法经济学"的勃兴,便是推动法经济学继续前行的重要力量.本文拟对此问题作一探析.     

现代金融学噪音交易理论文献综述

噪音交易的形成机理一直是现代金融学分歧的焦点.本文从信息本质与信息处理过程入手,讨论由投资者认知偏差导致的噪音交易,基于信息认知偏差的状况把噪音交易划分为三种类型:以外生的信息质量缺陷为基础的噪音交易;因代理行为而产生的噪音交易;以操纵市场为目的而进行的噪音交易,分析了不同类型噪音交易的形成机理,对现代金融学的噪音交易理论进行了全面综述.     

我国2005年中期以来的牛市行情对几种证券分析理论的自然检验

文章结合我国股市2005年中期以来的牛市行情,对证券基本分析、技术分析、效率市场假说、行为金融学理论等几种有代表性的证券分析理论进行了自然检验,发现每种理论均有一定的解释力。投资者不应轻易摒弃哪一种理论,而应该结合起来,在不同的场合、环境、条件、时机下运用不同的理论来指导自己的投资行为。     

金融学的深化:范式转变与信息技术

长期以来,国内"金融学"在传承古今、贯通中西的历程中内容不断丰富,但这种发展始终是在结构范式下进行的,比较金融学的研究成果和国内外金融体系发展的实践使结构范式面临危机,应运而生的功能范式,不仅具有明显的理论优势,还具有直接的金融实践价值.此外,金融运行由"纸基"向"电子基"的转化已经具有相当的广度和深度,信息技术在金融运行中的地位和作用也已经由"技术支持"上升为"技术驱动",显现出质的变化.但是,金融理论研究和学科教育都没有跟上实践发展的步伐,范式推陈出新和对信息技术在金融领域革命性影响的反映将推动"金融学"的深化.     

投资银行学新体系初探

本文通过对投资银行的概念和金融学体系的考察 ,阐述了投资银行学在整个金融学体系中的位置。并在此基础上提出了一个投资银行学新体系 ,把投资银行学内容概括为“一个中心、两条主线、两条辅线”。最后 ,文章对投资银行学作为一门学科在中国的建设和发展提出了一些想法。     

决策黑箱:现代投资决策理论新探

现代金融学关于经济主体投资决策的依据问题存在两种截然不同的观点,传统金融学基于理性预期认为投资主体决策的依据是信息;而行为金融学则从非理性出发认为主体决策不仅依据信息同时还由心理和情感因素决定。由于金融市场中投资主体理性选择与非理性选择的同时存在,在承认理性选择行为的同时,暗含着对非理性选择行为的默认,认为投资决策是一个存在"决策黑箱"的心理过程,投资主体依据理性还是非理性主要由主体情绪和信息获得与处理的复杂程度决定,对于相同的信息投资者根据当时的市场环境得出不同的判断,导致证券价格也会有不同的表现,决定集群行为的大数定律最终会发挥作用。     

行为金融理论视角下的投资者行为分析

行为金融学融合了金融学、心理学、社会学等多学科的分析方法与研究成果,充分考虑了市场参与者的心理因素特征,以更接近现实的假设来分析金融市场的实际情况,解释了众多无法被传统金融学解释的金融"异象",丰富了金融学的研究方法、研究范式和研究内容,已经成为金融研究中一个十分引人注目的领域.