地方政府债务与实体企业金融化：效应与机制

“脱实向虚”是当前中国经济发展中的重要问题,其微观表现形式即企业金融化。本文从政府债务融资视角切入,基于中国政府债务数据与A股非金融类上市公司数据,实证检验了地方政府债务对实体企业金融化的影响与作用机制。研究发现,地方政府债务与企业金融化水平呈U型关系,这一结论在考虑内生性问题和一系列稳健性检验后依然成立。进一步研究发现,地方政府债务通过“投资潮涌效应”“融资约束效应”和“投资替代效应”作用于企业金融化。本文有助于从宏观层面厘清实体企业金融化的成因,进一步揭示地方政府债务对于实体经济的两面性影响,对于提振实体经济效率,防范化解重大金融风险均具有一定的启示意义。     

试析绿色信贷政策与污染企业金融化的关系

绿色发展是经济高质量发展的重要特征。限制污染企业的非环保生产、增加环境规制是落实环境保护政策的主要内容,金融部门从资金角度出台了一系列绿色信贷政策。绿色信贷政策在促进企业绿色转型的同时,也可能导致部分工业企业遭受更强的融资约束,加速资本脱实向虚。选取2006—2020年期间的工业行业上市企业作为研究对象,利用双重差分模型分析绿色信贷政策对企业金融化的影响,探讨融资约束的中介效应和行业竞争的调节效应,结果发现：绿色信贷政策显著提高了污染企业的金融化水平,民营污染企业的促进效应强于国有污染企业;融资约束上升承担了显著的中介机制,但仅存在于民营企业中。研究还发现,行业竞争将弱化绿色信贷政策的企业金融化正效应。     

货币政策、实业投资率与实体企业金融化

支持实体经济发展是我国近年来金融业一以贯之的工作重点,宽松的货币政策未必能有效提振实体经济,实业投资率下降、实体企业金融化现象已经显现出来。文章首先从企业金融化角度解释我国近年来实业投资水平下降的原因,发现实体企业的金融化投资行为对实业投资水平具有“挤出效应”,宽松货币政策进一步加剧了实体企业偏离主业的金融化行为。研究表明：实体投资机会下降是导致非国有企业选择金融化投资行为更为深刻的背景和原因,即使是宽松货币政策也改变不了实体经济对资本吸引力下降。缓解货币政策调控困难的关键,在于通过产业升级和技术创新推动企业进行主营业务改革,提高主营业务竞争力,从而增强对资本的吸引力,货币政策才能从根本上提高金融运行效率和服务实体经济的能力。     

分析师跟踪、机构投资者持股与企业“脱实向虚”

遏制企业“脱实向虚”趋势是我国经济高质量发展的根基所在。本文构建双向固定效应模型,基于2011—2019年沪深A股上市公司数据,实证检验分析师跟踪对企业金融化的影响以及机构投资者持股的调节作用。研究发现：资本市场的分析师跟踪能够显著抑制企业金融化进而降低“脱实向虚”风险,机构投资者持股在其中发挥了正向调节作用;作用机制检验表明,分析师跟踪的作用效果系通过缓解企业内外部信息不对称和监督管理层的机会主义行为而实现;拓展性研究显示,机构投资者外部治理作用在一定程度弥补了企业内部治理机制的不足,相较于被动型机构投资者,主动型机构投资者发挥了更为显著的调节作用。本文丰富了企业金融化的市场化治理机制研究,对于我国大力发展分析师和机构投资者队伍,积极引导金融服务回归实体经济具有一定政策含义。     

管理层股权激励与实体企业金融化

如何避免实体企业"脱实向虚"事关金融体系稳定与实体经济可持续发展.基于2006—2019年A股非金融上市公司数据,研究发现:管理层股权激励对实体企业金融化具有显著的抑制作用.异质性分析表明,相较于国有企业,这一作用在民营企业中更为显著.进一步研究发现,当股东监督力度较小、治理环境较薄弱时,管理层股权激励对实体企业金融化的抑制作用更加明显,这是由于股权激励通过加强管理层与股东之间的利益协同效应,进而对实体企业金融化产生了抑制作用;且管理层股权激励能够促进实体企业"脱虚向实",即通过抑制金融资产配置,促进企业进行长期实业投资和创新投资.因此,企业应进一步完善薪酬激励机制,避免可能诱发的机会主义行为;政府应加强对股权激励实施方案的监管,助推实体企业"脱虚向实";金融部门应健全动态金融风险防范预警机制,有效防范和化解系统性金融风险.     

碳排放信息披露会影响实体企业金融化吗？

基于我国防范化解实体企业金融化带来的系统性金融风险以及实现“碳达峰”“碳中和”目标的背景,选取2011—2021年我国沪深A股上市公司数据,实证检验了碳排放信息披露对实体企业金融化的影响。研究发现,碳排放信息披露提升了实体企业金融化水平。机制检验结果显示,碳排放信息披露通过缓解企业融资约束以及提高代理成本加剧了企业金融化。管理层持股比例越高以及企业所处地区法治化水平越高,碳排放信息披露对实体企业金融化的正向影响越弱。进一步研究发现,企业进行碳排放信息披露主要提高了长期金融资产的投资比例,表现为“投机获利”动机。异质性分析表明,碳排放信息披露加剧实体企业金融化在非高碳排放行业、自愿形式披露以及管理层短视行为较严重的企业中更为显著。因此,企业应当完善抑制管理层机会主义行为的薪酬激励机制,政府应当进一步加强环境规制相关的法治化建设,引导企业管理层坚定绿色发展信念,立足长远,聚焦主业经营。     

ESG评级能抑制企业金融化吗？

作为企业可持续发展评价的重要内容,ESG评级能够改善企业融资环境和治理环境,在防范经济“脱实向虚”风险中至关重要。以2010—2020年中国沪深A股上市公司为样本,利用商道融绿首次发布ESG评级的外生冲击,实证考察了ESG评级对企业金融化的影响及作用机制。研究发现,ESG评级对企业金融化具有抑制作用。机制检验显示,ESG评级通过缓解融资约束和降低代理成本分别抑制了“蓄水池”和“投资替代”动机的企业金融化。异质性分析表明,ESG评级对企业金融化的抑制作用显著存在于行业环境敏感性较高、市场竞争较大、分析师关注度较高的情境下。经济后果研究发现,ESG评级对企业金融化的抑制作用能够提高企业主业业绩。因此,政府应该推动构建具有中国特色的ESG评级体系,充分发挥ESG评级的作用,使企业在责任和利益驱动下,优化资产配置,实现企业高质量发展。     

金融集聚与经济增长问题研究综述

资本脱实向虚导致实体经济投资增速放缓是中国经济面临的新问题。随着金融业迅速发展和金融资本向区域中心汇聚,改善融资约束,促进区域实体经济增长,是突破中国经济发展困境的关键之一。文章对金融集聚的概念和测度、经济增长影响机制和实际效应方面的研究进行了系统梳理和总结,以期为金融集聚与经济增长关系相关的研究提供规范和实证分析的经验。金融集聚的测度可选择区位熵指数、空间基尼系数、赫芬达尔指数以及从金融机构数量、金融资产规模、金融从业者数量、金融市场成熟度、金融业运行情况等层面构建金融集聚评价指标体系。金融集聚既是金融业的功能强化和效用升级,可以更好地发挥金融的基本功能为企业融资提供服务;又是金融业的集聚,可通过集聚效应来提升金融系统的融资分配效率:均为通过增加可用资本总额和改善融资环境为企业扩大生产规模和生产技术研发及管理能力提升提供更多资金支持,从而促进实体经济增长。与理论机制大体一致,实际效应也显示金融集聚能促进区域经济增长,但中小民营企业并不能同等享受金融集聚的增长效应,这也为深化金融集聚的经济效应研究提出了新的方向。     

环境规制、资源重置与工业行业转型升级

环境规制能否成为产业转型升级中的重要抓手,成为建设现代经济体系的重要研究内容.将资源重置纳入环境规制与产业转型升级框架内,探讨环境规制在产业升级过程中是否对产业群体发挥了强制性精洗作用.研究发现:环境规制通过激发行业内与跨行业的资源重置,对产业群体发挥了"强制性精洗"的作用,从而显著促进我国工业行业转型升级;环境规制对工业行业转型升级具有显著的行业异质性,技术发展水平与污染程度对于产业转型升级中的环境规制资源重置效应具有重要影响,在环境规制约束下,高污染、中低技术行业要素投入变化、行业组成结构变动的幅度较大.结合行业的技术发展水平与污染程度建立恰当的环境规制强度,激发要素流动以及企业退出、转产行为,从而促进产业的转型升级,具有深刻的政策含义.     

实体经济发展的金融支持路径思考简

实体经济水平的稳固提升是国民经济健康发展的核心,当前大量金融资本投向虚拟经济领域,造成了虚拟经济与实体经济发展失衡,影响了市场经济的长远发展。从我国当前的实体经济企业“脱实向虚”、实体产业空心化的宏观经济现实出发,分析虚拟经济与实体经济发展不协调的原因可知,保持虚拟经济与实体经济发展合理比例取决于市场的机制,必须走金融支持发展路径。通过对金融体制、财税政策的宏观调节,建立评价机制、跟踪警示制度,促进虚拟经济与实体经济的良性互动。     

金融支持产业结构升级的现实审视和路径分析

实体经济结构调整是新常态下转变经济发展方式、提升经济增长质量的重要战略,产业结构转型升级是实现这一目标的基础和重要途径,提升金融资源配置效率对产业结构转型升级意义重大。从金融支持产业结构转型升级的机理出发,借助就业与产出偏离的思路分析了我国金融支持产业结构转型升级面临"产业偏离"现实困境。在厘清带来这些困境的深层原因基础上,提出构建层次丰富的直接融资体系、优化政策性金融体系、创新金融产品和金融服务方式、增强实体经济内生增长动力、转变政府职能和优化产业政策等方面改革是实现金融支持产业结构转型升级的重要路径。     

营商环境与企业“脱实向虚”

基于A股上市公司数据,探讨在“以国内大循环为主体,推动国内国际双循环相互促进”背景下的营商环境改善对企业“脱虚向实”的影响及其内在作用机制。研究发现,地区营商环境越好,企业的金融资产投资水平越低;基于“行政审批中心设立”的准自然实验,进一步证实营商环境的改善显著降低了企业的金融资产持有水平。机制检验发现,这一效应的产生是通过降低企业经营风险和提高实体投资效益两条路径实现的。拓展性研究发现,营商环境改善在降低企业金融资产投资的同时,提高了企业对研发的投资;这些效应在中小企业和非国有企业中尤为显著。上述结果表明营商环境的改善有助于激励企业“脱虚向实”,这在政策层面意味着改善营商环境可能是解决经济“脱实向虚”和民营企业、中小企业纾困发展两大问题的一剂良药。     

环境规制、空间溢出与产业升级——来自长江经济带的例证

环境规制强度究竟是促进还是抑制产业升级,现有文献的研究存在分歧。文章首先从波特假说和壁垒效应两个维度探讨了环境规制影响产业升级的内在机理,在此基础上,基于2003-2015年长江经济带108个城市面板数据,实证研究了环境规制对长江经济带产业升级的影响,结果如下：静态面板模型的实证分析表明,环境规制对长江经济带产业升级的影响显著为负,意味着环境规制强度提升并不利于长江经济带产业的转型升级;基于空间Durbin模型的实证分析表明,环境规制强度直接效应及其空间滞后项系数在各模型中均显著为负,表明本辖区及邻近区域环境规制的提升都会一定程度抑制长江经济带的产业升级,意味着忽略环境规制的溢出效应,将会导致其对产业升级影响的过高估计;经济增长、人力资本对产业升级有明显促进作用,而外商直接投资、资源禀赋和政府干预均会不同程度地抑制长江经济带的产业转型升级。     

实体企业金融化的环境绩效：内在机制与经验证据

基于2011—2020年沪深A股实体上市公司数据,考察了实体企业金融化的环境绩效与形成机制,并进一步分析了企业家相关才能的调节效应。研究发现：(1)实体企业金融化对环境绩效呈现先促进后抑制的倒U型关系,这一结论在使用多种方法进行稳健性检验后依然成立;(2)实体企业金融化在东部地区和非国有企业中具有显著环境绩效,制造业企业金融化则更易产生消极的环境绩效;(3)实体企业金融化初期的转型效应带来了积极的环境绩效,而随着金融化进程加深,其对创新的挤出效应产生了消极的环境绩效;(4)进一步分析发现,随着实体企业金融化不断推进,企业家相关才能具有显著正向调节效应。     

金融化诱致新僵尸企业形成吗？

经济新常态背景下,遏制资本“脱实向虚”与妥善处置僵尸企业对推动经济持续向好发展意义重大。以我国A股上市制造业企业为研究样本,实证分析了企业金融化对新僵尸企业形成的影响。研究结果表明,企业金融化水平上升显著提高了非国有企业僵尸企业发生率,而对国有企业在统计上不存在显著性。进一步研究发现,企业金融化挤出了企业生产性投资,降低了企业生产效率与市场竞争力,从而导致新僵尸企业的形成。研究结论为引导资本“脱虚入实”、妥善处置僵尸企业,实现经济高质量发展提供了重要理论依据。     

过度金融化对研发投资的挤出效应与挤出机制

以中国A股上市制造业企业2008—2017年财务数据为样本,运用内生转换模型考察企业过度金融化对研发投资的影响。研究表明：适度金融化并不会对企业研发投资产生挤出效应,但过度金融化却对企业研发投资产生显著的负向影响,该结论在控制一系列内生性问题后依然成立。挤出机制上看,过度金融化对研发投资的挤出效应主要源于“现金流竞争”而非“产品市场竞争”;异质性上看,非国有企业、高新技术产业、研发投资调整成本低的企业,过度金融化对研发的挤出更明显。通过识别金融化抑制创新的内在逻辑及异质性特征,为推进创新驱动提供了逻辑借鉴。     

环境规制、企业利润率与产业转移

本文运用新经济地理学的要素流动模型对环境规制、企业利润率与产业转移的关系进行数理分析,并以中国283个城市为样本,对环境规制、企业利润率与产业转移之间的关系进行实证研究。得到如下结论:本地环境规制程度的加强促进本地产业向外地区转出,而不利于产业从外地区向本地区的转入;企业利润率的提高促进产业从外地区向本地区的转入;相对于东部地区而言,环境规制对中西部地区的产业转移影响更加明显;实证检验了环境规制程度的加强通过增加企业经营成本,降低企业利润率,进而影响产业转移;企业利润率对产业转移存在门槛效应;环境规制对大城市产业转移的影响作用明显大于小城市。     

环境规制作用下企业绿色全要素生产率的提升——基于异质性研发投资的路径分析

基于三阶段SP-DEA动态分析模型测算了2013～2017年1324家制造业企业的绿色全要素生产率(GTFP),综合考虑并计算了3种不同类型的环境规制并与企业的两种异质性研发投资活动联系，实证检验环境规制影响企业异质性研发投资活动进而作用于绿色全要素生产率的路径和机理，结果表明：法规命令类环境规制和公众参与类环境规制显著促进了企业技术进步(TC)提升，市场导向类环境规制则主要作用于效率改进(EC),但环境规制作用于企业绿色全要素生产率的效果由效率改进主导；对3种环境规制下的异质性研发投资的中介作用分析得到：法规命令类环境规制通过研究性投资的中介作用，正向影响前沿面企业(先进企业)的技术进步；市场导向类环境规制导致前沿面企业研发投资性活动不足，负向作用于技术进步，正向提高了企业的效率改进；公众参与类环境规制门槛较高，仅通过前沿面企业的研究性投资促进技术进步，对落后企业作用不显著。     

产业金融助力实体经济高质量发展：融合逻辑与赋能路径

推动实体经济的高质量发展是当前经济工作的重要任务，经过长期的市场实践，产业金融已成为实体经济高质量发展的强大推动力。当前环境条件下，经济发展的要求指向增强实体经济发展韧性、推动产业结构转型升级、提高实体产业循环效能等方面，这更需要产业金融的系统性支持。产业金融的立足点是金融，是金融的一种模式，实体经济是产业金融服务的出发点与终点目标，产业金融助力实体经济高质量发展具有坚实的市场和技术逻辑。大力发展产业金融就是要提升金融支持实体经济高质量发展的能力，实现资金直达实体经济的目标，同时要促进资金在实体经济体系内保持健康的流动，形成产业金融资金正向良性循环，促进金融和实体经济的共同发展。实现这一目标，需要不断完善金融结构体系，提升产业金融赋能实体经济能力；持续创造产业金融发展条件，增强产业金融赋能实体经济的动力；强力打造产业金融发展生态圈，加快产业金融赋能实体经济供给效率；深化金融供给侧结构性改革，保持产业金融赋能实体经济可持续性，在建设中国式现代化背景下，形成具有中国特色的产业金融发展模式。     

货币政策不确定性、金融摩擦与企业投资

经济增速趋缓背景下,货币政策承担着稳增长、调结构、防风险等多重责任,但货币政策频繁调整所带来的不确定性上升又会在很大程度上弱化货币政策的调控效应。研究显示,货币政策不确定性上升会通过金融摩擦放大效应抑制企业投资水平;国有企业虽具有信贷资源优势,但在货币政策不确定性上升时会保持更高的谨慎性和风险意识,更易受到货币政策不确定性的影响,这在一定程度上影响了资金向实体投资的转化。为更好地实现货币政策的调控目标,需要提高货币政策的稳定性和连续性,加强对公众预期的前瞻性引导,避免政策本身成为经济扰动的根源。同时,需要高度关注不确定性冲击的金融摩擦放大效应,采取切实措施缓解民营企业和中小企业融资难、融资贵的问题,提高国有企业的投资水平和效率,避免资金脱实向虚。