股价信息含量测度方法、决定因素及经济后果研究综述

股价信息含量是衡量一个国家证券市场运行效率的重要标志,因此这一重要的证券市场研究课题目前受到了越来越多的重视。本文对相关文献进行了回顾,系统的评述了股价信息含量的研究成果,包括股价信息含量的测度方法,股价信息含量的宏观及微观层面决定因素和股价信息含量的经济后果,并指出了股价信息含量的研究不足及未来的主要研究方向。     

中国上市公司会计信息质量与股价信息含量关系实证检验

虽然Jin和Myers(2006)基于国家层面实证分析了会计信息质量与股价信息含量的关系,但是一直缺乏一国内部即公司层面证据支持。本文以2004-2006年的中国上市公司为研究样本,依据股价波动非同步性指标来度量股价信息含量,从公司层面考察会计信息质量对股价信息含量的影响。实证结果表明:会计信息质量与股价信息含量显著正相关,因此高水平信息披露政策能有效增加上市公司股价信息含量。这一实证结果进一步支持了Jin和Myers(2006)的股价信息含量差异决定于会计信息披露水平的研究结论。     

R2与股价中的信息含量度量

基于新古典金融经济学的分析框架,在全面分析信息、噪声、股价波动以及波动同步性(R2)相互关系的基础上,从理论角度提出了股价中信息含量与R2之间可能存在倒U字型关系的假说;将机构持股比例作为股价中信息含量的代理变量,并利用我国A股市场2004年度市场交易数据进行了标准的计量分析,实证结果证实了上述假说.从而表明:在我国A股市场上进行公司层面的分析时,如果用R2直接作为股价中信息含量的度量,可能会混淆信息与噪声对个股股价波动的影响,因为较小的R2既可能是由资本化进了更多的个股信息所引起的,也可能源于更大的噪声对个股股价所产生的影响.     

R~2与股价中的信息含量度量

基于新古典金融经济学的分析框架,在全面分析信息、噪声、股价波动以及波动同步性(R2)相互关系的基础上,从理论角度提出了股价中信息含量与R2之间可能存在倒U字型关系的假说;将机构持股比例作为股价中信息含量的代理变量,并利用我国A股市场2004年度市场交易数据进行了标准的计量分析,实证结果证实了上述假说.从而表明:在我国A股市场上进行公司层面的分析时,如果用R2直接作为股价中信息含量的度量,可能会混淆信息与噪声对个股股价波动的影响,因为较小的R2既可能是由资本化进了更多的个股信息所引起的,也可能源于更大的噪声对个股股价所产生的影响.     

QFII持股对我国股市股价同步性的影响研究

本文用2003年至2011年A股市场数据,从QFII投资个股的角度实证其对股价同步性的影响.实证结果表明,QFII的长期投资有利于提高股价信息含量,降低股价同步性;而短期投资行为会提高我国股价同涨同跌的程度.这一结论明显受市场行情的影响,在牛市中短期QFII增加同步性的作用显著,而在熊市长期QFII减低同步性的作用更加明显.此外,QFII对股价同步性的影响也明显受个股规模的影响.     

制度环境、公司治理与股价信息含量

股价信息含量决定因素研究是目前资本市场领域的实证研究热点,以2000年～2005年的中国上市公司为研究样本,采用非平衡面板教据模型的回归方法,实证分析制度环境与公司治理因素对股价信息含量的影响,制度环境因素包括区域制度环境和双重上市两个方面,公司治理因素包括股权结构、董事会特征、治理会议、管理层激励和审计质量5个方面.实证结果表明,在制度环境较好的省市,股价信息含量较高,第一大股东持股比例与股价信息含量呈倒U型关系,双重上市、股权制衡度、独立董事比例、董事会规模、股东与董事会年度会议次数和管理层持股比例与股价信息含量显著正相关,国有股比例与股价信息含量显著负相关,两职合一和审计质量对股价信息含量没有显著影响.实证结果时于如何提高证券市场股价信息含量和资源配置效率有较大的政策指导意义.     

投资者信息能力:意见分歧与股价崩盘风险——来自社交媒体“上证e互动”的证据

本文利用社交媒体平台"上证e互动"的实验环境,研究投资者信息能力的提高对个股崩盘风险的影响效果及传导路径。研究结果显示,社交媒体条件下投资者信息能力的提高能够显著降低股价崩盘风险,这表明提高投资者信息能力是降低上市公司股价崩盘风险的有效方式;其次,截面分组发现,在收益率波动更大的公司中,社交媒体条件下投资者信息能力的提高更能够显著降低股价崩盘风险;最后,路径检验发现,社交媒体条件下投资者信息能力的提高可以降低投资者意见分歧,并通过该路径影响股价崩盘风险。本文对投资者信息能力、股价崩盘风险、意见分歧3个方面的研究进行了文献拓展,不但深化了行为金融学理论对股价崩盘风险的解释,而且有助于全面理解投资者信息能力在证券市场的作用效果和路径,对从投资者信息能力角度防范股价崩盘风险,促进证券市场稳定健康发展具有重要意义。     

信息性交易概率与股价同步性

财务学研究将资本资产定价模型的统计量R2作为股价同步性的度量指标,而对R2代表的经济含义学者们持有信息论和噪声论两种对立观点。在文献回顾的基础上,深入分析中国股价同步性所代表的经济含义以及知情交易对股价同步性的影响,并以深市2003年至2004年在主板交易的上市公司为研究对象,采用EKOP模型估计股票的信息性交易概率,将其作为知情交易的直接度量,构建线性回归模型,对中国信息性交易概率与股价同步性的关系进行实证检验。研究结果表明,信息性交易概率与股价同步性之间呈高度负向相关,即知情交易通过增加股价中的信息含量降低股价同步性。由于市场层面的信息与公司特质信息对股价同步性的影响不同,进一步将信息性交易概率分解为市场信息性交易概率和个股信息性交易概率,分别纳入回归模型中进行检验。结果显示,个股信息性交易概率对股价同步性有负向影响,市场信息性交易概率与股价同步性有正相关关系。上述研究发现为R2股价信息含量的解释提供了有利的实证支持。     

证券投资基金规模与股价信息含量关系研究

传统观点认为，证券投资基金作为专业机构投资者能够增加股价信息含量。本文利用股价同步度指标测度股价信息含量，借助回归模型分别考察中美两国基金规模与股价同步度之间的相关关系。实证结果表明，我国证券投资基金的壮大并未显著提升股价信息含量，而美国共同基金的发展却加剧了股价的分化。本文认为，政府对市场的过分干预是中国证券投资基金无法正常发挥职能的根源。     

私有信息、个人投资者行为与股价异常波动

股价异常波动危害投资者权益和股市安全,厘清股价异常波动的原因对于股市监管具有重要意义.本文从个股高频数据中提取股价中的私有信息含量,检验私有信息与中国A股市场个股异常波动的关系,并基于独特的账户数据分析个人投资者行为在这一关系中的作用.结果表明,排除市场因素的影响后,无论是否有公司层面的消息发布,私有信息都与股价异常波动的发生概率显著正相关,而个人投资者在这一关系中发挥了中介作用.进一步的研究发现,个人投资者的中介作用在股价暴涨和暴跌时有显著的非对称性：在股价上涨过程中,私有信息促进了个人投资者跟风买入的助涨行为,增大了股价暴涨的概率,而在股价下跌过程中,私有信息抑制了其抄底买入的止跌行为,也增大了股价暴跌的概率.本文的启示是,中国股市个股暴涨常常受到机构投资者和个人投资者的共同推动,而个股暴跌则是伴随机构投资者推跌和个人投资者提供流动性稳定股市的过程.     

融资约束、财务松弛与股价信息含量

  上市公司的股价信息含量是测量资本市场效率的重要指标之一，已有研究发现上市公司具有足够的动机和操作空间干预信息披露，其中主动提高信息披露水平的主要动机是对外融资。近十几年来越来越多的国内外上市公司长期保持低负债或高现金持有，形成了财务松弛，优序融资理论认为当公司存在财务松弛时对外融资依赖下降，因此，逐渐被学界重视的财务松弛现象在理论上会影响上市公司信息披露，进而对股价信息含量产生重要影响。         基于此，将财务松弛纳入已有理论模型进行拓展，在理论模型推导所得结论的基础上，利用2007年至2016年中国A股上市公司数据，采用固定效应模型对财务松弛与股价信息含量之间的关系进行实证检验。实证研究中采用股价同步性r²量股价信息含量，根据财务松弛的定义和其他学者的研究成果构建财务松弛的测量指标，并且利用2007年底出台的《物权法》中应收账款可以抵押贷款这一规定构建双重差分模型，控制可能存在的内生性问题。         研究结果表明，财务松弛确实是影响上市公司信息披露的重要因素，当公司面临融资约束时，公司内部财务松弛水平的增加会使上市公司减少信息披露，进而降低股价信息含量，在采用双重差分模型控制内生性之后这一结论仍然成立。这说明作为内部资本结构重要组成内容的财务松弛不仅影响公司的经营活动，也是影响上市公司股价特质性信息含量的重要因素。         研究结果为研究和监管上市公司信息披露提供了一个新的内部视角，也将目前学界对财务松弛与公司投融资等经营活动关系的研究拓展到探究财务松弛对于资本市场的影响。     

股价信息含量与企业资本配置效率研究

股价信息含量代表证券市场的信息效率,其与资本配置效率之间具有密切的相关关系.以股价波动同步性作为股价信息含量的度量指标,在借鉴Richardson模型计量自由现金流、过度投资和投资不足的基础上,以2001年～2008年在沪深证券交易所上市的制造业公司为研究样本,从过度投资和投资不足的视角研究股价信息含量与企业资本配置效率之间的因果关系.实证结果表明,随着股价信息含量的提高,企业滥用自由现金流进行过度投资的行为能够得到有效的抑制,股价信息含量的提高还可以有效缓解企业的投资不足,证券市场信息效率的提高可以改善资本的配置效率,研究结论有助于更好地理解证券市场信息效率对资本配置效率促进作用的微观机理.     

基金持股与交易行为对股价联动的影响分析

基于手工收集的基金交易数据,考察了基金持股和交易对股价中公司特有信息(以股价联动作为测度)的影响.研究发现:首先,基金持股对股价联动的作用受其持股比例大小的影响,只有当基金持股比例较高时,基金持股能够增加股价信息含量,降低股价联动性;其次,与基金持股相比,基金交易能够直接将公司特有信息融入到股价中,降低股价联动性,且相对于卖出行为,基金的买入行为能够传递更多的公司信息,对股价联动性的影响更大;最后,公司的规模越大,公司信息透明度越好,机构投资者的交易行为能传递更多的公司特有信息,对股价联动性的影响也越大.总之,基金的交易行为,推动了股票价格对公司特有信息的吸收,降低了股价联动性,提高了资本市场的信息效率.     

股票流动性、股价信息含量与企业投资决策

市场微观结构和公司财务学的交叉研究是当前的研究热点,以2001年～2007年仅发行A股的非金融类上市公司平衡面板数据为样本,采用高频数据构造相对有效价差和相对报价价差衡量股票流动性,考察股票流动性、股价信息含量与公司投资决策之间的关系。研究结果表明,股票流动性与股价信息含量呈倒U型关系,但是股票信息含量的大小并没有影响到投资和股价之间的敏感性,说明市场上的投资者可能更多的是挖掘管理者已有但没有披露出来的私有信息,而不是管理者没有的私有信息,因而管理者并不需要据此进行投资决策。此外,股票流动性与企业投资水平正相关,意味着股票流动性通过扩展企业的投资机会集而影响企业的投资行为。使用不同的代理变量进行稳健性检验均没有改变研究结论。     

高铁开通与股价崩盘风险

近年来,中国高速铁路迅猛发展。本文利用高铁开通这一自然实验衡量经济主体间信息不对称和监管成本的降低,采用双重差分法,从股价崩盘风险的角度研究了高铁开通对资本市场的影响及其经济后果。文章研究发现高铁的开通带来了所在地上市公司股价崩盘风险的降低,这一关系在只开通非城际高铁和同时开通城际和非城际高铁的年度更为显著。进一步渠道分析发现,高铁开通对股价崩盘风险的降低作用在信息不对称程度较高和外部监管环境较弱的情况下更为显著。文章结果表明高铁的开通促进了信息的跨地区流动,有利于上市公司治理环境的提高,提供了我国基础设施建设对资本市场环境影响的经验证据。     

高铁开通与股价同步性:信息效应还是治理效应?北大核心CSCDCSSCI

经济主体之间的地理距离是影响信息传递效率的重要因素,交通基础设施建设可以通过重塑空间结构来减少由于地理距离造成的信息损失.本文利用中国高铁开通这一准自然实验,检验了高铁开通影响股价同步性可能存在的信息效应和治理效应.研究发现,高铁开通显著降低了沿线企业的股价同步性,采用安慰剂检验和工具变量法控制内生性问题后该结论依然稳健;作用机理研究表明,高铁开通主要通过信息效应而非治理效应来降低股价同步性;异质性分析发现,在初始交通资源匮乏和信息基础设施薄弱的地区,高铁开通对股价同步性的影响更为显著.本文为新经济地理学和资本市场会计与财务领域的交叉研究提供了有益启示,证实了交通基础设施建设在提升资本市场信息效率方面有着积极作用,为在“一带一路”建设框架下实现区域资本市场的互联互通提供参考.     

高铁开通与股价同步性：信息效应还是治理效应?

经济主体之间的地理距离是影响信息传递效率的重要因素,交通基础设施建设可以通过重塑空间结构来减少由于地理距离造成的信息损失.本文利用中国高铁开通这一准自然实验,检验了高铁开通影响股价同步性可能存在的信息效应和治理效应.研究发现,高铁开通显著降低了沿线企业的股价同步性,采用安慰剂检验和工具变量法控制内生性问题后该结论依然稳健;作用机理研究表明,高铁开通主要通过信息效应而非治理效应来降低股价同步性;异质性分析发现,在初始交通资源匮乏和信息基础设施薄弱的地区,高铁开通对股价同步性的影响更为显著.本文为新经济地理学和资本市场会计与财务领域的交叉研究提供了有益启示,证实了交通基础设施建设在提升资本市场信息效率方面有着积极作用,为在“一带一路”建设框架下实现区域资本市场的互联互通提供参考.     

股价波动非同步性——信息还是噪音?

股价波动非同步性代表信息还是噪音是现代金融学的热点问题.本文首先构建公司层面信息指标和噪音指标,然后利用非平衡面板数据回归发现中国上市公司股价非同步性与信息(或噪音)之间存在U型关系.最后通过盈余公告效应和股价信息含量检验表明股价非同步性整体表现为噪音,即高非同步性公司具有较强的盈余公告后漂移以及股价较少反应当期和未来盈余信息.与信息解释不同,本文认为不能简单地将股价非同步性视为公司层面信息的度量.     

分析师、信息传播与股价联动:基于中国股市信息溢出的研究

使用2005-2010年间的中国A股数据,本文从信息溢出的角度研究分析师跟进与股价联动之间的关系.结果表明,分析师跟进较多的上市公司,其股价变化对行业内其它公司股价变化的边际影响更为强烈.这说明,信息更容易从高分析师跟进的公司溢出到低分析师跟进的公司,从而引起股价联动.在分析师跟进较为集中的行业,这一效应更为明显.在控制分析师跟进内生性的基础上,上述结论仍然不变.我们的这一发现对客观认识中国证券分析师的信息传播作用和行业个股之间的联动性具有较强的启示意义.     

信息披露质量与股票价格的信息含量研究——基于股价同步性问题的研究综述

本文从股价同步性的影响因素出发,分析了"信息效率观"和"非理性行为观"两大学派的研究脉络,指出在我国针对"非理性行为观"的研究将具有重要意义。针对信息披露质量与资本市场效率的关系存在的正反两种解释,提出在利用股价同步性指标衡量信息效率时要考虑我国资本市场股票的定价机制。