个人投资者情绪能预测市场收益率吗

本文首次研究了中国资本市场上个人投资者情绪(包括散户投资者情绪和大户投资者情绪)与市场收益之间的关系.结果显示,市场收益有助于个人投资者情绪指数的预测,个人投资者情绪却无助于市场收益的预测.这是因为,个人投资者情绪对股票流动性有正面影响,但是股票流动性和收益率之间的关系并不明朗,导致个人投资者情绪不能预测市场收益率.中国股市控制权仍然掌握在机构投资者手里,而且机构投资者比个人投资者更有信息优势,投资行为更理性.本文从股票流动性这个新的角度来解释投资者情绪与市场收益之间的关系,实证结果有助于理解机构投资者的情绪比个人投资者的情绪更不易受股市大盘影响的观点.     

分析师评级与投资者交易行为

本文考察证券分析师评级如何影响个人和机构投资者的交易行为,以及公司特征是否影响不同类型投资者的交易。基于独特的账户交易数据,研究发现:第一,当证券分析师发布"强买"或"买入"评级时,机构投资者显著买入该股票。对于"持有"或"卖出"评级时,机构投资者均表现为显著的净卖出。第二,在交易中,个人投资者仅仅起到为机构投资者提供流动性的作用。第三,公司大股东的利益攫取程度及公司信息环境的不确定性都会削弱机构投资者对分析师评级的反应。基于不同测度和样本的检验表明上述结果是稳健的。本文的研究发现为证券监管机构提供了明晰的监管建议,并为投资者优化交易决策提供了参考。     

管理层权力与企业价值：基于产品市场竞争的视角

以2005－2011年上海证券交易所A股市场为研究对象,将个人和机构投资者情绪的影响进行对比研究以明确两种情绪在市场中扮演的角色。以往的相关研究大多关注两者的相互影响或其中一种对市场的影响,本文将两者同时考虑,并利用滚动回归方法从量化股票收益对投资者情绪变化的敏感度这一新视角深入到个股层面。研究表明:机构投资者情绪可以帮助预测个人投资者情绪,反之不成立;另外,机构投资者在市场上表现得更为理性,他们的情绪能够预测后市,而个人投资者情绪不具有预测性;进一步研究后发现,投资者关注度越高的股票,其收益对投资者情绪变化的敏感度越高,这种现象无论是在对个人还是对机构投资者情绪变化的敏感度上均表现出一致性。     

中国股票市场短期反转效应的流动性供给解释——机构投资者退出的角度

本文基于中国沪深股市2001年1月～2016年7月的相关数据,从机构投资者是市场流动性的供给方、活跃的机构投资者对个股持股比例的增加或减少影响个股的市场流动性的角度对中国股票市场短期反转效应予以研究。相关研究结论表明未预期的流动性供给变化是中国股票市场短期反转效应的原因,反转策略收益是对未预期流动性供给冲击的风险补偿,而未预期的机构投资者的参与或退出是影响股票市场流动性供给的来源。此外本文研究还表明中国股票市场存在显著的短期反转效应,且短期反转效应的强度大小与投资组合的选择有关。     

机构投资者、流动性与信息效率

首次考察了机构持股、流动性以及二者的交互项对信息效率的影响。研究发现,基于3种不同的信息效率测度,机构持股比例的增加以及流动性水平的提高均会促进信息效率。进一步,通过引入机构持股与流动性的交互作用,发现中国证券市场一个有趣的现象：随着流动性水平提高,机构投资者持股比例的增加会在一定程度上减弱信息效率。这可能是因为伴随着高的交易量,机构投资者利用私有信息增持股份的信息被更多的投资者获取并加以模仿,导致股价有偏（如羊群行为）且所承载的私有信息减少,从而减弱了信息效率。     

慕“名”而来的投资偏误——有限关注视角下的实证检验

注意力是一种稀缺的认知资源.通过通顺度、熟悉度、地理和行业信息度、以及产品代表度四个维度构建股票代码的评价体系,发现名称辨识度不同的股票在IPO上市首日收益、IPO后短期持有收益上存在显著的不同.基于投资者有限关注度视角,发现股票名称辨识度通过吸引个人投资者关注对投资收益产生影响,且对个人投资者持股比例高的股票的影响更加显著.交易行为方面,机构投资者会利用个人投资者的有限关注特征,与个人投资者进行反向交易.随着股票交易信息增多,该收益异象和交易异象会随时间推移而转变.研究结果表明,个人投资者的投资行为会受认知局限的影响,而机构投资者会基于个人投资者的有限关注进行交易博弈.     

投资者行为如何影响股票市场流动性?——基于投资者情绪、信息认知和卖空约束的分析

投资者交易行为是形成股票市场流动性的前提和基础,市场投资者情绪变化引起投资者产生有偏差的信息认知,通过卖空约束的市场行为选择影响市场流动性.论文首先通过理论推导得出影响市场流动性的三个命题,然后结合我国股票市场发展现状做出相应理论判断并对其进行实证检验.结果发现,在我国股票市场中,投资者情绪对市场流动性的影响是正向的,投资者情绪越高,市场流动性越强;我国股票市场中参与交易的投资者在面临新的消息面时更多的呈现出认知不足的特征.该特征的投资者随着认知程度的增加反而会降低市场流动性;与理论判断相反,我国股票市场中开展的融资融券业务进一步促进了投资者情绪对市场流动性的影响.最后就如何构建我国有效流动性的股票市场提出了四点政策建议.     

私有信息、个人投资者行为与股价异常波动

股价异常波动危害投资者权益和股市安全,厘清股价异常波动的原因对于股市监管具有重要意义.本文从个股高频数据中提取股价中的私有信息含量,检验私有信息与中国A股市场个股异常波动的关系,并基于独特的账户数据分析个人投资者行为在这一关系中的作用.结果表明,排除市场因素的影响后,无论是否有公司层面的消息发布,私有信息都与股价异常波动的发生概率显著正相关,而个人投资者在这一关系中发挥了中介作用.进一步的研究发现,个人投资者的中介作用在股价暴涨和暴跌时有显著的非对称性：在股价上涨过程中,私有信息促进了个人投资者跟风买入的助涨行为,增大了股价暴涨的概率,而在股价下跌过程中,私有信息抑制了其抄底买入的止跌行为,也增大了股价暴跌的概率.本文的启示是,中国股市个股暴涨常常受到机构投资者和个人投资者的共同推动,而个股暴跌则是伴随机构投资者推跌和个人投资者提供流动性稳定股市的过程.     

关于投资者分类与投资者情绪的新思考

本文回顾了投资者情绪假说的理论和检验方法,论证了事前将投资者划分为理性投资者与非理性投资者或个人投资者与机构投资者这种分类的不合理性,从动态的角度描述一般投资者的理性与非理性的变化特征,在此基础上形成对市场投资者情绪的动态描述。     

融资融券与机构投资者交易占比

我国股市中机构投资者的交易占比远低于世界其他主要证券市场．本文通过分析2009年～2015年期间沪、深两市个股的高频交易数据，考察了融资融券交易机制对机构投资者交易参与度的影响．结果显示，标的股票在加入融资融券交易后，其机构投资者的交易占比显著上升．进一步的分析发现，融资融券交易能有效缓解企业的信息不对称并加强外部治理；而由于机构投资者比散户更为关注这两个方面，因而融资融券的实施有助于提高标的股的机构交易占比．随后区分了融资交易和融券交易并发现，融券卖空交易是更为主要的影响因素．最后，本文还发现机构交易占比的上升对降低股价协同性和崩盘风险有积极作用．     

机构卖出和暴跌风险:优势信息的作用

基于2014年～2016年沪市A股交易数据,从微观视角探索机构投资者的卖出行为(机构卖出)对个股股价暴跌风险的影响.研究发现,机构投资者的卖出比例每增加1个标准差,个股暴跌的可能性增加0.6%,占样本均值22.5%.进一步提出并验证机构投资者信息优势下的卖出交易信号传递机制,发现机构卖出增加未来个人投资者的跟风卖出,而且机构卖出与暴跌风险之间的正向关联在小市值、高成长、波动率大、个人投资者比例高和流动性较差的股票中更强.上述结论在控制其他公司和市场特征、引入公司固定效应、使用更多股票暴跌风险和机构卖出代理变量以及样本倾向得分匹配后均稳健存在.     

机构投资者对其持股公司绩效的影响研究——基于机构投资者自我保护的视角

从机构投资者自我保护的视角出发, 通过构建公司内部人和机构投资者的博弈模型, 揭示了机构投资者对其持股公司绩效影响的微观机制.在此基础上, 实证研究我国沪深A股市场2004年-2012年公司样本.结果表明:机构对其持股公司绩效的改善作用在2004年-2007年和2008年-2012年两个阶段存在结构性变动;从整体来看, 在上述两个阶段, 机构投资者对其持股公司绩效有显著改善作用, 但第二阶段的改善作用明显减弱;基金有助于改善其持股公司绩效, 而其它机构投资者缺乏这种改善作用.机构在第二阶段改善作用减弱的主要原因是,在样本期间, 基金持股规模占比迅速衰减, 其它机构投资者持股规模占比大幅提高抑制了整个机构对其持股公司绩效的改善作用.     

股指期货交易加剧了中国股票市场波动性吗？——基于投资者结构的理论和实证研究

股指期货交易的推出将改变股票市场投资者结构和投资者交易行为,进而对股票市场波动性产生影响。本文首先在假设股票市场存在股指期货交易的条件下,构建理论模型揭示投资者结构和股指期货交易对股票市场波动性的影响机理,并据此对中国股票市场在沪深300股指期货推出后的波动性变化进行理论预测;然后以2007-2016年期间的沪深300指数和投资者结构数据为样本,运用GARCH类模型对理论模型预测结果进行实证检验。研究发现,在股票市场存在股指期货交易的条件下,机构投资者比例和一般机构投资者比例对股票市场波动性的影响随机构投资者与个人投资者所占市场份额的比例关系不同而呈现出不同的特征;套利交易者比例增加、投机交易者比例减少都将降低股票市场波动性;沪深300股指期货推出显著降低了中国股票市场波动性,机构投资者比例增加将强化沪深300股指期货交易对中国股票市场波动性的减弱效应;中国证券监管部门可以通过鼓励股指期货产品开发和完善股指期货交易制度强化中国股票市场稳定性。     

机构投资者持股对上市公司盈余管理影响的实证研究

本文以2004-2006年非金融类机构投资者持股的上市公司为样本,实证检验发现机构持股对上市公司盈余管理存在显著正向影响,在控制住盈余管理对机构投资者的影响进行Granger因果关系检验后同样发现,机构投资者对盈余管理的正向作用依然显著。本文进一步实证分析还发现,消极机构投资者持股与盈余管理显著正相关;而积极机构投资者持股与盈余管理微弱负相关。本文研究结果为进一步探讨机构投资者在我国上市公司治理中的作用提供了理论依据和经验支持。     

最终控制人性质、两权分离度与机构投资者持股——兼论不同类型机构投资者的差异

上市公司所有权与控制权的严重分离会影响其公司价值,进而会影响投资者的投资决策.本文以2004-2007年我国A股上市公司为研究样本,考察了上市公司两权分离状况对机构投资者总体和各类机构投资者持股决策的影响.研究发现,最终控制人所有权比例越高,两权分离度越小时,机构投资者(主要是证券投资基金)持股比例越高;而且两权分离度指标对机构投资者持股决策的影响在最终控制人为非国有性质的企业中表现更为明显.本文的研究结论表明.我国机构投资者总体上能够做到自我利益保护,在投资者保护方面发挥积极的作用,但是这种作用的发挥在各个类型机构投资者中存在显著差异.     

机构投资者投资频率与市场稳定

 机构投资者能否稳定市场是一个长期受到争议的话题。随着计算机和网络技术的发展,机构投资者的交易方式也在发生变化,高频交易被越来越多的机构投资者采纳,机构投资者高频交易对市场稳定性的影响这一问题开始受到关注。        考虑机构投资者和个体投资者在市场中共存及其交互影响的情况,基于市场复杂性理论,从投资者行为的视角,构建机构投资者和个体投资者都采取低频交易的低频投资环境以及机构投资者采取高频交易、个体投资者采取低频交易的高频投资环境,并建立了两类投资环境下机构投资者与个体投资者交互影响的动态投资决策模型。        研究结果表明,① 当市场处于稳定区域时,不论机构投资者采取低频交易还是高频交易,市场都不会出现大幅波动的情况;② 当市场超出低频投资环境下的稳定区域时,机构投资者采取低频交易不能为市场提供所需的流动性,市场会发生剧烈波动,此时机构投资者不能起到稳定市场的作用;如果机构投资者采取高频交易,将投资周期尽可能缩短到趋于零的状态,则能够通过带动个体投资者投资为市场注入流动性,从而起到稳定市场的作用。因此,稳定市场的有效途径并不在于一次性注入资金规模的大小,而在于资金注入的频率是否能够保持连续。进而,在此基础上提出鼓励高频交易和建立高频交易熔断机制的稳定市场的相关建议。        研究结果为从投资频率的视角回答关于机构投资者能否稳定市场这一长期争论提供了一些正面支撑,也为维护中国证券市场长期良好发展提供政策建议。     

分行业信息披露与公司股东结构——基于一项“准自然实验”的证据

基于沪深交易所交错发布上市公司分行业信息披露指引这一准自然实验，本文实证考察了分行业信息披露对公司股东结构的影响。双重差分模型的研究结果显示，分行业信息披露政策的实施显著增加了公司股东户数，拓宽了公司股东分布的广度。从内部构成来看，分行业信息披露政策的实施主要增加了个人投资者和境外机构投资者的持股，境内机构投资者持股随之减少。进一步的研究发现，上述非对称性影响在业务复杂度较高的公司样本中表现得更为明显。这些结论表明分行业信息披露有助于降低投资者(特别是个人投资者和境外机构投资者)的信息获取和解读成本，进而建立公平的市场信息环境。本文的研究为深入理解我国上市公司股东结构变化提供了一个新的视角，同时对正在进行的资本市场信息披露制度改革实践也具有良好的启迪。     

机构投资者与高管薪酬——中国上市公司研究

以中国上市公司为研究对象,利用面板数据模型研究中国机构投资者持股对上市公司高管薪酬的影响,从高管薪酬水平和薪酬业绩敏感度两个方面考察机构投资者整体以及包括基金、券商、QFII、社保基金、保险公司和信托公司在内的不同类型机构投资者对高管薪酬影响的差异性,基于2005年至2009年沪深两市874家上市公司样本进行实证。研究结果表明,机构投资者整体对高管薪酬存在显著的影响,即机构投资者持股有效地提高了高管薪酬水平和薪酬业绩敏感度;不同机构投资者对高管薪酬的影响存在很大的差异性,其中只有基金对高管薪酬水平和薪酬业绩敏感度表现出显著影响,而QFII、券商、社保基金、保险公司和信托公司对高管薪酬水平和薪酬业绩敏感度不存在影响或影响不显著。     

应计信息、机构投资者反应与股票错误定价

利用日内交易数据构建订单流不平衡指标,考察机构投资者对上市公司应计信息的即时反应情况及对股票价格产生的影响.结果表明,机构投资者在公司意外盈余为正的前提下,根据应计利润水平采取反转交易策略,买入(卖出)低(高)应计公司股票;受机构投资者交易行为的影响,低应计(高应计)公司股价在盈余公告后短期内上涨(下跌),在公告后长期则下跌(上涨),股价在整个区间内经历反转;通过构建套利组合研究发现,公司应计对股票盈余公告后长期收益的正向预测能力,不能完全被基于风险的资产定价模型所解释,说明机构投资者的交易行为造成股价过度反应,导致市场对公司应计项目错误定价.     

机构投资者异质性、企业产权与公司绩效——基于股权分置改革前后的比较分析

本文利用2003-2009年有机构持股的A股上市公司为样本,基于不同的企业产权,利用两阶段最小二乘模型研究了不同类型的机构投资者在股改前、股改中对公司绩效的影响。首先讨论了以基金为代表的国内机构投资者和合格境外机构投资者(QFII)与公司绩效的关系,发现基金持股与公司绩效之间存在显著的正向关系,表明基金持股有助于提高公司绩效,而QFII对我国上市公司绩效没有影响。然后,研究了股权分置改革对机构持股与上市公司绩效关系的影响,以及股权分置改革前后,产权性质对机构持股与上市公司绩效关系的影响。结果显示,国有产权性质和股改过程这两个因素对以基金为首的国内机构投资者在提高公司绩效方面有不利影响,而对还未介入我国上市公司治理的QFII的投资行为没有明显影响。