沪市知情交易概率(PIN)特征与风险定价能力

本文以EKOP模型为基础,研究了沪市股票知情交易概率的特征,并检验了知情交易概率的风险定价能力。结果显示,在我国股票市场上,知情交易概率作为定价因子是有解释力的,但是知情交易概率对收益产生的却是负效应。这一结果不仅与理论上信息不对称需要风险补偿相反,而且与美国市场上的实证结果也相反。本文结合案例分析,提出该实证结果出现的原因在于我国股市所特有的庄家与散户博弈的赢利模式。此外,本文的实证结果也不同于之前对我国市场的研究,产生差异的原因在于模型估计方法、回归方法和样本区间的不同。     

知情交易概率的测度模型及其影响因素分析

本文建立了一个基于订单驱动市场的知情交易概率的测度模型,并应用上海证券交易所提供的申报和成交数据进行了实证分析。实证结果表明,知情交易推动股票价格的变化,而不知情交易只对价格有小的冲击;好的市场质量会吸引知情交易者进场交易,但反过来知情交易会降低市场质量;知情交易概率与上市公司的流通市值、主营业务增长率、前10大流通股东持有市值比例、财务杠杆比率、无形资产占总资产比率等因素有关;知情交易概率的交易日内形态呈反J型,但是收盘前2分钟会快速小幅升高。     

实地调研信息披露对股票知情交易概率的影响北大核心CSSCI

对公司进行实地调研赋予调研者信息优势,加剧其与未调研者之间的信息不对称。中国深圳证券交易所与上海证券交易所在是否需要披露调研活动的选择上存在差异,同时,2012年7月起深圳证券交易所将调研披露要求由在年报中集中披露改为在每次调研结束后两个交易日内披露调研细节,这为研究是否应该披露、应如何披露调研活动以减少前述信息不对称效应这一重要问题提供了准自然实验。公司的股票知情交易概率反映其信息不对称程度,通过对比2012年7月前后实地调研活动对深圳证券交易所上市公司股票知情交易概率的影响变化,以及深圳证券交易所与上海证券交易所公司股票知情交易概率的相对差异变动,探讨实地调研信息披露对股票知情交易概率的影响。以公司总部所在城市的极端天气情况作为公司被机构投资者或分析师实地调研频率的工具变量,解决调研者的调研对象偏好与公司信息不对称程度之间的内生性问题,建立调研活动与公司股票知情交易概率的因果关系。研究结果表明,深圳证券交易所上市公司的股票知情交易概率与其被调研频率显著正向相关。但2012年7月后,前述正向关联显著弱化,且相对于无需披露接待调研情况的上海证券交易所的上市公司,深圳证券交易所上市公司的股票知情交易概率显著下降;在要求及时披露调研活动细节后,相对于机构投资者,分析师参与调研对被调研公司股票知情交易概率的抑制作用更显著,且调研中提的问题数量越多、问题的字数或对问题的回答字数越多,即调研挖掘并披露的公司价值相关信息越多,被调研公司股票知情交易概率的下降程度越高。及时披露调研细节有助于将机构投资者或分析师通过调研挖掘的与公司价值相关的信息迅速扩散到整个市场,抑制其进行知情交易的空间,显著降低市场参与者之间的信息不对称水平,而在年报中集中、笼统披露调研活动难以起到类似作用。上海证券交易所可考虑参照深圳证券交易所的做法,要求上市公司及时披露接待的实地调研活动细节,以提升市场参与者获取市场信息的公平程度。     

机事不密: 股灾年降息降准前的知情交易

以2014年底至2015年底8次降息降准事件为自然实验,研究股市震荡中的知情交易和市场反应.研究结果表明,降息降准公布前,开盘价收益率、每笔成交量和知情交易比例显著提高,波动率和成交笔数显著下降;信息不对称程度高以及降息降准直接利好的银行、证券、房地产等行业的股票,其知情交易比例显著提高.进一步检验发现,降息降准公布前,每笔大单的规模和总大单数量显著提高,大单与小单的知情交易比例都显著高于正常日,且小单的知情交易比例在最后交易时段逐渐与大单接近.这些结果意味着股灾年中降息降准货币政策公布前知情交易在市场中是普遍存在的.隐含的信息传播途径是,资金雄厚的知情投资者首先买卖相关股票获得收益,并且知情交易在统计意义下先向其他资金雄厚的投资者扩散,随后是向中小散户扩散.     

知情交易度量的 Lévy 跳方法及实证研究

金融市场中存在着由私有信息推动的知情交易,其具有行为复杂、甄别困难等特性。本文以股票价格序列的 Lévy 跳为工具揭示交易价格的异常波动,从而测度这一较为特殊的交易情况。基于 Lévy 跳跃程度的度量方法和知情交易概率 PIN 模型,文章研究了股票价格的跳跃异常程度与股票交易的 PIN 值之间的相关性情况,发现两者之间具有显著的相关关系,并通过事件研究进一步支持了跳跃程度可以在一定程度上度量知情交易的假设。于此同时,给出了跳跃程度异常系数的计算方法,用以在实践中度量跳跃的异常程度,为知情交易的监管等提供了另一种工具上的选择。     

基于改进信息交易概率模型的信息风险测度研究

准确测度信息不对称是研究金融市场信息不对称问题的基础。在详细考察经典的信息交易概率模型的建模过程和假设条件的基础上,针对信息交易者和非信息交易者在不同信息状态下的订单提交状况,提出考虑外生信息状态概率、异质期望和交易活跃度的改进的信息交易概率模型;通过带机制转换的向量自回归模型估计外生信息状态概率,综合考虑多方面的市场交易信息,提高模型估计的准确性。实证结果表明,改进的信息交易概率模型可以较好地刻画证券市场的信息不对称程度。从截面上看,信息交易概率与标的资产的垄断优势和话题性相关,垄断优势越强的股票信息交易概率越低,话题性越强的股票信息交易概率越高;从时间上看,信息交易概率的变化受公告信息的影响,公告信息发布前的信息交易概率较高,公告信息发布后的信息交易概率较低。因此,在防范信息风险时,应重点关注话题性较强的版块,特别是股价比较容易受舆论影响波动的个股;同时,在公告信息发布之前的时段,应对市场波动和信息动向给予更多关注。     

暧昧与部分知情交易的资产定价

通过区分交易商的知情程度,本文引入了部分知情交易商,构建了暧昧环境中存在部分知情交易商的理性预期均衡模型,并在此基础上分析抑制内幕交易的措施对资产定价和福利水平的影响.研究结果表明:存在部分知情交易的金融市场上存在理性预期均衡,且相应的交易商分布均衡不唯一;差异系数的变化将引起完全知情交易商和不知情交易商的比例都发生同向变动,而完全知情交易商的表现最为敏感.同时还发现,转变成本的增加虽然能够抑制内幕交易,但福利水平也会下降;然而,通过降低差异系数虽不能明显抑制内幕交易,但可以减少极端交易;不知情交易商面临暧昧程度的下降也会起到抑制知情交易商的作用,同时有可能提高福利水平.     

基于经典PIN模型的股票信息风险测度研究

准确测度股票信息风险对资产定价、风险管理以及市场绩效的衡量有着重要意义.针对直接测度信息风险的经典PIN模型,首先推导出经典PIN模型隐含的买卖指令的均值、方差以及买卖指令之间的相关性,发现经典PIN模型隐含的买卖指令之间的相关性总是为负;然后基于中国股票的逐笔交易数据进行实证研究,发现经典PIN模型隐含的买卖指令之间的负相关性与实际数据中买卖指令之间的正相关性并不相符;此外,经典PIN模型隐含的买卖指令的方差与实际数据中买卖指令相对较大的方差也不能很好地匹配.研究结果表明经典PIN模型并不能准确测度股票信息风险.     

股市信息不对称对股价暴跌的影响——基于不确定性的新视角

在理性预期均衡的框架内，构建了市场微观结构的理论模型，并在模型中引入了不确定性，得以从不确定性的全新视角在理论上揭示了股市信息不对称对股价暴跌会有正向的影响，股市中信息不对称的程度越高，股价暴跌幅度便会越大，而且此正向的影响会随着不确定性的增大而增大.本研究还以A股市场2010年—2015年的分笔高频数据为样本，计算了A股市场股票的知情交易概率，并据此实证检验了股市信息不对称对股价暴跌的影响.实证结果也表明：股市信息不对称与股价暴跌显著正相关，股市中信息不对称的程度越高，股价暴跌幅度便会越大.另外还根据证券分析师的预测数据构建了A股市场个股的不确定性指数来度量股市中的不确定性，并基于不确定性指数识别出了不确定性在股市信息不对称对股价暴跌的影响中具有放大效应，即股市中的不确定性越大，股市信息不对称对股价暴跌的影响也会越大.研究结论不仅丰富和深化了对股价暴跌成因的既有认识，还为防范和化解股票市场异常波动提供了新的理论依据和决策参考.     

资产证券化与银行业的重新定位

本文首先概述了资产证券化的运作框架,然后剖析了资产证券化,包括企业资产证券化和银行资产证券化带来的银行职能的转变:银行的部分“信用中介”职能被证券化特设交易载体(SPV)所代替,同时银行增加了新的“服务中介”职能。随后,我们从理论上分析了为什么SPV能够代替银行成为“信用中介”,这是因为SPV具备与银行相媲美的信息处理机制和风险处理机制。最后,我们回顾了发达国家银行业近20多年来业务转型和重新定位的趋势,并分析了这种趋势对中国银行业的启示。从职能上讲,西方发达国家银行的“信用中介”职能在减弱而“服务中介”职能在加强,从业务构成上讲,表外业务正在取代存贷款业务成为银行的核心业务,这代表了银行业发展的必然趋势。处在“入世”过渡期内的中国银行业需要深刻理解这种转变的趋势,进行重新定位。     

ATM跨行交易独立定价与联合定价比较研究

通过构建博弈模型研究单向接入与双向接入下ATM跨行交易定价机理,比较独立定价与联合定价下跨行交易手续费的差异.研究发现:1)在独立决策下,银行或独立ATM运营机构(IAD)均采用基于平均取款成本的加价模式制订交换费,其中加价以持卡人的单位交通成本为基础;2)不管是独立决策抑或联合决策,规模越大的银行倾向于制订越高的跨行交易手续费,跨行交易手续费以持卡人的单位交通成本为加项,但以开户行与代理行的成本差为减项;3)在单向接入下,联合制订的交换费是社会有效的边际成本定价;4)在双向接入下,联合制订的交换费遵循Ramsey定价原理,即等于所有银行提供全部跨行交易服务的平均成本,当持卡人的单位交通成本较高时,联合决策可以降低双向交换费.     

ATM 跨行交易独立定价与联合定价比较研究

通过构建博弈模型研究单向接入与双向接入下ATM 跨行交易定价机理,比较独立定价与联合定价下跨行交易手续费的差异。研究发现： 1) 在独立决策下,银行或独立 ATM 运营机构( IAD) 均采用基于平均取款成本的加价模式制订交换费,其中加价以持卡人的单位交通成本为基础; 2) 不管是独立决策抑或联合决策,规模越大的银行倾向于制订越高的跨行交易手续费,跨行交易手续费以持卡人的单位交通成本为加项,但以开户行与代理行的成本差为减项; 3) 在单向接入下,联合制订的交换费是社会有效的边际成本定价; 4) 在双向接入下,联合制订的交换费遵循 Ｒamsey 定价原理,即等于所有银行提供全部跨行交易服务的平均成本,当持卡人的单位交通成本较高时,联合决策可以降低双向交换费。     

连续指令驱动市场的信息交易概率:一种新的方法

通过构造"成交积极性"变量,提出了一种在连续竞价指令驱动市场中估计信息交易概率的新方法,运用有序probit方法和马尔科夫转换技术对模型进行了估计.对该方法与基于PIN框架的经典信息交易概率模型进行比较分析,同时研究了信息交易概率和资产收益波动、报价价差、成交持续期之关系的日内效应.研究结果发现,模型较之基于PIN框架的经典信息交易概率模型对价差具有更好的解释力;信息交易概率和资产收益波动、报价价差、成交持续期等股票交易特征之关系具有显著的日内效应.该结论经过面板回归模型检验具有稳健性.     

A comparative study of some priority dispatching rules under different shop loads

Priority dispatching rules and shop load affect job-shop performance. This paper evaluates ten different priority dispatching rules with respect to six different performance criteria under light, medium and heavy shop loads. Simulation was used as a tool to determine the rankings of the dispatching rules for a given shop load and performance criteria. A comparative study was conducted to investigate the performance of these rules. Two rules, ‘shortest processing time” and ‘least work remaining’, performed well under criteria related to the processing time. It was found that the rules that perform well in average and r.m.s. tardiness perform poorly under percentage-of-jobs-late criterion. The experimental results are conveyed with critical comments on the performance of the dispatching rules under different loading conditions of the shop.     

A comparative study on production ramp-up: state-of-the-art and new challenges

In the context of globalisation, the companies are urged to innovate the products and the services they provide to their customers, in order to keep their competitive edge. New product introduction in an already existing production environment generates numerous perturbations to handle in the supply chain and operations management during the production ramp-up. The purpose of this article is to present a thorough state of the art on the production ramp-up. Different overviews of the research body are given: comparing definitions, characteristics and problems of the ramp-up phase, classifying research papers according to their industrial context and organising them in different classifications (by keywords, focus extent …). Interesting issues that could be addressed in future research about the production ramp-up phase are identified.     

Divisionalization and transfer pricing: A review

This paper reviews the various transfer-pricing systems that have been commonly suggested for divisionalized companies. The properties of an ideal system are discussed and the advantages and disadvantages of each practical system are examined in relation to these properties. The fiscal restrictions that act on multinational companies are also considered. Finally, the contribution of operational research in establishing transfer pricing systems is discussed and criticized. Some very recent work is briefly looked at in the hope that this will form a basis for a more substantial contribution in the future.     

现金流信息、现金流风险与股票收益定价研究

研究了现金流信息、现金流风险与股票收益定价的关系,建立了包含现金流信息的多变量股票非预期收益定价模型,并采用2002年1月至2011年4月间中国股票市场的有关交易数据、机构会计收益预测数据和财务数据,检验了理论模型和实证模型的预测,发现:1)由证券分析师盈余预测修正估计出的正现金流信息对股票非预期收益、股票实际收益、股票超额收益均具有稳健的解释能力;2)由证券分析师盈余预测估计出的现金流风险反映了股票的系统风险,可以对股票预期收益定价;3)在解释股票超额收益方面,由现金流信息、现金流风险、分析师跟踪人数与宿成建3变量模型构成的多变量模型优越于Fama-French 3因子模型变量与现金流信息、现金流风险构成的多变量模型.     

The revenue risk of value-based pricing for fed cattle: a simulation of grid vs. average pricing

The reluctance to adopt value-based pricing stems from a fundamental problem created by the system: increased revenue uncertainty and variability. The literature suggests that inconsistent carcass characteristics cause revenue variability under grid pricing. The possibility that the grid pricing structure, regardless of cattle quality variations, also causes revenue variability has been recognized but not fully analyzed. This study quantifies the impact of grid variability over time, pen quality differentials, and quality grade price discounts on average revenue per head for a pen of fed cattle. Grid pricing revenue results are compared to average pricing results.     

A cross-cultural comparative study of management

This paper discusses a conceptual scheme and the research findings of an empirical study recently completed in six developing countries. The main purpose of the study was to examine the feasibility and effectiveness of transferring advanced management practices, know-how, and techniques from the developed to the developing countries. The research design and approach utilized in this study can be best classified as a micro-macro approach.     

A comparative study of severity indexes

Health care cost statistics have always been suspect because of a lack of uniformity among patients. "Our patients are sicker" is the standard retort of those providers whose costs are higher. No doubt this is true in some cases, but it is unlikely in other cases. Consequently, there is a need to standardize cost statistics to reflect just how ill patients are. What is required is severity adjustment or severity indexing.