股票遴选与投资业绩——基于属性约简及动态时间规整距离

评价风险资产价值的指标(属性)有很多,以少量指标(属性)从数以千计的风险资产中筛选出有投资价值的资产对投资业绩影响重大。本文以股票市场为例,提出了基于属性约简及动态时间规整距离的股票遴选方法。首先利用基于属性重复度的改进属性约简算法筛选出能区分股票投资价值的约简属性集,之后将单指标动态时间规整算法拓展到多指标,建立股票间基于约简属性集的多维动态时间规整距离集,利用聚类技术对规整距离集进行聚类并通过拆分规整距离对股票进行类别划分,遴选收益-风险特征均较好的类别中的股票构建资产池。数值试验表明:随机模拟权重和均等权重投资组合的累积收益率均高于市场基准,且资产的优化配置进一步改善了投资组合的收益-风险特征。该方法通过属性约简降低了投资者评价股票投资价值的难度,通过多维动态时间规整距离度量了不同股票关于各指标(属性)时间序列变动趋势的相似程度;遴选过程基于历史数据,避免了主观因素的影响,且筛选结果具有稳健性。此外,该方法适合于一般风险资产的遴选,还可以将不同市场不同行业考虑在内,以便更好地实现分散化投资。     

基准组合研究述评

近30年来,基准组合在现代投资组合管理中被广泛应用于业绩评价和风险识别、控制.系统回顾了国内外有关基准组合理论研究及应用现状,总结了基准组合的性质和构建方法及其在投资组合管理中的作用,并指出了目前研究的不足之处,以及基准组合在我国的应用前景.     

有效市场投资组合的识别与确定

Sharp、Lintner和Mossin发现的资本资产定价模型(CAPM)是一个一般均衡模型,不仅使人们提高了对市场行为的了解,而且还提供了实践上的便利,同时也为评估风险调整中的业绩提供了一种实用的方法。因此CAPM为投资组合分析的多方面的应用提供了一种原始的基础。然而,在1977年RichardRoll对CAPM的检验提出了尖锐的批评,批评的关键之一就是有效市场投资组合是否能得到识别。本文运用自己独创的一种几何方法解决了这个长达二十余年的国际性难题。本文首先把Markowitz模型的有效前沿用投资组合的权重向量表示出来,然后将资本市场线(CML)也用投资组合的权重向量表示出来,再由CML的定义就求出这个有效市场投资组合了。     

待遇预定制养老基金资产组合与缴费计划最优决策——基于随机波动率Heston模型及Legendre对偶变换法

待遇预定制养老金制度在中国应用非常广泛,缴费制定和资产配置是此类养老金管理的两大核心问题。由此,面对随机波动的现实市场,文章针对待遇预定制养老基金的资产组合管理问题,应用最优控制理论,选用对数效用函数,建立Heston随机波动率模型;在难以求解随机微分Bellman方程的情况下,应用Legendre变换,将原来问题转化为对偶问题,从而求得原问题的解析解。在理论上,进一步丰富了资产组合问题的随机最优控制模型的构建和随机微分方程的求解理论。在实践上,确定了养老金管理风险资产配置比例和缴费水平,给出了最优决策与总资产、发放待遇、净资产与风险溢价之间的数量关系,从而实现养老基金管理的最优资产配置和最低缴费水平的效用目标。     

模型不确定性条件下的Robust投资组合有效前沿与CAPM

本文提出了Robust投资组合有效前沿的概念,并研究了模型不确定性条件下的资本资产定价模型(CAPM)。研究发现,当市场上不存在无风险资产时,模型不确定性对风险资产投资比例的影响是非平等的,因此会导致投资组合的非分散化;而且此时的两基金分离定理以及零-βCAPM也不成立。但是当市场上存在无风险资产时,模型不确定性对风险资产投资比例的影响则是平等的,并且两基金分离定理仍然成立,因为任何Robust有效前沿组合都可以表示为市场组合与无风险资产的线性组合。而此时的CPAM仍然能够成立,只是在表达形式上增添了一个因子--不确定性因子;并且所有资产或资产组合的超额收益都可以分解为风险溢价与不确定性溢价两部分。     

动态均值-方差资产组合的有效性:时变风险容忍度视角

尽管均值-方差模型在静态资产组合优化过程中得到广泛运用并证明是有效的,但在动态情景下,均值-方差模型运用于动态资产组合优化过程中的有效性问题引起人们的质疑：一是常风险规避系数的设定不符合事实;二是投资者偏好设定不符合动态情景下的主流效用函数族。鉴于此,本文假设投资者风险容忍度是资产组合投资期与投资者期望收益率的函数,研究动态均值-方差资产组合的有效性问题。基于均值-方差分析框架构建时变风险容忍度下的动态资产组合模型;运用伊藤定理和拉格朗日乘子法获得最优资产组合封闭解;基于二次效用偏好下的动态资产组合,从资产组合策略、夏普率、确定性等价收益率和有效前沿等视角验证动态均值-方差资产组合策略和业绩,并予以实证。结果表明：动态均值-方差资产组合不但具有同等业绩而且体现了其灵活性和风险对冲价值;尽管动态均值-方差资产组合表现出高杠杆性,但其确定性等价收益率较高,且随投资期的增加呈现倒U型趋势;动态均值-方差资产组合的投资期效应显著,强于投资者期望收益率。研究指出,时变风险容忍度下的动态均值-方差资产组合管理和优化策略有效,但在短投资期（低于12个月）和（或）低期望收益率下并不适用。研究不但拓展了均值-方差模型在动态情境下的应用,而且体现了投资者源于心理和（或）其财富变化的投资行为调整。     

投资组合的行业集中度与基金业绩研究

本文探讨了投资组合的行业集中度与基金业绩之间的关系。采用Kacperczyk等的方法测量各基金的投资组合在13个行业中的资产配置情况,我们发现基金投资组合的行业集中度与基金业绩之间存在显著的负向关系,这说明行业集中度更高的基金业绩落后于那些实行分散化投资的基金。最后,不同子样本期间的考察表明结论是稳健的。因此,我们建议基金经理人在执行更为集中的行业投资策略时,应该保持谨慎的态度。     

三因素模型在中国证券市场的实证研究

Fama等的因素模型比资本资产定价模型更好地描述了股票收益率横截面数据的变动.采用深市的股票数据(1996-01～2003-12)对Fama等的三因素模型在我国证券市场上进行了检验.证明三因素模型在我国证券市场是成立的,而且对三因素模型回归系数的稳定性和模型的预测能力进行了实证研究.检验了我国证券市场上是否有"新年效应"现象,得到我国证券市场的低账面市场价值比公司(除小规模公司)具有"一月效应",m/M组合具有"二月效应".研究结果为投资组合选择、预测、决策及其业绩评价提供了一定的依据,具有理论价值和应用价值.     

金融网络风险下多因子矩阵回归的资产组合与定价

本文从企业的股权、债权关系出发,基于违约距离构建无向图网络,分析了不确定性风险以网络形式进行传染、溢出和蔓延等现象,通过最小生成树的稀疏网络优化方法最大限度降低资产组合的非线性风险影响。站在资源配置的角度,利用稀疏聚类算法深入挖掘资产特征和捕捉其间的相依关系,采用多目标、多指数的稳健矩阵回归策略动态跟踪市场趋势,并通过自适应权重学习策略对网络风险叠加影响下的资产组合进行选择和配置,最终获得最小生成树风险下投资组合的稀疏聚类优化策略,进一步扩充了资产定价多因子模型。研究发现多目标矩阵回归的稀疏聚类投资组合,不仅对组合内投资标的进行了选择性舍弃,使资金能够集中配置于优质资产,更有助于通过最小生成树减缓甚至切断风险在网络中的传播,有效降低了资产之间风险的传染性。基于金融网络的风险分析方法不仅有效地刻画了风险以网络方式互相传染、互相影响、互相强化的非线性叠加效应,而且通过资产之间配置系数的压缩变换和最小生成树的优化方式,最小化最坏情形下风险传染的影响,对复杂网络环境下的资产配置和全面风险管理进行了有益补充,为长期投资基金获得风险和收益更为均衡的资产配置,提供了合意的投资策略和决策依据。     

美国富人如何配置资产投资重点多在股票债券

美国富人的资产大多集中在可投资性资产上，而住宅资产在其资产组合上所占比例并不高。观察美国富人的投资组合，就可以发现美国人致富的基本规律，那就是以钱赚钱，搞资本主义。     

长期投资者收益可预测条件下战略资产配置决策:——理论与中国实证

本文研究了资产收益可预测性影响长期投资者最优资产组合选择的理论问题,并结合中国证券市场历史数据做了相应的实证研究。研究结论表明:在长期投资期限下中国股票市场收益具有可预测性,长期投资者资产组合可以比短期投资者配置更高权重的风险资产。由此本文提出,可相应提高我国社保基金、企业年金和保险公司等长期投资者战略资产配置中股票类风险资产的投资比例上限。     

相对业绩对投资基金风险承担行为的影响研究

本文把投资基金市场视为一系列的"联赛"建立了一个博弈模型,从理论上研究了相对业绩对投资基金风险承担行为的影响。在模型中,两个年中业绩不同的基金为了在年末即"联赛"结束时获得更多新的资金流入从而获得更多的报酬而相互竞争。与人们的直觉相反,我们发现在年末时年中业绩较好的基金反而比年中业绩较差的基金更可能选择风险水平较高的投资组合。而且,年中业绩的差距越大、风险资产的收益越高、波动越低,在年末时年中业绩较好的基金选择风险较高的投资组合的概率越大;相应地,在年末时年中业绩较差的基金选择风险较高的投资组合的概率越小。最后,我们运用博弈原理和行为金融理论对这些结论作了解释。     

投资组合VaR及其分解

本文在简要介绍投资组合VaR的概念及计算方法后对组合VaR进行了具体的分解。在阐述了边际VaR、成分VaR和增量VaR之间相互关系的基础上给出了资产收益率为正态和非正态分布假设下这三种类型VaR的计算方法,从而为资产组合管理者提供了更多有关投资组合市场风险的信息。     

浅谈类CDS产品创新——可选择信用增进票据

CDS的产品优势在于它能把参考资产的信用风险分离出来,进行风险规避和交易,它可以提高我国商业银行经营中的风险组合管理效率、解决商业银行经营中的“信用悖论”,促进我国金融市场的风险配置效率。当前,我国金融系统风险不断向银行体系聚集,创新CDS产品以促进信用风险在整个金融体系中更有效配置显得相当必要。不断扩张的短期融资券和中期票据市场规模、不断壮大的风险偏好多元化的的投资者群体以及不断完善金融衍生品制度环境为类CDS产品创新提供了现实土壤。本文从现有的信用票据发行机制出发,指出可采取可选择信用增进票据的方式来实现类CDS产品的突破和创新,把CDS合约与参考资产信用票据捆绑在一起进行投资和托管,在满足创新风险控制的前提下实现了类CDS在现有机制中的有效突破。     

资产减值的可转回性、管理层责任与管理层投资决策——一项实验证据

本文基于心理和行为视角,采用实验研究方法,分析和检验了资产减值的可转回性对管理层投资决策的影响,以及管理层责任对上述影响的调节作用。研究发现,与资产减值不可以转回相比,当资产减值可以转回时,管理层会增加对已减值部门的后续投资;管理层责任对资产减值的可转回性与投资决策的关系具有调节作用,当管理层对资产减值负有责任时,与资产减值不可转回相比,在资产减值可以转回的情况下,管理层会增加他们后续的投资;当管理层不对资产减值负有责任时,在资产减值可以转回和资产减值不可以转回的情况下,管理层后续的投资没有显著差异。本文还发现,资产减值的可转回性通过改变管理层对未来业绩的信心,进而影响管理层的投资决策。我们的研究不仅有助于理解资产减值转回与管理层投资决策的关系,也为评价现行资产减值准则的合理性提供了新的视角,对准则制定者和管理层具有重要的意义。     

多阶段资产投资的动态规划决策模型

本文针对多阶段资产投资问题,给出了在满足一定的风险承受能力情况下的、以最终的总收益尽可能大为决策目标的资产投资组合问题的一个多阶段动态规划决策模型,从中可以求得多阶段投资的整休最优投资组合。继而讨论了其与单阶段投资模型的关系。最后把模型转化为线性动态规划模型。     

指数证券组合模拟市场指数的聚类和MTV方法

根据Markowitz组合证券投资理论,在一定的假设下,投资者优化其投资组合的结果必定是以市场证券组合为其最优风险资产的投资组合.国外许多研究也表明消极投资策略是有效的,投资者只要按照某个较有代表性的股票市场综合指数中的每个股票所占权重投资每个股票,就可以消除股票的特有风险,达到很好的投资效果.但是,股票市场上股票种类繁多,有限的资金很难按照股票市场综合指数去投资.本文提出了一种利用聚类分析和MTV模型,可以以有限的几种证券的资产组合去逼近市场综合指数的方法.然后以上海股票市场为例,从任意选取的50种股票中使用本方法抽取不超出10种股票,用它们的组合去逼近上证综合指数,取得了比较满意的逼近和预测效果.     

黄金是否为原油的“避险天堂”?——基于组合收益及其波动视角

本文从资产组合极端收益以及资产组合波动两个视角分析了原油与黄金资产的风险问题。实证结果表明,原油与黄金市场间的联动关系具有动态变化特征,在市场极端危机阶段显著减弱。在资产组合收益视角下,当原油市场处于极端风险时,黄金不是原油的"避险天堂"资产。然而,在资产组合收益的波动视角下,原油与黄金投资组合在一定程度上可以降低资产风险暴露,特别是在2008年下半年金融危机阶段以及2014年下半年原油市场暴跌阶段,资产风险显著降低。     

基于实物期权的电信牌照类无形资产价值分析

电信牌照无形资产使用权价值区别于传统的无形资产,具有高度不确定性和投融资风险,并存在管理柔性,价值难以衡量等问题,运用传统的净现值价值评价方法分析该类资产的投融资价值存在明显缺陷,而导致投资决策者错失投资机会。本文基于实物期权理论,构建电信牌照类无形资产价值分析框架,并对中国移动4G牌照进行实证分析。通过对比分析可以看出,传统净现值法评估牌照类无形资产存在明显的价值漏损,漏损率高达50.3%,而实物期权法可以很好地弥补该缺陷,更加全面、客观地体现此类资产的投资价值,为该类资产的投资决策提供有效支持。     

商品金融化背景下商品期货的多样化收益研究

日益丰富的商品期货交易种类为传统投资组合的风险-收益结构提供了可行的改善路径,但同时商品期货的风险对冲功能也受到了商品金融化趋势的现实冲击。本文基于不同分布假设下的均值-方差张成检验方法探究引入商品期货改善传统投资组合的路径和程度,并在此基础上利用投资组合的样本期外滚动数据对商品期货的多样化收益进行多维绩效检验。研究发现：1.无论是否考虑资本市场现实中的交易制度约束,样本期内商品期货的加入都能够显著地改善传统投资组合选择的风险-收益结构;2.商品期货对投资组合有效边界的改善主要体现为风险分散效应,商品期货的加入不能为传统资产配置策略带来超额收益;3.引入商品期货能够有效地降低投资组合样本期外的标准差和尾部风险,高风险厌恶的投资者配置商品期货能够取得更高的等价性收益。本文研究结果表明,尽管大宗商品金融化趋势不可逆转,但将商品期货引入传统投资组合仍是推动中国资产配置策略优化升级的有效途径。