股权收购(Buyouts)的债务估值和违约决策

杠杆收购是股权收购交易的主要形式,所以对于股权收购而言,债权和股权的价值估算至关重要。但一方面鉴于股权收购交易所需的大量资金,股权收购主要采用分层债务结构进行债务融资,另一方面囿于收购的目标公司具有显著的特质风险,传统的Leland模型无法对这类债务和股权进行定价。为此,本文基于股权收购的多层融资结构,构建数理模型研究了股权收购交易的债权和股权的定价方法,并分析了最优破产决策和违约概率。基于实证参数值,模型预测的股东内部收益率和违约概率与实证结论十分接近。当标的资产价值下降时,目标公司的杠杆比率快速提升,优先级较低的债务迅速贬值,从而解释了投资者抢购安全资产的动机。通过对比分析,本文发现采用单层融资结构会提高融资成本,使得股权受损,这为分层债务结构提供了理论依据。最后,本文比较静态分析了标的资产波动率和市场利率对估值和破产决策的影响,结论支持了实证研究中有关市场利率与股权收购相关性的结论。     

债务期限结构影响因素和双向效应动态调整模型——来自中国上市公司的经验证据

本文构建双向效应动态调整模型,应用广义矩估计实证检查债务期限影响因素.研究发现,调整成本是影响债务期限决策的一个重要因素,但中国上市公司的调整速度相对较慢;债务期限随着公司规模、资产期限、杠杆、实际税率的增加而增加,随着自由现金流量、波动性的增加而下降,且自由现金流与债务期限之间的负相关关系依赖股权模式.但没有发现公司使用债务期限选择向市场传递信号和成长性负面影响债务期限决策的证据.另外,研究结果表明宏观经济、行业类别、公司注册地所在区域在债务期限选择中起着重要作用.     

基于或有可转债的债务悬空应对方法及其定价研究

债务悬空(Debt Overhang)会导致公司陷入财务困境,阻滞其开展正常的投融资活动。现有研究表明,发行或有可转债(Contingent Convertible Bonds,简称CoCos)有望成为一种应对债务悬空的有效方法。本文以债务悬空应对方法及其定价为研究主题,通过改进CoCos债转股的触发阈值,即以债务悬空发生时公司资产账面价值作为触发阈值,以解决现有CoCos产品在债务悬空应对的适配性方面的不足。具体地,结合债务悬空发生时公司资本结构的特征,考虑转股后的破产清算,基于结构化信用衍生品定价方法进行建模,进而得到CoCos债转股及破产清算时公司资产账面价值的触发阈值,并给出了公司资产、普通债、CoCos、股权价值的解析解,据此进一步计算CoCos和普通债的信用价差及公司的财务杠杆。最后,通过数值模拟,探析了波动率、发行期限以及息票支付的税盾效应对CoCos和普通债信用价差的影响,及CoCos和普通债的发行期限和数量对财务杠杆的影响;得到了通过适当提高CoCos合约的债转股比例,可以有效降低债务悬空发生可能性的结论。     

基于代理成本的企业债务融资结构研究

通过分析企业各种债务结构在缓解股权融资代理成本和减少债务融资代理成本方面的特点,得出能够提高公司治理效应的各种债务融资结构的相机最优配置,然后根据各种债务融资结构的特点,得出企业不同生命周期的债务融资结构决策。     

企业债务融资方式选择

银行贷款和企业债券是两种主要的债务融资方式。本文对企业债务融资方式选择进行了理论探讨,研究结论对企业债务融资方式决策有一定的参考意义。     

信息披露时间不确定与风险债务评估

本文研究当公司信息披露时间不确定、而信息披露时投资者能完全真实地了解公司价值的情形下风险债务的评估问题,假设关于公司真实价值的信息流服从泊松过程,得到了公司债务安全条款的阈值和公司债务价值评估的表达式。分析表明,当信息流到达率增大时,债务安全条款的阈值降低的同时导致债务价值的损失,但若公司价值增大,债务价值的损失将逐渐减小。     

国有企业债务重组方式选择的博弈分析

资产管理公司与债务重组企业之间的信息不对称可能导致道德风险,如何选择债务重组工具来更好地解决这个问题.建立无限期重复博弈模型,分析债权、普通股、可转债和可转换优先股等债务重组工具中何种工具对资产管理公司而言最优.通过对模型的数量分析发现,如果好的产出水平大于债务重组金额2倍,选择可转债或可转换优先股都是最优的债务重组工具;反之,以债权形式对国有企业债务重组为最优的重组方式.     

所有权性质、会计信息与债务契约——来自我国上市公司的经验证据

本文运用中国上市公司的经验数据实证检验了所有权性质对会计信息债务契约有用性的影响。研究结果表明,公有企业的会计信息在债务契约中的作用要低于私有企业。本文对两类公司事后违约概率和会计信息质量的检验结果说明,公有企业较低的会计信息债务契约有用性主要源于政府对公有企业的各种优惠政策实质上起到了为公司贷款提供隐性担保的作用,而非政府直接干预银行贷款决策的结果。     

受让债叔与抵销债务实践结合之案例分析

在一起债权让与抵销债务案例中,工程承包方A公司诉发包方B公司要其偿还工程款,B公司以A公司的债权人C已向其转让债权并通知A公司为由,主张以该债权与心公司的债务相互抵销,A公司则以其实际实施工人名义再诉B公司要求支付工程款,最终B公司在一审和二审中均获胜。本文现从抵销权构成要件、抵销行使方式和规则,以及在现实操作中与债权让与结合使用的优势等方面来阐述我国抵销制度,以提高我国法律操作实践。     

制度环境与债务融资决策的关系——基于问卷调查的分析

我国资本市场的不完善和特殊的制度环境必然影响企业的债务融资决策,本文试图通过问卷调查的方式从企业融资决策主体出发,探讨债务融资影响因素以及感知风险、监管制度、产品市场竞争以及市场时机对企业债务融资决策的影响。     

公司债务期限结构与违约风险

在资产风险水平、负债比率等因素一定的情况下,短期债务比例与违约概率呈类U形关系,基于风险规避角度的最优债务期限结构是存在的,并且这一最优短期债务比例与资产风险水平正相关,与负债比率负相关.我国上市公司短期债务比例普遍较高,根据理论预测和实证检验得出,进一步提高短期债务比例将会使公司违约风险继续扩大,进而危及我国的信用体系和金融秩序.     

基于Probit回归的小企业债信评级模型及实证

小企业债信评级系指评价一笔小企业的债务信用资质的高低和债务违约损失率的大小.它事关银行贷款的风险管理以及合格的小企业能否得到融资.因此、债信评级的指标必须能直接鉴别小企业的违约状态.以等级评分和排序为目的的现有的信用评级体系并不评价一笔债务违约损失率大小,现有的信用评级体系也没有任何证据表明其评级指标体系与企业违约状态的鉴别能力有关.本研究根据指标对违约状态鉴别能力的大小遴选指标体系,建立了小企业债信评级体系.本文的创新与特色一是在偏相关系数大于0.7、反映信息重复的一对高度相关的指标中,删除F值小、对小企业违约状态判别能力弱的指标,既避免了第一次筛选后评级指标体系的信息冗余、又避免了误删对违约状态影响大的指标.改变了现有研究评级体系指标的遴选与指标违约状态的鉴别能力无关的状况.二是通过求解违约状态变量与评价指标之间Probit回归方程的回归系数β和回归系数的标准误差sEβ,构建Wald统计量对回归系数β的显著水平进行检验,剔除对小企业违约状态影响小的、回归系数β不显著的指标,保证了第二次筛选出的指标能显著区分企业的违约状态.三是研究表明本文构造的指标体系的感受型曲线ROC的面积AUC大于0.9,不仅保证单个指标能有效区分违约状态,同时确保了整体构建的指标体系对违约状态具有极强的鉴别能力.四是研究结果表明,满足信用等级越高、违约损失率越低的小企业债信评级指标体系的非财务指标权重为56％.五是通过对1 231笔小企业贷款数据进行实证,结果表明:速动比率、总资产增长率、行业景气指数等23个指标能够显著区分小企业的违约状态.     

融资约束下或有可转债对企业投资的影响

基于不确定性投融资理论,探析或有可转债对融资约束企业的投资规模、投资时机及资本结构的影响和作用机制,进而从缓解融资摩擦与压力的视角为企业引进或有可转债融资提供新的理论解释.结果表明:或有可转债的转换率对最优投资规模没有影响;相对于普通债券,或有可转债显著降低了企业融资约束压力,减少了非效率投融资决策导致的企业价值损失;当融资约束企业的收益增长率、转换率与转换杠杆较低,而所得税率较高时,或有可转债融资优势更加明显.     

银行间债务网络流动性差异对风险传染的影响

在度量系统性风险方面,银行间的流动性差异可能比“规模大”和“联系多”更重要.首先,本文从银行间网络角度,提出了一种商业银行流动性差异的检验方法.本文利用银行间贷款(网络的出度强度)和银行间借款(网络的入度强度)的幂律分布特征,度量银行间的流动性差异.实证研究发现,2012年~2014年,中国的大型商业银行流动性差异很大.其中,2014年大型银行的流动性需求最明显.其次,本文以真实银行间网络数据为基础,构造大型银行分别是流动性需求和流动性供给的两种网络,研究流动性差异对风险传染的影响.实验结果显示,处于流动性需求地位的大型银行的潜在风险传染破坏力,远远高于同等规模和联系的银行.这足以表明流动性地位应该是监管机构重点关注的系统性风险指标.本文的研究为监管机构提供了一种精准的系统性风险压力测试和情景分析方法.     

终极控制人、负责融资与企业非效率投资

通过对LSV模型的扩展,构建终极控制人对企业投资影响两期静态理论模型,研究终极控制人对企业投资的影响.分析表明,终极控制人在谋取控制权私有收益情况下,"隧道挖掘"成本越小,企业投资者保护程度越差时,终极控制人越易进行过度投资;终极控制人为国有性质的企业比终极控制人为非国有性质的企业更易过度投资;负债融资具有一定的相机治理效应,可提高终极控制人的投资决策点,抑制终极控制人过度投资.     

面向资金约束供应商的供应链内部融资——股权还是债权?

通过制造商向供应商提供投资或借款,可以减少由于供应商资金不足无法正常组织生产引起的制造商及供应链利润的损失,分析了股权和债权两种融资模式下制造商的最优融资与供应商的最优生产决策,并比较了供应链绩效.结论表明:供应商一定会接受债权融资,但只有在一定条件下才会接受股权融资;在股权融资模式下,要将资金约束供应商的生产恢复到无资金约束下的最优水平,需要供应商的初始资金低于一定的临界值且制造商分享供应商的利润份额超过一定的临界值;在债权融资模式下,要将资金约束供应商的生产恢复到无资金约束下的最优水平,则需要供应商的初始资金超过一定的临界值;从制造商和供应链整体的视角,在供应商自有资金少时实行股权融资模式,并且增加制造商分享的利润份额,而在供应商自有资金多时实行债权融资模式是最优策略.最后通过算例对结论进行了验证.     

The impact of managerial political ties on corporate governance and debt financing: Evidence from Ghana

In this study, we draw upon insights from agency theory to examine the impact of managerial political ties on cost of debt and also to explore whether corporate governance mediates this impact. We hypothesize that political ties reduce financial reporting quality, disclosure of non-financial information and board independence, and are therefore associated with higher interest rates. We also hypothesize that the negative effect of political ties on the cost of debt will be stronger if firms borrow from privately-owned banks versus government-owned banks. Using data from Ghana, we find support for our direct and moderation hypotheses; political ties are associated with high interest rates and poor corporate governance. However, we do not find evidence of mediation. Altogether, the findings reveal the dark side of political connections and highlight the cost of political embeddedness in emerging credit markets.     

基于可协商的可转换债券和企业资本结构

本文将债务协商机制引入利用普通股和可转换债券融资的上市企业,在一个动态模型框架下分析其对债券投资者行为和企业资本结构的影响。首先分别对采取破产清算和债务协商下,利用可转换债券和普通股融资的企业建模;然后利用风险中性定价方法给出企业证券价值的显示解;最后通过数值结果分析债务协商机制的影响并给出经济解释。数值分析表明：相比企业破产清算,协商可以提高企业价值、股权价值。当股东的谈判能力在一定的范围时,协商可以提高债券价值、降低企业杠杆率,增加社会福利。股东谈判能力越强,可转债投资者的转换时机越早。本文的研究丰富了可转换债券的融资理论,为可转换债券融资企业的去杠杆提供了一定的理论指导。     

International Business Cycles with Endogenous Incomplete Markets

Backus, Kehoe, and Kydland (1992), Baxter and Crucini (1995), and Stockman and Tesar (1995) find two major discrepancies between standard international business cycle models with complete markets and the data: In the models, cross‐country correlations are much higher for consumption than for output, while in the data the opposite is true; and cross‐country correlations of employment and investment are negative, while in the data they are positive. This paper introduces a friction into a standard model that helps resolve these anomalies. The friction is that international loans are imperfectly enforceable; any country can renege on its debts and suffer the consequences for future borrowing. To solve for equilibrium in this economy with endogenous incomplete markets, the methods of Marcet and Marimon (1999) are extended. Incorporating the friction helps resolve the anomalies more than does exogenously restricting the assets that can be traded.     

资产价值分解与公司债务定价

本文对香港电视游戏节目《一掷千金》中参与者的风险决策行为进行了研究分析。发现标准的期望效用函数对于解释这些决策行为存在较大的局限性,而考虑了路径依赖的前景理论会表现较好。通过与荷兰、德国、美国节目的同类研究进行比较,本文还发现香港居民的决策行为具有一系列独特的风格。具体特点如:香港居民没有表现出明显的赌场赢利效应;其参考水平的变化对游戏价值即期变动的反应程度较低,但对其整体变化趋势特别敏感;个体之间的行为模式差异更为不明显。本文从文化差异的视角对这些特点进行了解释。