我国钢材期货套期保值绩效实证研究

在我国钢材期货推出两周年之际,本文基于螺纹钢期货合约结算价的加权平均价格周收益率和螺纹钢现货价格周收益率,采用OLS模型、BVAR模型、VECM模型和GARCH模型对螺纹钢期货最优套期保值比率进行测算,并基于风险收益方法对4种模型进行比较.研究表明,投资者在实务中应选择OLS模型,但应掌握GARCH模型理论应用方法;我国钢材期货市场的市场效率正逐步提升.     

基于CVaR-GARCH-GED沪铝期货合约风险价值分析

期货市场风险是指期货合约的价值发生变化而导致损失的风险,而对期货市场风险的正确评估是有效控制和管理风险的前提。本文利用CVaR-GARCH-GED模型,以沪铝期货合约的连续日收盘价数据为样本,利用不同分布假设下的GARCH模型对期铝市场风险进行实证分析与比较。实证结果表明,该模型能较理想地描述沪铝期货价格呈现的聚集、厚尾和时变方差效应,为投资者进行风险管理提供有效预测工具。     

典型事实约束下的上海燃油期货市场动态VaR测度研究

期货交易的高杠杆率意味着期货市场的高风险特征,而能源市场因其特殊的战略意义一直以来备受关注,因而对能源期货市场的风险测度对投资者和监管者都极其重要。本文对上海燃油期货构建了四个反映不同交割期限的连续价格序列,基于不同的金融市场典型事实分别运用GARCH、GJR、FIGARCH三个模型对波动率建模,并假设条件收益分别服从正态、学生t、有偏学生t(skst)分布进行动态风险价值(VaR)测度,然后运用严格的似然比(LR)检验和动态分位数回归(DQR)检验对风险测度的可靠性进行后验分析(Backtesting),尝试从中提取出在风险管理中最有应用价值的典型事实。研究发现:(1)基于skst分布的波动模型的动态风险测度准确性明显优于其他分布下的相同模型;(2)基于杠杆效应的GJR模型和基于长记忆性的FIGARCH模型并没有表现出比普通GARCH模型更高的精度;(3)远期合约的市场平均收益更高,风险测度比近期合约更准确。     

股指期货套利交易的风险度量——基于沪深300股指期货交易数据的实证分析

以Copula理论和VaR方法作为实证分析工具,根据我国股指期货市场的实际交易情况,对套利投资组合的风险进行量化分析。根据我国股指期货市场的实际交易情况,针对套利交易中的期现套利、跨期套利、跨市场套利和跨品种套利这四种基本交易策略展开全面分析,并基于实证得到的投资组合VaR值,衡量了在不同策略下套利投资组合的风险。同时,将其与基于二元正态分布和样本数据得到的VaR值进行比较。这填补了我国在股指期货套利组合风险度量方面的空白,具有重要的理论价值和现实意义,对我国当前的股指期货套利交易的风险管理起到了一定程度的补充和启示作用。     

基于M-Copula-GJR-VaR模型的黄金市场最优套期保值比率研究

基于VaR的风险测度方法既侧重收益的负向波动风险,又可通过置信水平的设定满足有不同风险偏好的投资者的需求.以具有金融和商品双重属性的黄金为实证对象,充分考虑现货和期货市场的非对称性、两者之间的协整关系以及非线性相关的特征,以风险最小化为原则,建立M-Copula-GJR-VaR动态套期保值比率估计模型.采用中国市场现货价格和期货价格数据,对比分析M-Copula-GJR-VaR模型与CCC-GARCH-VaR模型、DCC-GARCH-VaR模型、Clayton Copula-GJR-VaR模型和Gumbel Copula-GJR-VaR模型的套期保值比率和套期保值效果.研究结果表明,经过4年多的发展,套期保值效率处于0.672～0.704之间的中国黄金期货市场还不成熟,套期保值功能的发挥有待提高;采用M-Copula-GJR-VaR模型估计的套期保值比率最优且套期保值效果最好,应用该模型进行黄金市场套期保值操作,可达到以相对较少的套期保值成本较大程度地规避现货市场价格风险的目的.     

我国农产品期货市场的风险测度模型及其后验分析

近年来,我国农产品期货市场取得快速发展,但有关该市场波动特征和风险状况的研究却非常缺乏.以我国农产品期货市场中的4种代表性价格指数为例,首先对其价格变化统计特征及波动模式进行了全面深入的检验,然后运用严谨系统的后验分析(Backtesting analysis)方法,分别在多头和空头两种头寸状况以及5种不同分位数水平下,实证对比了8种风险测度模型对VaR (Value at Risk)和ES (Excepted shortfall)两种不同风险指标估计的精度差异.研究结果表明,我国农产品期货市场的价格波动不存在显著的杠杆效应(Leverage effect),但却具有明显的有偏(Skewed)和条件厚尾(Conditional fat-tail)特征.另外,在综合考虑了模型估计效率和风险测度精度后,基于有偏学生t分布的普通GARCH模型是一个相对合理的风险测度模型选择.     

我国开放式基金的风险度量模型研究

开放式基金作为一种收益共享、风险共担的集合投资工具,日益受到投资者的青睐.本文首先对开放式基金传统的风险度量方法,以及Bangia、Diebold、Schuermann&Stroughair模型、Hisata&Yamai的L-VaR模型和Shamroukh的流动性风险调整VaR模型进行了综述,指出其适用性与局限性.在此基础上,提出改进的开放式基金流动性风险度量指标,通过改进的指数化换手率来避免因换手率的差异而导致流动性风险测量的失真,构建我国开放式基金的资产流动性风险价值和条件风险价值度量模型.同时,考虑股票停牌、权重股等因素,在实证中反映我国开放式基金的流动性风险,形成基于流动性风险调整的开放式基金资产变现方法.     

非平移收益曲线的风险免疫策略

在债券收益曲线呈刚体运动的假设条件下,引入Fisher&Weil久期的概念.从收益曲线的运动分析出发,提出了非平移收益曲线的风险免疫模型,基于该模型研究了风险最小化债券组合的对冲技术和方法.通过数值模拟实验,采用风险值VaR次序统计量估计技术对不同免疫策略下债券组合的风险敞口进行了分析.结果表明,所提出的风险免疫策略能有效地防范和控制无违约债券的利率风险.     

基于随机便利收益的不完全市场商品期货定价研究

商品的弱流动性导致了商品期货市场的不完全性。本文在现有商品便利收益期货定价模型的基础上,考虑了商品期货市场的不完全性及现货价格的Poisson跳跃过程,运用随机贴现因子与随机便利收益将商品现货价格与期货价格连接,提出了随机便利收益下期货市场不完全性的期货定价模型。为检验模型的适用性,利用上海期货交易所五只铜期货合约的交易数据对模型进行实证,并估计不完全参数,结果表明由于不完全性而导致的期货市场部分波动应主要归因于商品的随机便利收益。     

基于Copula-SV-GPD模型的投资组合风险度量

对于多元金融资产组合,针对资产收益的厚尾性、波动的异方差性及资产间的非线性相关结构等特征,采用SV-t模型与极值理论结合刻画单个资产收益的波动性及尾部分布特征,应用Copula函数处理多元资产间的相关性,并结合Monte Carlo模拟对投资组合进行风险测度.通过对华安创新基金的实证分析结果表明,基于SV-GPD的边缘分布模型能有效地刻画金融资产收益时序并较为精确地处理资产收益尾部的异常变化,相比其他风险度量模型具有更好的优越性,基于Copula-SV-GPD模型的多元资产组合对风险测度能力更强,能有效地管理投资风险.     

中国商品期货回报与现货价格变化测度研究——基于便利收益模型的视角

本文基于便利收益模型(CYM)的视角推导出商品期限结构、期货回报并对期货回报进行分解。选取我国三个商品期货交易所相关数据作为样本,对我国商品期货回报与现货价格变化进行测度研究。研究发现,在样本期内,商品期货回报和现货价格变化之间不存在密切关系;以展期收益或预期现货价格变化为条件的商品风险溢价具有时变性;平均展期收益反映了现货价格变化对风险溢价的预期偏离;期货期限结构、便利收益和展期收益准确地预测了现货价格变化。上述研究结果为我国商品期货回报与现货价格变化的测度和管理以及商品期货投资决策设计提供了一些有帮助的理论借鉴和操作性较强的方法选择。     

商品金融化背景下商品期货的多样化收益研究

日益丰富的商品期货交易种类为传统投资组合的风险-收益结构提供了可行的改善路径,但同时商品期货的风险对冲功能也受到了商品金融化趋势的现实冲击。本文基于不同分布假设下的均值-方差张成检验方法探究引入商品期货改善传统投资组合的路径和程度,并在此基础上利用投资组合的样本期外滚动数据对商品期货的多样化收益进行多维绩效检验。研究发现：1.无论是否考虑资本市场现实中的交易制度约束,样本期内商品期货的加入都能够显著地改善传统投资组合选择的风险-收益结构;2.商品期货对投资组合有效边界的改善主要体现为风险分散效应,商品期货的加入不能为传统资产配置策略带来超额收益;3.引入商品期货能够有效地降低投资组合样本期外的标准差和尾部风险,高风险厌恶的投资者配置商品期货能够取得更高的等价性收益。本文研究结果表明,尽管大宗商品金融化趋势不可逆转,但将商品期货引入传统投资组合仍是推动中国资产配置策略优化升级的有效途径。     

国际投资汇率风险的综合套保策略研究

国际组合投资涉及多币种汇率风险,分别使用双边货币期货进行套保要承担较高套保成本。参考美元指数期货的实践,本文提出基于人民币指数期货的综合套保策略。实证结果表明,无论对于单个货币资产还是分散化投资的国际股指、债指组合,引入人民币指数期货能够显著降低收益率波动,提高抵御汇率波动的能力,同时拓展收益空间,是有效的汇率风险综合套保工具;人民币指数期货套保效率显著优于货币期货篮子,在发达国家股指市场表现更加突出。采用基于指数加权移动平均模型（EWMA）的动态套保策略,使得人民币指数期货收益对股指或债指市场波动敏感度降低,在市场极端状况时仍能保持相对中性。     

广义双指数分布的跳跃扩散模型下股指期货波动研究

 金融期货市场既存在平常信息引起的连续性波动，又存在突发冲击造成的跳跃式波动，金融市场波动同时具有扩散性和跳跃性特点。同时，金融期货市场与现货市场间的跳跃和波动行为存在着风险溢出效应和羊群效应等。并且，金融资产收益在跳跃过程中呈现出非高斯属性，正态分布假设不能刻画跳跃和波动中的程式化现象，如噪音分布的尖峰厚尾、有偏特征等。        考虑到金融期货序列分布的尖峰厚尾、有偏、非对称现象，采用非对称、有偏的广义双指数分布刻画收益率非高斯特征；同时考虑到金融波动序列的时变性、集聚性和异方差性以及收益与波动之间存在着杠杆效应，将有偏的广义双指数分布引入到收益序列和波动序列均存在跳跃且跳跃相关的双层跳跃扩散模型，构建广义双指数分布驱动的双层跳跃扩散模型，并从理论上分析模型的优越性。根据模型的似然函数估计式，使用马尔科夫链蒙特卡洛模拟迭代求解广义双指数分布驱动的双层跳跃扩散模型参数，将构建的模型应用到中国股指期货和现货市场进行实证研究，分析中国股指期货和现货市场各自的跳跃和波动行为特征以及市场间跳跃和波动的风险关联性，包括对两类市场跳跃形态的非高斯特征分析股指期货市场与现货指数的波动协同性描述，以及股指期货与现货间的跳跃溢出行为、跳跃强度和跳跃大小分析等。        研究结果表明，广义双指数分布驱动的双层跳跃扩散模型较好地捕获了收益率分布的尖峰厚尾特征；股指期货收益和股指现货收益上涨与下跌概率呈现非对称性；股指期货波动强度高于股指现货波动，而股指期货波动的持久性低于股指现货；股指现货的杠杆效应表现更强；股指期货和股指现货市场存在双向跳跃溢出效应。        研究结论有利于理解中国沪深300股指期货市场和现货市场之间的跳跃风险传染机制，对于深入认识期货和现货市场的风险溢出关系、促使投资者规避风险和监管机构加强监管具有一定的参考作用。     

我国股票市场长期异常回报率的计算和检测方法研究

本文分析了中国学者在经验研究中采用的传统长期异常回报率计算和检测方法,即利用市场平均计算长期异常回报率,利用t检验检测的方法,指出了缺陷,介绍了新的长期异常回报率计算方法和检测方法,说明了改进的机理.改进的长期异常回报率计算方法是基于市值的参考组合法,改进的检测方法是偏度矫正的t检验法和秩和法.采用反复抽样的方法,对新老方法结合中国资本市场数据进行了比较,结果显示了传统方法的局限性以及新方法的优越性.     

基于Mean-CVaR约束的股指期货动态套期保值模型研究

本文建立了基于最小化均值-条件风险价值( Mean-CVaR)的股指期货动态套期保值模型.模型的主要特点与贡献在于两方面:一方面,考察了置信水平和可变交易费用对最优套期保值决策的影响;另一方面,利用二元误差修正的时变条件相关GARCH模型估计套期保值比率,优点是不仅考虑了股指期货与现货价格序列之间存在的协整关系,而且更好地拟合了收益残差序列存在的异方差性与相关系数时变性的特征.最后通过对我国沪深300指数期货仿真交易的套期保值模拟与实证测算,得出能够动态调整的股指期货套期保值策略以实时追踪与控制风险.     

具有VaR约束的跟踪误差投资组合鲁棒优化模型

本文在跟踪误差投资组合优化模型基础上,考虑投资组合的风险价值VaR和收益的不确定性,建立了具有VaR约束的跟踪误差投资合鲁棒优化模型。以国内证券市场为背景,运用线性矩阵不等式(LMI)方法进行了实证计算,并与基准组合、跟踪误差投资组合模型和无VaR约束的跟踪误差投资组合鲁棒模型的投资结果进行了比较。实证结果表明,在给定证券集的条件下,具有VaR约束的跟踪误差投资组合鲁棒优化模型优于其它模型。     

期货保证金调整对中国钢材市场价格发现的影响研究

近年来,上海期货交易所频繁调整大宗商品期货的交易保证金,以期抑制市场风险。这种调整措施给中国钢材市场的价格发现过程究竟会带来何种影响,是理论界和实践界关注的问题。本文针对上海期货交易所于2010年11月29日上调钢材期货保证金比例和2012年5月2日下调保证金比例这两项措施,采用基于VECM模型的信息份额方法,定量测算了中国三类钢材市场对钢材价格发现过程的贡献。研究结果表明,调升期货保证金的措施可抑制钢材市场价格波动风险、提升期货市场的价格发现功能;调降期货保证金后,期货市场对价格发现过程的贡献度仍占1/3以上;电子交易市场价格发现功能受期货保证金调整影响较大。在钢材期货价格剧烈波动时,电子交易市场作为价格发现工具能引导其它两类市场价格。     

股指期货交易加剧了中国股票市场波动性吗？——基于投资者结构的理论和实证研究

股指期货交易的推出将改变股票市场投资者结构和投资者交易行为,进而对股票市场波动性产生影响。本文首先在假设股票市场存在股指期货交易的条件下,构建理论模型揭示投资者结构和股指期货交易对股票市场波动性的影响机理,并据此对中国股票市场在沪深300股指期货推出后的波动性变化进行理论预测;然后以2007-2016年期间的沪深300指数和投资者结构数据为样本,运用GARCH类模型对理论模型预测结果进行实证检验。研究发现,在股票市场存在股指期货交易的条件下,机构投资者比例和一般机构投资者比例对股票市场波动性的影响随机构投资者与个人投资者所占市场份额的比例关系不同而呈现出不同的特征;套利交易者比例增加、投机交易者比例减少都将降低股票市场波动性;沪深300股指期货推出显著降低了中国股票市场波动性,机构投资者比例增加将强化沪深300股指期货交易对中国股票市场波动性的减弱效应;中国证券监管部门可以通过鼓励股指期货产品开发和完善股指期货交易制度强化中国股票市场稳定性。     

基于四次幂差修正HAR模型的股指期货波动率预测

股指期货波动率建模与预测是揭示其波动运行规律和市场风险是重要途径。本文基于跳跃、好坏波动率与符号跳跃建立四组HAR模型，提出单级纠偏HARQ类模型和多级纠偏HARQF类模型，实证研究揭示股指期货波动运行规律，并采用MCS检验来评估模型优劣。HAR建模考察连续与跳跃波动、好与坏波动率的两种已实现波动分解。为了降低波动率估计偏差，基于最小化MSE准则确定最优抽样频率，利用已实现核修正的ADS检测法识别跳跃，采用已实现核估计修正好坏波动率与符号跳跃。基于沪深300股指期货的实证研究表明：连续波动比跳跃波动对未来已实现波动贡献更大；好坏波动率具有不对称波动冲击，而符号跳跃对未来波动具有负向冲击；好坏波动率分解优于连续与跳跃波动分解；中位数已实现四次幂差能够显著提升HAR类模型的样本内外预测能力；与样本内预测相反，样本外预测中单级纠偏HARQ类模型优于多级纠偏HARQF类模型；MCS检验得出HARQ-RV-SJ模型表现最佳。研究结论与启示对认识股指期货波动规律和市场风险具有意义。