中国证券市场投资者处置效应的实证研究

处置效应是一种比较典型的投资者认知偏差，表现为投资者倾向于卖出当前盈利的股票而继续持有当前亏损的股票。本文借鉴Oaean（1998）的处置效应实证研究方法，运用某证券公司2004．1．1—2006．3．31的股票帐户交易数据库，来检验中国证券市场投资者的处置效应。研究结果表明，我国证券市场投资者存在处置效应，而且大户投资者的处置效应最强，中户投资者次之，散户最弱。     

中国个人权证投资者处置效应研究

处置效应是指投资者较早卖出盈利而较晚卖出亏损的行为。2005年股改开始后权证被重新引入市场,权证有更大的涨跌幅且能够T+0交易,这为我们研究处置效应提供了独特的样本。通过对某证券公司个人投资者2005—2009年40.8万笔权证T+0交易记录的研究发现:(1)亏损交易的平均持有时间比盈利交易的平均持有时间显著多出13.2%,在控制相关因素后处置效应仍然显著;(2)Cox比例风险回归分析结果显示盈利权证被卖出的可能性是亏损权证被卖出可能性的1.129倍;(3)不考虑交易费用情况下,投资者权证T+0交易略有盈利,但是扣除交易费用后整体亏损。     

基金重仓股的市场研究及投资启示

针对基金重仓股的市场表现进行定量和定性研究 ,涉及差异性、长期持有性、增减仓等对市场的影响 ,根据分析总结出基金重仓股角色转变对市场存在一定的影响但幅度有限 ,论述了基金在未来将向机构化、市场化、开放化方向发展 ,给予投资者以启示。     

机构投资者的羊群行为和反馈交易

在同一季度内基金持有股票份额的变化与收益之间存在着显著的正相关,究其原因,要么是机构投资者比个体投资者从事更多的正反馈交易,要么是机构投资者的羊群行为对股价的影响大于个体投资者。然而,我们没有发现羊群期间后发生收益反转的现象。机构投资者买进的股票表现要好于卖出的股票,表明机构投资者比个体投资者拥有更多的信息。机构投资者的羊群行为与股票的滞后收益正相关,并与股票收益的动量行为有关。     

我国证券投资基金谨慎投资行为的实证检验

引入了国外的机构投资者谨慎投资原则的概念,对我国证券投资基金的谨慎投资行为进行了实证研究;在2002年基金年报公布的投资组合基础上,对基金的持股比重与股票的某些特征变量(这些特征变量与基金的谨慎投资行为有关)进行了回归分析和分组回归分析.结果表明,在2002年末期,基金的投资行为是谨慎的;在研究变量中,基金的持股比重与股票的大多数特征变量之间存在非线性关系,并且基金避免持有这些特征变量极高或极低的股票.     

金融机构市场化退出:一个制度协调的新思路

存款保险制度与金融机构风险处置制度之间的协调是金融机构风险处置中的重要问题.一个新的思路是设立一个统一的金融业风险保障基金和分行业的风险处置基金,该基金将存款保险基金、保险保障基金和证券投资者保护基金的保障部分进行整合,履行单一的付款箱功能.在统一的金融业风险保障基金之外,分行业设立银行业金融机构风险处置基金、证券业金融机构风险处置基金和保险业金融机构风险处置基金,由不同行业的监管机构进行监管,进行相关行业机构风险处置.这一思路可以避免现有制度设计的不足,弥合不同制度思路的分歧,更好地进行金融机构风险处置,保护投资者利益.     

存款保险制度、政府法治信用与公众存款人的市场信心

使用全球130个国家（或地区）的跨国样本,将存款保险制度视为一种准自然实验,通过PSM模型与双向固定面板模型,研究了存款保险制度如何影响公众存款人的市场信心,并得出以下结论:（1）建立存款保险制度能够对公众存款人的市场信心产生明显的正向处置效应,进一步的分样本检验显示这种处置效应具有差异性,即相比于发展中经济体,存款保险制度对存款人市场信心产生的正向处置效应在发达经济体中更为显著。（2）政府的法治信用情况,与存款保险制度对存款人市场信心产生的处置效应有显著的相关关系,具体而言,政府的法治信用状况越高,以法律形式确立的存款保险制度为公众存款人提供的市场预期更具社会公信力,从而能够更好地发挥制度效应,维护公众存款人对银行体系的市场信心。     

异质信念与证券发行的股价效应

证券发行的股价效应不仅取决于公告信息含量,而且还与投资者认知特征相关。结合中国市场卖空制度环境,构建企业证券发行模型,探讨投资者异质信念对企业证券发行股价效应的影响机理,进而利用2008—2011年发行证券的上市公司数据,考察异质信念与证券发行股价效应的关系。研究发现：股权发行股价效应为负,债券发行股价效应不明显;与此同时,股权发行股价效应大小与异质信念正相关,而债券发行股价效应与异质信念无关。研究结论表明：投资者异质信念与证券发行股价效应的关系受证券类型影响。     

明星基金具有投资价值吗?——来自超额收益存在性和持续性检验的经验证据

在优质资产短缺的我国资本市场中,明星基金成为投资者关注和追捧的对象。然而,明星基金是否只是基金管理者诱发投资者的投资行为出现"晕轮效应"的一种手段,其超额收益及业绩持续性问题值得研究。论文基于2006年10月至2016年9月中国开放式股票型基金和偏股型基金的数据,采用三因子模型和横截面回归相结合的方法,对明星基金超额收益的存在性和持续性进行检验。研究发现,投资明星基金确实可以给投资者带来市场因子所不能解释的短期超额收益;相较于市场行情下降,当市场行情上升时持有明星基金并不能显著获取更高的超额收益。从超额收益的动态特征来看,明星基金的业绩持续性较弱,长期内甚至存在超额收益反转的现象;在市场单边上升期和下降期内超额收益存在3个月的持续期。因此,投资者应理性看待明星基金的投资价值,基金管理者应努力提高风险控制能力,而管理当局则应加强监管,以促进我国资本市场中基金业的健康发展。     

存在控股股东下的卖空治理效应及其检验

中国“一股独大”的特殊股权结构对卖空治理效应的影响不可忽视。以中国融资融券制度实施作为准自然实验,基于企业的投资行为,采用双重差分方法检验中国控股股东的存在对卖空治理效应的影响。进一步地,考察中国上市公司的内部股权治理机制（如股权制衡、机构投资者及个人投资者持股）对存在控股股东情形下的卖空治理效应的影响。经检验发现,与不存在控股股东的企业相比,存在控股股东的企业在引入卖空机制后,其投资支出（或过度投资）的下降程度更大,符合所提出的“卖空压力假说”的预期;不仅如此,控股股东的持股比例越高,卖空的治理效应越大。在进行了一系列内生性和稳健性检验后,结论依然成立。进一步的研究发现,在股权制衡较弱的企业、机构投资者持股较高或主要由稳定型机构投资者持股的企业以及个人投资者持股较低的企业中,卖空的上述治理效应得到强化。研究结论表明,中国企业以大股东控制为典型特征的股权结构有效促进了卖空治理效应的发挥。     

我国证券投资基金"处置效应"行为研究

根据证券投资基金每半年公告的投资组合变动情况,分析其卖出行为所反映出的投资行为特征,可发现我国证券投资基金作为一个整体并不具备"处置效应"特征;相反的,他们更愿意卖出亏损股票.这种特点突出表现在持有期较长的股票上.通过不同的实证分析方法以及相应的稳健性分析进行验证,所得出的结论是基本相同的,从而证实了这一特征是普遍的.这一研究对于建构相应的理论模型以解释金融市场的运行规律,具有重要的意义.     

内部人交易损害了谁的利益

内部人交易行为会影响证券市场各交易主体的利益。通过实证研究2008~2009年间我国证券市场的内部人交易情况,结果发现,在中国证券市场上,机构投资者表现出了理性投资的特点,回避了内部人交易严重的公司。而散户投资者出于投机目的却会追逐内部人交易严重的公司,从而造成内部人交易会促进股票流动性的结果。综合分析结果可以得到内部人交易主要损害了散户投资者利益的结论。     

关于对冲基金创造额外利润问题的研究

作为一种重要的投资工具,对冲基金因其市场表现一般优于共同基金并且能为投资者创造额外利润,而被基金经理和投资者广泛应用。然而,近年来关于对冲基金创造额外利润的能力,学者们存在很多分歧。本文尝试从对冲基金的积极影响和消极影响两方面出发,评估其市场表现,并探究对冲基金的一些主要特征和由此产生的偏差理论,以进一步探讨传统衡量对冲基金影响方法的缺陷。     

机构投资者与智力资本信息披露 ——来自中国A股高科技公司的经验证据

机构投资者如何影响被投资企业的智力资本信息披露行为,是公司金融与智力资本领域间交叉研究新议题。以中国2010—2015年间A股高科技公司为样本,利用采集的智力资本信息披露大样本数据,实证检验机构投资者持股与智力资本信息披露水平间的关系以及这一关系在不同的内外部情境中异质性特征。研究发现:机构投资者持股比例与智力资本信息披露水平显著负相关; 不同类型的机构投资者对智力资本信息披露的影响存在异质性,与交易型机构投资者相比,稳定型机构投资者对企业智力资本信息披露的抑制效应更显著; 较之处于较低不确定程度环境中的企业,机构投资者对高度不确定性环境中的企业智力资本信息披露的抑制效应更强。研究还发现,在成长期、成熟期企业中,机构投资者对智力资本信息披露的抑制效应较在衰退期企业中更显著; 与民营企业相比,机构投资者对国有控股企业的智力资本信息披露存在更强的抑制效应; 机构投资者对智力资本信息披露的抑制效应存在于产品市场竞争程度低环境中,但不存在于激烈竞争环境中。因此,相关部门应加快完善信息披露制度,引导、督促机构投资者发挥积极治理的负责任的大股东作用,上市公司也应注重资本市场的信息需求,积极主动地增加智力资本信息供给。     

辽宁上市公司治理影响企业技术创新的实证分析

本文利用2009-2011年辽宁上市公司60家样本数据,对公司治理与技术创新的关系进行了实证分析.研究得出主要结论为：企业高管持股与技术创新存在正向相关关系,但并不显著;股权集中度与技术创新存在“倒U型”关系,显著性也不明显;国有股比例与企业技术创新存在显著负向相关关系;国有控股企业的技术创新积极性要弱于非国有控股企业;机构持股与技术创新存在正向相关关系,机构持股比例越高,企业技术创新投资越踊跃;独立董事所占比例与技术创新投入存在正向相关关系,但这种积极效应的显著性并不明显.据此,提出了改善辽宁公司治理、推进技术创新的政策建议.     

投资组合视角下机构投资者治理行为分析:一个权变的观点

作为独立于管理层与股东之外的第三方力量，机构投资者在提高公司治理水平方面一直被国内外学者和政府监管部门寄予厚望。然而，目前公司治理领域有关机构投资者治理角色研究尚存在有效监督、无效监督、战略合谋三种争论。为回答机构投资者在公司治理中究竟发挥何种作用的问题，文章以企业两类代理成本为切入点，从投资组合角度重新审视了机构投资者的治理行为，并结合不同内外情境解释了其参与治理行为的权变观点。基于委托代理理论和有限注意理论，利用2013-2017年我国沪、深A股上市公司样本数据。通过定义监督型机构投资者，从投资组合权重与投资组合集中度两个维度，采用固定效应回归模型实证检验了机构投资者对公司两类代理成本的影响，并运用工具变量法对结果进行稳健性检验，同时结合公司内外不同情境，借助分样本检验辩证分析了机构投资者的治理行为差异。研究结果表明：投资组合作为机构投资者分散风险的投资行为模式，在参与治理的过程中表现出了"双刃剑"效应，监督型机构投资者与投资组合集中度在降低大股东与中小股东之间第二类代理成本的同时，却以提升股东与管理层之间的第一类代理成本为代价。进一步从外部市场环境与内部高管、控股股东三个方面，发现机构投资者在不同情境下的治理行为存在差异，具体表现为在欠发达地区与存在强权高管的上市公司内，机构投资者加剧第一类代理成本的现象表现得更为明显；而公司内支持型控股股东的存在，则会加强机构投资者对第二类代理成本的抑制作用。上述研究运用权变的观点，实现了从以往关注机构投资者"持股数量"向"投资组合集中度"研究的创新性转变，在丰富机构投资者研究视角的同时，为以权变观点看待机构投资者治理行为的合理性提供依据。研究一方面能够帮助上市公司通过引入监督型机构投资者进行管理创新，提升其治理水平实现高质量发展；另一方面也为证监会创新监管模式，运用权变的观点充分认识机构投资者的治理行为，制定分类引导异质机构投资者的相关文件提供理论参考。     

股改中通谋与非法交易引发的思考

机构投资者对改革方案的支持率与对价之间存在很多的关联,而流通股股东对改革方案的支持率与对价之间呈正比例关系。机构投资者对改革方案的支持率与公司非法交易呈正比例关系,其他流通股股东的表决意见与公司非法交易没有明显关联。这说明非流通股股东与公司机构投资者通谋进行非法交易,使得非流通股支付低对价,机构投资者获得额外收益,这是股改中出现的新的违法问题,值得我们去探讨。     

机构投资者、企业内部治理与慈善捐赠关系研究

通过对中国A股上市公司2004-2013年慈善捐赠数据的实证分析,发现企业内部治理与慈善捐赠呈现负相关关系,即内部治理良好的公司并不会倾向于多捐赠;而外部机构投资者持股比例与企业慈善捐赠呈现正相关关系,即机构投资者持股比例越高,企业慈善捐赠支出水平越高;并且外部机构投资者持股能在一定程度上参与公司内部治理,从而对企业慈善捐赠产生修正作用,即机构投资者持股比例越大,越能改善内部治理差的公司多捐赠的现象,而对内部治理较好公司的捐赠影响不大。