民营上市公司终极股东控制与资本结构决策

以2005年中国269家民营上市公司为样本,实证检验了资本结构决策中存在的终极股东代理问题.研究发现,终极股东的控制权、制衡度和现金流权与受控公司资产负债率显著负相关.这表明,在受控民营上市公司资本结构决策中,终极股东控制权比例和制衡度越高,股权融资给终极股东带来的控制权稀释风险越低,终极股东偏好股权融资;终极股东现金流权比例越低,终级股东承担的债务破产风险越小,终极股东偏好债务融资.研究结论一方面支持资本结构具有公司治理效应,另一方面证实了终极股东在资本结构决策中确实存在主动规避治理效应的动机和行为.     

控股股东股权质押与公司战略激进度

采用2010-2019年中国A股上市公司样本数据,研究发现控股股东股权质押会增加公司战略激进度。进一步研究发现,当上市公司两职合一和控股股东持股比例较高时,控股股东股权质押与公司战略激进度的关系会更显著。再者,研究发现控制权维护条件下激进的战略调整会相应增加公司的真实盈余管理操纵程度。最后,基于综合评估经济后果的视角,研究发现控股股东股权质押情形下,公司激进的战略调整并不利于公司的未来价值提升。     

终极控制人、金字塔控制与控股股东的"掏空"行为研究

以我国上市公司2004～2007年相关数据为基础,从终极控制人的股权属性、金字塔控制结构、控制权和现金流权的分离3个维度对上市公司纵向股权结构与控股股东的“掏空”行为进行了实证研究。结果发现：中央政府控制的上市公司被控股股东“掏空”的总程度最小,地方政府和自然人控制的上市公司被控股股东“掏空”的总程度没有显著差异;政府控制的控股股东更多地通过生产性经营来“掏空”上市公司,自然人控制的股东则更多地通过非经营性方式来“掏空”上市公司;自然人对上市公司的金字塔控制层级越多,控制权和现金流权的分离程度越大,控股股东对上市公司的“掏空”行为越严重;在中央政府控制的上市公司中,金字塔控制层级越少,控制股东的“掏空”行为越严重,控制权和现金流权有分离的上市公司被控股股东占用的资金高于控制权和现金流权没有分离的公司。     

控制权和现金流量权偏离下的公司价值和公司治理

本研究运用La Porta et al追踪公司"最终控制权"的方法,通过分析终极控制股东的控制权与现金流量权偏离对公司价值的影响程度,来衡量控制股东对于小股东财富剥夺的程度.实证研究发现我国上市公司的终极控制股东普遍运用投资公司控股、金字塔结构的方式获取控制权,并因此而使其控制权与现金流量权产生偏离,且偏离幅度越大,上市公司的市场价值就越小,终极控制股东对小股东剥削的程度就越大,其中又以终极控制股东为家族企业的上市公司最为严重.     

我国上市公司终极股东的剥夺机理研究:基于“股权控制链”与“社会资本控制链”的比较

随着第二类公司治理问题成为理论研究的新焦点,上市公司终极股东的剥夺行为越发引起了学者们的高度关注.在“双重控制链”分析范式下,终极股东控制权与其现金流权之间的偏离加大,导致控制权私利增大,这种被“修正”后的控制权私利,即被“社会资本控制链”分析范式下的控制权溢价放大的“股权控制链”分析范式下的控制权私利,才是终极股东对上市公司进行剥夺的根本动因.沿着这一分析思路,文章分别时终极股东利益输送渠道的选择、剥夺行为的逻辑起点、“隧道挖掘”行为以及“二次剥夺”等问题进行剖析和深刻解读,并特别提出了显性剥夺和隐性剥夺两种剥夺形式,从而更加全面清晰地认识终极股东的剥夺机理.     

上市公司控制权私有收益相关研究综述

随着近年对公司治理研究的深入,控制权私有收益已成为控股股东与小股东之间的核心问题。本文拟从上市公司控股股东的控制权私有收益构成与来源出发,对如何量化以及防止过大的控股股东的控制权私人收益进行了理论分析,使得我们对控股股东的控制权私有收益有个清晰的认识。     

控股股东代理问题与公司现金股利

学者们围绕公司代理问题与现金股利的关系进行了大量研究,所得结论不尽相同。结果模型认为代理问题越严重的公司发放的现金股利越少,而替代模型认为治理质量较差的公司倾向于支付更多的现金股利以保持良好的声誉。在公司股权结构集中的情况下,公司代理问题主要存在于控股股东与中小股东之间,探讨控股股东与中小股东之间的利益冲突如何影响公司股利决策具有重要意义。 控股股东持股比例不同导致公司代理问题的差异,从而对公司股利政策产生影响。以2006年至2013年中国沪深A股上市公司为分析样本,采用Tobit模型考察控股股东代理问题与公司股利政策之间的关系,并借鉴Fama and French的价值回归模型测量代理问题严重程度不同的公司发放现金股利的价值效应。 研究结果表明,当控股股东持股比例较低时,控股股东对中小股东进行利益侵占的可能性较大,公司发放现金股利可以减少代理成本,股利支付率与控股股东持股比例成正比。当控股股东持股比例上升到一定程度后,控股股东与中小股东之间的协同效应占据主导地位,公司分配现金股利缓解代理冲突的必要性较小,股利支付率随控股股东持股比例的增加而减少。同时,与控股股东协同效应较强的公司相比,当控股股东表现为利益侵占时,公司支付现金股利的治理作用较强,现金股利的价值效应较大。 基于股利支付水平和现金股利价值两个维度的研究结果表明,替代模型对于解释中国上市公司的股利分配行为具有适用性,这在一定程度上丰富了控股股东代理问题影响公司现金股利的相关研究成果,同时也对中国监管部门进一步规范公司现金分红具有理论借鉴意义。     

终极所有权结构对权益资本成本的影响——来自中国上市公司的经验证据

采用三种模型(GLS模型、ES模型和OJ模型)度量上市公司权益资本成本,以2004-2007年连续4年均能获得相关资料的中国非金融类上市公司构成的面板数据为研究样本,在控制相关变量下,基于代理成本和信息不对称视角实证检验终极所有权结构与权益资本成本之间的关系.研究发现,终极所有权结构是影响权益资本成本的重要因素之一.具体而言:(1)现金流量权与权益资本成本显著负相关;(2)控制权和现金流量权的分离度与权益资本成本显著正相关;(3)与终极控股股东是非国有控股的公司相比,终极控股股东是国有控股的公司具有相对高的权益资本成本.     

控股股东代理的激励与侵占效应分析

控股股东与中小股东、债权人的代理冲突已经成为公司治理中代理问题的核心,而且也有相关文献实证分析了控股股东对企业绩效和企业价值的影响,但精确的定量理论分析仍较为缺乏.本文通过建立实物期权模型,理论研究了控股股东代理对企业投资政策选择和企业价值的影响.研究结果表明,随着控股股东现金流权的增加,企业价值增加,证明了控股股东存在正向的激励效应;随着控殷股东控制权和现金流权分离程度的加大.企业价值迅速降低,投资提前,该结论证明了控股股东具有负的侵占效应.     

终极控制权、现金流量权与企业价值——基于隐性终极控制论的中国上市公司治理实证研究

在探寻上市公司“终极控制权”的基础上,分析具有隐性终极控制权的上市公司中的终极控制股东的控制权、现金流量权对公司绩效和价值的影响程度,进而度量隐性终极控制股东对于中小投资者利益的影响.实证结果表明我国上市公司普遍存在隐性终极控制股东,并通过金字塔结构等方式使其终极控制权与现金流量权产生偏离,且偏离幅度与上市公司的市场价值负相关,不同类型的终极控制股东控制的公司有显著差异.     

终极控股股东超额控制与现金持有量价值的实证研究

文章以我国资本市场2002年非金融类A股公司为样本,实证研究了终极控股股东控制权与现金流权分离对公司现金持有量水平及其市场价值的影响.研究结果发现:(1)当终极控股股东为国有股东时,控制权/现金流权系数与现金持有量水平显著正相关;而当终极控股股东为非国有股东时,控制权/现金流权系数与现金持有量水平虽然正相关,但不能通过显著性检验.表明在两权分离的情况下,国有终极控股股东对高现金持有量水平具有较高的偏好;(2)当终极控股股东为国有股东,且其控制权与现金流权存在分离时,现金持有量的价值为0.769元;而当终极控股股东控制权与现金流权不存在分离或虽存在分离但终极控股股东为非国有股东时,现金持有量的价值为1.206元.从而表明在两权分离的情况下,国有终极控股股东对高现金持有量水平的偏好是一种控股股东利益侵占动机.     

中国上市公司终极控制权及其与东亚、西欧上市公司的比较分析

本文运用终极产权论对上市公司的控股主体进行分类,通过追踪上市公司终极控制股东,发现在1260家样本公司中,终极控制股东拥有的控制权平均为43.67%,而其投入的现金流平均只有39.33%,就是说控制股东投入的现金流显著小于其获得的控制权,有4.34%的差异,两者的比值为0.890。在三种终极控制股东中,家族企业投入了相对较少的现金流量,却取得了相对较多的控制权,控制权和现金流量权的偏离达到了49.16%。同时,通过对中国上市公司和东亚、西欧国家的上市公司进行比较分析,得出了许多有意义的结论。     

现金流权与控制权分离对控制权私有收益影响分析

在集中的股权结构下,上市公司控股股东享有的控制权可能超过其持有的现金流权,造成控制权和现金流权的"两权分离"。两权分离使得终极控制股东有能力侵害小股东利益。本文以70家发生股权交易的上市公司为样本,对现金流权、控制权、现金流权与控制权分离影响控制权私有收益情况进行实证研究。试图为我国上市公司治理结构的完善以及中小股东利益保护提供一些有益的思考。     

家族控制、两权分离与债务期限结构选择——来自中国上市公司的经验证据

本文利用我国2002-2008年家族控制上市公司数据,在控制相关变量下,从债务代理成本视角经验检查在中国债权人法律保护较弱的背景中,终极控制股东(家族)是否影响公司债务期限结构。本文提供的经验证据表明,终极控制股东显著影响公司债务期限结构。具体而言:(1)终极控制股东的控制权越大,公司具有显著低的长期债务水平;(2)终极控制股东的控制权与现金流量权分离度与公司债务期限显著负相关;(3)终极控制股东在上市公司中指派高管与公司债务期限显著负相关。     

上市公司家族控制与股利决策研究

家族控制的上市公司存在两类代理问题,即经理层与股东的代理问题和控制性家族与小股东的代理问题。我们对家族控制的上市公司股利决策的研究发现,我国家族控制的上市公司股利决策并不是为了解决经理滥用自由现金流的风险,而是和控制性家族自身利益最大化有关。当其拥有现金流量权越高时,公司越倾向于分发较高比例的股利,非理性分红的欲望也越强;同时,其控制权与现金流量权分离程度越高时,公司越倾向于不分配或分配较低比例的股利,非理性分红的欲望越弱。实证研究还发现家族控制的上市公司利用股利决策对净资产收益率进行调控以达到监管层关于再融资的要求。     

股权集中,投资决策与代理成本

通过建立实物期权模型,我们分析了集中股权结构下,股东异质性所导致的控股股东代理冲突对企业投资决策和负债融资代理成本的影响。研究发现,集中股权结构下的控股股东价值最大化动机会导致过度投资的产生,并显著提高负债融资的代理成本,即控股股东的价值侵占行为不仅影响到大小股东间的代理冲突,而且会加重股东与债权人之间的代理冲突。控股股东的持股比例会产生公司治理的正向激励效应,持股比例的增加会降低过度投资程度、增加企业价值和降低负债融资代理成本。而控制权和现金流权的分离则会产生公司治理的负向侵占效应,分离程度的增加会导致更严重的过度投资、更低的企业价值和更高的负债融资代理成本。     

现金股利政策、代理成本与公司绩效

从现金股利代理理论的视角考察上市公司现金股利政策的经济影响,为资本市场股利政策改革提供重要依据.基于2004年至2012年中国沪、深股市A股上市公司数据,以管理费用率、资产周转率和其他应收款占比度量上市公司管理层与股东之间的第一类代理成本和控股股东与中小股东之间的第二类代理成本,采用多元回归分析和中介效应检验程序,实证检验现金股利通过两类股权代理成本的中介作用影响上市公司绩效的内在机理.研究结果表明,现金股利显著降低两类股权代理成本,继而提高上市公司绩效,两类股权代理成本在现金股利影响公司绩效的过程中发挥显著的部分中介作用,现金股利政策从总体上表现出治理效应占优.适度的现金股利不仅有利于中小投资者利益保护,而且有助于公司价值的提高.     

控股股东决策控制、CEO激励与企业国际化战略

国际化是企业重大战略举措,控股股东和CEO分别作为战略决策者和执行者,对国际化经营存在深刻影响.本文利用手工收集的上市公司国际化经营数据,基于代理理论的研究表明,当控股股东拥有战略决策控制权时,企业更可能采用国际化战略,并且国有控股股东比民营控股股东更倾向于采用国际化战略.采用国际化战略后,国际化扩张的快慢取决于CEO努力程度,控股股东需通过适当的激励机制调动CEO的积极性.总体上,薪酬、股权激励均有助于实现CEO激励相容,但股权激励的效果更为突出.对民营企业而言,股权激励的效果优于薪酬激励;而对国有企业而言,薪酬激励的效果更佳,股权激励尚未发挥应有的作用.本研究清晰有效地区分了控股股东和CEO分别作为战略决策、执行者对公司战略的影响,并进一步探讨了控股股东与CEO之间存在的协同作用,为CEO激励机制设计提供了理论和实证依据.     

终极控制权、现金流权与公司全要素生产率

全要素生产率是衡量企业要素转化能力的基础性指标,能反映公司治理效率和经营管理水平的变化,有关终极控制股东的治理因素与其存在一定的内在联系。建立平衡面板数据模型,使用2003年～2007年中国制造业上市公司的实证数据,研究终极控制权、终极控制权与现金流权分离程度、终极控制股东类型对公司全要素生产率的影响。研究结果显示,终极控制权在低水平时与公司全要素生产率正相关,产出增长效应占优;在高水平时与其负相关,产出替代效应占优,两者呈倒U型曲线关系。当产出增长效应向产出替代效应转化时,政府控制的公司转化的临界值最高、其他类型的次之、自然人或家族的最低。终极控制权与现金流权的分离程度、政府终极控制股东对公司全要素生产率均有显著负向影响。建议完善公司治理机制,提高终极控制链的信息披露质量,对终极控制股东形成有效监管,加强产出增长效应,弱化产出替代效应,以提升公司的全要素生产率。     

控股股东与小股东之间的代理问题：来自中国上市公司的经验证据

本文分析中国上市公司控股股东与小股东之间的代理问题。我们将持股比例达到或超过30％的股东定义为控股股东。实证检验结果发现，有控股股东存在的公司，其市场价值显著低于无控股股东存在的公司：控股股东担任上市公司高级管理者的公司，其市场价值显著低于控股股东不担任上市公司高级管理者的公司。而且，控股股东持股比例对公司价值具有显著的负面影响。本文还发现，不同类型的控股股东控制的上市公司，其市场价值也显著不同。特别地，政府作为上市公司最终控股股东的公司。其市场价值显著低于家族、外资和集体企业作为最终控股股东的公司。本文将有控股股东存在的公司相对于无控股股东存在的公司的市场价值折扣率定义为控股股东的代理成本。平均而言，这种代理成本高达13％-24％。以上实证检验结果表明，中国上市公司控股股东与小股东之间确实存在严重的代理问题，当政府作为上市公司的最终控股股东时，这种代理问题更加严重。